报告名称：网易(NTES.US)2季度业绩强劲 递延收入掩盖真实利润；预付款拉低经营现金
报告类型：海外市场
报告日期：2015-08-14
研究机构：中金公司
研究员：陈昊飞
页数：4
简介：业绩表现强劲，尽管收入被掩盖
公司2015年2季度收入超出预期6.3%，“在线游戏收入”+“递延收入”实际环比增长45%，远高于所报告的24%的游戏收入环比增幅。考虑到递延收入增加16亿元，实际收入相比我们此前预期要更高。2015年2季度非GAAP净利润超出市场预期3.4%，如果没有这么多收入计为递延收入，可能还会超出更多。
发展趋势
移动端游戏实际表现非常强劲，预计移动端贡献80%左右增量递延收入；《梦幻西游》移动版递延期限为3个月。因此，考虑到7月份《梦幻西游》移动版继续表现强劲以及2季度巨额递延收入，我们预计3季度移动端游戏收入有望表现非常出色。
PC端游戏下滑3.5%，主要由于：1）季节性因素；2）《梦幻西游》与《魔兽世界》出现下滑；3）《天谕》6月中旬公测，因此大部分计为递延收入；但是，我们注意到《天谕》大受欢迎，因此我们对该游戏的收入预测从此前的4,000万元/月上调至1亿元/月。预计公司今年PC端游戏有望增长9.2%。
跨境电商业务迅速增长，我们预计2015年2季度该板块贡献约3亿元交易总额（GMV）。海淘对利润率的影响低于预期，2015年2季度营销费用占到收入的14.4%，而1季度该比例为14.2%。2015年2季度，自由经营现金流受到库存增加影响。
利预测调整
上调2015年收入预测0.6%，上调2015年非GAAP净利润预测2.7%，以反映2015年2季度业绩表现。
估值与建议
维持“推荐”评级以及170美元目标价。当前目标价对应19倍2015年市盈率和16倍2016年市盈率。未来催化剂可能来自：新一部重磅游戏（可能是《梦幻西游》移动版或《掠夺者（Raven）》）以及在线彩票销售重启等。如果公司股价受到游戏业务收入“被掩盖”的影响，建议逢低买入。
风险
《梦幻西游》移动版生命周期低于预期。

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