报告名称：中国国旅(601888)2015年半年报点评：免税成主要成长动力 央企改革预期升温
报告类型：点评报告
报告日期：2015-08-30
研究机构：华泰证券
研究员：薛蓓蓓
股票名称：中国国旅
股票代码：601888
页数：3
简介：投资要点：
报告期公司实现营业收入100.16亿元，同比增长11.92%；归属上市公司股东净利润10.16亿元，同比增长19.47%；基本EPS为1.04元/股。
免税业务为主要成长动力，关注下半年海棠湾旺季表现。商品销售业务的收入贡献率进一步提升至46.15%，免税业务的收入贡献率提升至43.11%。商品销售业务，尤其是免税业务的持续超越公司整体水平的较高增速，已确认为公司主要成长动力。
离岛免税税方面：上半年三亚海棠湾接待顾客281万人，购买人数58万人次，同比增幅分别达34%和23%；实现营业收入25.10亿元，同比增长30.71%。其中免税品销售收入24.94亿元，同比增长42.06%，报告期三亚海棠湾免税购物中心实现净利润3.90亿元，同比增长3.4%。
传统免税方面：实现营业收入11.68亿元，同比增长9.4%。报告期筹备开业运营的免税店有5家：满洲里机场店、泉州晋江机场店、南航深圳机上店、东航太原机上店、厦航机上店。
旅游服务业务方面，整体收入增速为4.01%。从细分业务线来看，核心业务出境旅游和国内旅游的收入同比增速分别约为7.64%和3.28%，增速有所放缓。
免税业务毛利率保持稳定，销售费用率小幅上涨。报告期公司整体毛利率为26.97%基本保持平稳。旅行社业务中的出境游表现较好毛利率小幅下降0.61pp至6.64%，国内游受到市场竞争影响较大，毛利率下滑3.05pp至5.69%。商品销售毛利率为45.44%保持平稳，其中免税品毛利率较高为46.86（-1.56pp），有税品毛利率为25.27%（-2.38pp）。报告期公司费用控制情况良好，综合费用率为12.37%，较去年同期提升0.67pp，主要是因为公司营销费用加大导致销售费用率提升0.58pp。
投资建议：公司免税业务持续受益于出境游和离岛免税两个细分市场的持续爆发，外延开店、中免商城有望带来新增长空间；三亚海棠湾即将进入旺季，有望超预期。6月3日晚公告终止股权转让等相关事项并承诺3个月内不再筹划前述事项，随着下半年央企改革的预期升温，不排除公司重启改革的可能。预计公司15/16/17年基本EPS为1.95、2.32、2.72元/股，对应动态PE分别为28/23/20倍。维持买入评级。
风险提示：自然因素和社会因素的风险；经济周期影响的风险；安全事故风险。

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