报告名称：老板电器(002508)2014年年报点评：全年业绩靓丽 渠道改革带来后续增长动力
报告类型：点评报告
报告日期：2015-04-10
研究机构：中信证券
研究员：金星
股票名称：老板电器
股票代码：002508
页数：3
简介：投资要点
全年业绩靓丽，高速高质增长持续。2014 年老板电器实现营业收入35.89亿元，同比+35.24%，实现归母净利润5.74 亿元，同比+48.95%，合EPS1.80 元，加权平均ROE 达到25.55%。其中四季度单季收入同比+32%，净利润同比+52%，业绩表现靓丽，高速增长持续。公司2014 年分红方案拟10 股派5 元转增5 股。
高速成长不惧短期波动，线上线下齐发力带动份额提升。2014 年厨电行业受地产销量下滑影响需求相对低迷，中怡康数据显示全年油烟机、燃气灶零售量分别同比-5.3%、-5.5%。但公司凭借牢固的高端定价权，以及持续的渠道下沉依然实现了超越行业的增长，份额稳步提升。主业烟机、灶具收入分别+37%、+35%，零售量份额分别同比+0.65、+0.68pct，达到16.2%、13.7%。电烤箱、蒸汽炉等新品类在低基数下均增长超过100%以上。分渠道来看，受益渠道下沉及代理商拆分，专卖店数量快速提升，带动线下渠道整体实现30%高速增长。电商渠道依然发展迅速，全年增速高达70%，占收入比重达到20%。2015 年公司渠道改革仍将持续推动，预计电商渠道维持较高增速，全年收入仍可实现30%左右快速增长。
盈利能力持续提升，经营质量优质。2014 年公司毛利率净利率双升趋势延续，高端新品的推出以及自营电商渠道占比不断提升，带动毛利率再创新高，达到56.55%，同比+2.11pct，净利率16%，同比+1.47pct。展望2015年，厨电行业升级趋势延续，公司产品均价仍有上升空间，高毛利率电商销售占比不断提升，盈利能力仍可稳步提升。2014 年销售费用率31%，同比+1pct，高毛利高销售费用的打法继续构筑稳固的品牌护城河，管理费用率小幅降低0.46pct，整体费用率基本维持稳定。此外，公司经营现金流6.59 亿，同比+104%，预收款3.12 亿元，同比+40%，经营质量优质。
平稳实现经营交接班，渠道改革带来后续增长动力。2014 年公司顺利完成经营交接班，实现了员工与渠道的再激励，建立起完善的职业经理人制度，并且通过股权激励绑定了各方利益。后续经营战略将稳步执行，一二级市场注重产品附加值及份额提升，三四级市场依靠渠道变革继续扩大规模。目前新拆分的地级市以下市场收入呈几何倍数增长，代理商信心充足，渠道改革战略将是公司新一轮增长的重要助推力。
风险因素：1.地产销量大幅下滑；2.原材料价格大幅提升；3.行业竞争加剧。
盈利预测及估值。老板电器2014 年业绩靓丽，再次实现了大幅超越行业的增长。厨电行业市场空间广阔，公司治理优秀，具备稀缺的高端定价权，凭借多渠道精耕细作，以及三四级市场渠道改革的不断推进，高速高质成长仍有望持续。我们持续看好公司中长期成长性，预计完成股权激励目标2014-17 年利润复合增长率30%的概率较大。维持2015-16 年盈利预测为2.35/3.04 元，新增2017 年预测3.82 元，对应PE 22/17/14 倍，维持“买入”评级。

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