报告名称：环能科技(300425)价值投资分析报告：磁分离+离心机技档协同可期 面向效果+PPP助力快速发展
报告类型：深度分析
报告日期：2015-06-15
研究机构：中信证券
研究员：王海旭,崔霖
股票名称：环能科技
股票代码：300425
页数：18
简介：公司概览：磁分离水处理技术领军企业。公司依托以磁分离水处理技术为核心的产品，为客户提供污水处理成套设备、运营服务、工程总包服务及整体解决方案。2014 年营业收入为2.35 亿元，净利润为5,398 万元，其中磁盘和超磁净水设备是近年来最主要贡献来源，而持续运营服务收入规模快速增至5,351 万元。公司实际控制人为董事长倪明亮，通过环能德美投资持有公司48.19%权益。
行业趋势：冶金煤矿需求稳定，市政景观空间较大。冶金、煤矿等行业水处理需求较为稳定，钢铁对应磁分离污水处理设备市场容量超过60 亿元，其他冶金行业对应设备市场容量约为45 亿元，而煤矿水处理对应设备市场容量约为39 亿元，总计超过140 亿元。市政污水提标改造迎来新机遇，“水十条”明确指出2020 年城市黑臭水体均控制在10%以内，2030 年总体得到消除，溢流污水、黑臭水体等水环境应急治理需求市场容量超过60 亿元，具备处理水量大、速度快等优点的磁分离技术空间广阔。此外，我国水环境管理有望向环境效果服务模式转变，以公司为代表的技术见长类企业受益明确，并有望在新的环境效果采购服务模式下脱颖而出。
订单奠定增长基础，立足核心技术发展可期。2012~2014 年公司收入由稳定增至2.35 亿元，其结构不断优化，运营服务规模达到778、1,885、5,351 万元。截至2014 年底，已签订未执行完毕的合同金额达4.24 亿元，主要来自水环境治理、冶金及煤炭行业水处理，为2015~2016 年业绩增长奠定坚实基础。此外，募投项目磁分离水处理成套设备项目将于2015年6 月投产，新增产能105 标准套/年将显著增强后续订单执行能力。展望未来，城市黑臭水体及湖泊景观水体修复需求有望加快释放，公司基于核心技术及PPP等模式创新或将不断实现订单落地并带来较大业绩弹性。
江苏华大：离心机技术领先，产业链&客户协同助成长。公司拟非公开发行收购江苏华大离心机股份有限公司100%股份，估值38,275 万元对应2015 年承诺业绩P/E 约13 倍。江苏华大是国内少数应用行业范围广、技术领先、产品种类齐全的离心机制造企业，下游行业包括水处理、石油化工、医药食品等，2014 年收入、净利润分别为17,722、2,044 万元。完成合并后，公司将拥有离心机固液分离领域的先进技术及设备制造能力，提升现有污水处理配套污泥及浓缩物处置技术及整体方案设计能力，向污水处理下游的污泥处理处置市场迈进。同时江苏华大（50%~60%客户分布在华东地区，集中在污水处理、制药、食品、化工等行业）与公司在现有污水处理及未来污泥处理产业链上客户协同互补效应非常明显。江苏华大2015~2017 年业绩承诺分别为3,000、3,300、3,700 万元；考虑到将受益于与公司多个层面协同效应，未来业绩超预期或是大概率事件。
风险提示。发行股份购买资产进度不确定性；技术流失风险、项目进度低于预期；应收账款回收风险。
首次给予“买入”评级。预计公司2015~2017 年摊薄EPS 为1.23/1.69/2.21元（假设2015 年完成增发并全年并表江苏华大），目前股价对应P/E 为50/36/28 倍。公司自身磁分离水处理技术在工业及市政领域拥有广阔应用前景，若成功收购江苏华大则可实现污水污泥治理及客户资源（行业及地区）等明显互补，后续“水十条”强化城市黑臭水体治理、PPP 模式推广以及合同环境服务等模式创新等因素有望带来较大订单业绩弹性。目前公司市值规模较小（增发后49 亿元），同时参考可比公司估值及市值水平，给予2016 年55 倍市盈率，目标价93.1 元，首次给予“买入”评级。

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