报告名称：中国人寿(601628)2015年半年报点评：改革成效显著 但需面对利率下行压力
报告类型：点评报告
报告日期：2015-08-27
研究机构：中信证券
股票名称：中国人寿
股票代码：LFC,601628,02628
页数：4
简介：受益于股市上涨，2015H 净利润同增71.1%，净资产较年初增长9.4%，内含价值较年初增长13.6%。受益于股市上涨（沪深3002015 年上半年上涨26.6%），公司2015 年上半年总投资收益率上升至9.06%，同比提升428bp。公司可供出售类资产浮盈显著上升，综合投资收益率为10.6%，同比上升437bp。受益于A 股上半年的牛市，公司净利润、净资产和内含价值均实现快速增长。
机构改革产生效益，个险人力队伍较年初增长27.8%，新业务价值增长38.5%。公司2014 年开启了一轮组织结构改革，大力支持个险队伍。体现在：①新设立收展规划发展处、收展人员管理处、县域发展处、综合开拓处和销售系统管理处。②将过去个险、团险和银保并驾齐驱的排序，改为以个险团险为主，银保、电销、健康险为辅的结构。通过新设区拓业务，获得了新生人力。截至6 月底，公司营销员人力队伍增长至94.9 万人，较年初增长27.8%，较2014 年同期增长48.3%，增速显著高于同行。公司2015 年上半年实现个险新单保费368.6 亿元，同比增长49.6%；实现新业务价值186.4 亿元，同比增长38.5%。
净投资收益率面临利率下行压力。从投资资产配置结构看，截至6 月底，公司非标资产约为2244 亿元，占比仅为10.1%；股票+基金资产为2576亿元，占比仅为11.6%。公司非标资产和二级市场配置显著低于同行，未来受资产风险和市场波动影响较小。但由于利率持续下降，公司2015 年上半年净投资收益率为4.37%，同比下降38bp。目前1 年期存款基准利率仅为1.75%，处于历史最低水平。如何应对低利率环境的挑战，是需要面对的重大课题。
风险提示。持续低利率环境带来利差下降压力。
盈利预测及估值。在长期投资回报率假设下调100bp 至4.5%的情况下，公司内含价值和一年新业务价值将分别向下修正16.6%和39.9%。由于内含价值精算假设调整比较复杂，市场一般通过调降估值来体现投资回报率下行预期，幅度取决对长期投资回报率的预期。公司目前2015/2016年P/EV 分别为1.18 倍/1.05 倍，估值下行压力并未完全解除，维持"持有评级。

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