报告名称：新都化工(002539)与山西盐业和供销联社强强联合 哈哈农庄再下一城
报告类型：点评报告
报告日期：2015-05-21
研究机构：海通证券
研究员：马浩博,闻宏伟
股票名称：新都化工
股票代码：002539
页数：4
简介：新都化工5月20日晚间公告与山西盐业公司深度合作：
1）食盐生产、销售：在现有基础上继续深化在食用盐领域的合作，山西盐业主要在网络布局、市场调研、消费需求等方面着力；山西盐业的市场、网络、人员、渠道、设施等优势和新都的产能、品种、技术研发、成本等优势具有互补性，包括充分利用山西盐业的塑料包装材料厂和食盐分装设备消化新都的产能；同时包括调味品用盐（如山西盐业的酱油、醋）、生活用盐（如软水机专用盐、果蔬洗涤盐、美容护肤用盐等）、工业用盐等的需求将会逐步释放并具有广阔发展前景。
2）农村电子商务：山西盐业依托省供销联社的显著政策优势、广阔市场基础、强大基层网络，与新都已组建的“哈哈农庄”电子商务平台深度合作。新都利用山西盐业仓储设施周转，提升仓库利用效率；山西盐业通过新都现有配送网络延伸配送业务链，通过新都“哈哈带货”承揽社会物流业务，实现配送业务增值。
3）辣椒等农产品种植和深加工：新都已进入调味品等快速消费品生产领域（泡菜、辣椒酱及豆瓣酱），组建“川菜研究院”，在贵州、甘肃、云南、四川、湖北等地开展辣椒种植--回收--加工--出口全产业链布局，对辣椒需求巨大；而山西省的忻府区、原平、定襄、榆次、祁县、太谷、清徐等地已将辣椒种植确定为主要的农业转型方向之一，运城、临汾等地也适合大面积种植；双方决定按照“服务三农”目标，尽快启动“辣椒收购、加工合作项目”。
4）化肥、种子及农药生产和销售：山西盐业出资人（省供销联社）是专业的农业生产资料经营主体，长期从事化肥及农业生产资料经营；新都是国内的大型化肥生产企业，双方在化肥、种子及农药产业范围内有机结合，形成完整的链式结构产品线。
5）金融领域：探讨设立融资租赁公司、小额贷款公司、融资性担保公司等，积极开展农村合作金融服务。
我们认为新都与山西盐业合作的意义在于：1）新都作为农资企业中唯一拥有强大食盐渠道优势的企业（百万家食盐下游门店覆盖14个省份）具有其他农资企业不具备的优势。2）农村信用社遍布农村，新都与城市电商相比，在物流、实体店和人员等方面的优势更加明显。3）新都未来涉及土地流转和农产品销售的可能性大大增加，未来不排除结合土地众筹、股权众筹的方式进行农产品创新销售。
公司是农村电商+食盐第一品牌+川味调味品龙头，未来催化剂较多：
（1）哈哈农庄业务可行性强，新都化工服务农村20年，有渠道和先发优势。1）全国活跃复合肥经销商超过2000家，在村镇开展店铺经营的活跃复合肥零售商近10万家，他们能够为农户贴身提供农技咨询、服务、田间指导；2）盐业公司直接配送的村镇一级的小超市、副食店过100万家，他们主营酒水、调味品、日化（生活）用品，稍加培训、调整，他们即具备化肥销售的条件；3）在哈哈农庄经营的四大农村刚需产品中，公司在农资及调味品方面具有强大的资源整合能力。
（2）食盐业务：新都化工在生产端和销售端均已形成壁垒。1）生产端壁垒。目前公司是业内规模最大、全国布局最全面的企业，品种盐中最大的两个品类海藻碘和低钠盐，公司在上游产能全国布局占行业20%+，形成有效壁垒。2）销售端壁垒。公司与14家盐业公司合作，提前占领渠道资源。因此我们认为，新都化工目前是体制内最具备优势的企业，盐改放开后公司率先受益，渠道价值期待重估和再开发。
（3）川味调味品业务：近几年川菜的发展带动了川菜调味品行业迅猛发展，川菜调味品在已成为具有浓郁地域特色且具有广阔发展前景的调味品细分市场，但市场集中度非常低。公司收购川味调味品业务进一步打开发展空间：1）调味品与品种盐均属快消产品，市场渠道高度一致，盐改前可依托公司现有盐业强势渠道以及自建渠道快速做大做强，盐改后可跟食盐协同销售增强公司整体竞争力。2）调味品业务与公司现有复合肥业务也可产生协同效应。
盈利预测与投资建议。我们预计公司15-17年EPS分别为0.61/1.30/2.26元。无盐改的中性情景下，我们预测食盐业务16年利润规模1.72亿（40%+），给予16年30xPE，对应市值应为51亿。农化业务市值59亿（2.35亿净利润，25xPE），非盐调味品市值7亿（2400万净利润，30xPE），合计市值118亿。我们预测哈哈农庄16年流水20亿元，给予3xPS，对应60亿市值，合计178亿市值，目标价44元（按增发后股本计算），买入评级。
主要不确定因素。盐改进度不达预期，食品安全问题。

下载地址：新都化工(002539)与山西盐业和供销联社强强联合 哈哈农庄再下一城