报告名称：携程旅行网(CTRP.US)2015年半年报点评：利润率改善 行业格局日益清晰
报告类型：海外市场
报告日期：2015-08-05
研究机构：中金公司
研究员：陈昊飞
页数：4
简介：收入稳健增长，利润率超预期
2015年2季度，净收入25亿元，同比增长47%，环比增长9%，基本符合一致预期。非GAAP净利润2.96亿元，同比增长20%，环比增长800%，大幅超出预期的1.69亿元约75%，主要受益毛利率改善（环比增长1.6百分点）以及营销费用下降（收入占比环比下降3.8百分点）。管理层预计3季度净收入同比增长45~50%（即达到31~32亿元），高于一致预期的31亿元。
发展趋势
收益管理和效率提升推动利润率改善。携程2季度非GAAP净利率11.7%，高于一致预期的6.7%；公司预计3季度非GAAP营业利润4~5亿元（对应营业利润率12.5~16.2%，高于一致预期的10.9%）。利润率改善的主要原因在于折扣券减少以及IT投资带来的经营杠杆。我们预计2015年公司全年非GAAP净利率有望达到10.4%。
潜力业务高速成长。所有潜力业务都配备有单独IT系统，受大量投资推动收入快速放量，同时运营效率同比显著改善。公司预计大部分潜力业务至少有望实现盈亏平衡，部分潜力业务已经实现盈利，例如火车票业务。
腾讯要约私有化艺龙后，我们预计腾讯和携程合作将更加紧密。腾讯拟以18美元/股的价格从艺龙少数股东手中收购艺龙剩余20%已发行无投票权股份。若私有化成功，腾讯将成为艺龙第二大股东，在携程之后（携程今年五月从Expedia手中收购艺龙股份后持股比例达到38%）。我们预计三者合作将更加紧密，有望带来更多协同效应。
盈利预测调整
下调2015/16年收入预测2%/4%，上调非GAAP净利润预测42%/0%，主要考虑利润率改善早于预期。
估值与建议
随着行业整合继续以及携程潜力业务投资开始收获成果，预计OTA行业格局将日益清晰。重申确信买入，维持目标价111美元。我们2016年目标市盈率40倍，对应0.6倍PEG和2014~2017年盈利复合增长率67%。
风险
竞争加剧；潜力业务发展缓慢。

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