报告名称：招商证券(600999)2015年半年报点评：警惕资产波动风险
报告类型：点评报告
报告日期：2015-08-18
研究机构：中信证券
研究员：邵子钦,田良,童成墩
股票名称：招商证券
股票代码：600999
页数：4
简介：投资要点
净利润同比增长436.07%，符合预期。2015年上半年，招商证券实现净利润73.15亿元，同比增长436.07%，符合预期。同期基本每股收益为1.26元。期末净资产规模477.71亿元，每股净资产8.22元，当期ROE为15.31%。期末主动性杠杆率为5.28倍，较年初的3.25倍，提升明显。2015年7月招商证券母公司及资管子公司合计实现净利润7.46亿元。
经纪、两融和投资是推动业绩增长的主要动力。上半年公司业务线利润总额同比增加85.61亿元，其中经纪及两融业务利润增加58.25亿元，投资业务增加24.99亿元，资管业务增加1.72亿元，投资银行业务增加0.65亿元。经纪、两融和投资合计贡献了97.23%的利润增加额。
受益于上半年市场行情，业务指标全面增长。1）经纪：上半年实现经纪业务净收入74.00亿元，同比增长478%，股基经纪份额4.28%、同比保持稳定，佣金率0.0557%、同比下降8.11%(同期行业0.0550%，降幅24.44%)。2)投行：上半年实现投行业务收入8.75亿元，同比增长115%;完成股票主承销191.22亿元，债券主承销375.59亿元；3）融资融券：6月末公司两融余额1125亿元，上半年实现两融利息收入39.09亿元、同比增长303%，7月末两融余额降至728亿元。4)投资业务：上半年实现收入47.37亿元、同比增长494%，相对于当期平均投资资产收益率8.58%。
下半年警惕：资产伴随股市波动风险。中期末，招商证券投资资产中股票投资规模169.8亿元，如果再考虑7月公司参与救市购买的68.83亿元蓝筹ETF，投资资产中与股市相关的预计达到238.63亿元，占中期末净资产的比例升至49.95%。7月公司出现可供出售金融资产浮亏消耗净资产的情况（测算约为1.40亿元），下半年资产随股市波动的风险不容忽视。
下半年关注：微信开户、员工持股计划及H股IPO。1）6月30日招商获批微信开户试点，下半年有望正式上线，对经纪份额和佣金率影响有待观察；2）2014年公司加大计提应付职工薪酬，目前筹划规模不超过20亿元的员工持股计划将有利于团队稳定；3）计划H股IPO，目前已获得国资委原则同意，首次公开发行不超过11 .79亿股，H股挂牌有望下半年完成。
风险提示。1．股票市场下跌；2．创新不达预期；3．佣金率大幅下行。
盈利预测、估值及投资评级。基于市场日均股票交易额9000亿元、两融余额1.5万亿元等假设，考虑到7月以来A股的下跌，我们将公司H股发行价格的假设调整为14元人民币（原假设18元），预计2015/2016年公司EPS分别为1.69/1.48元。A股去杠杆的趋势已经形成，由于杠杆交易与换手率唇齿相依，杠杆率下降必然带来换手率降低，当前股票成交额和两融余额分别只有今年高峰时期的50%和60%，券商股的盈利驱动因素已经进入下行通道，考虑到招商证券2015年2.24倍的PB和17.3%的ROE，我们维持“持有”评级
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