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有迹象显示，最近几天发生在中国股市上的疯狂事件，正扩散至其他金融市场。通常情况下，金属和油价、以及澳大利亚和新西兰等大宗商品出口国货币的走弱，都是表明中国正日益成为全球关注点的可靠指标。
但是，这一次的情况更令人惊讶，因为近期活动数据表明中国经济硬着陆的风险已经有所缓解。投资者显然已开始担心中国当局通常对金融体系拥有的铁腕控制出现了不稳。
保罗•克鲁格曼(Paul Krugman)和约翰•科克伦(John Cochrane)从两个截然不同的分析角度出发，都认为ZF对股市的干预不可能成功。在任何一个理性世界中，这带给全球金融稳定性的威胁都要远大于希腊危机。不过，记性好的投资者会想起，1998年8月，尽管遭到几乎所有国际金融界有识之士的嘲笑，但香港金融管理局(Hong Kong Monetary Authority)对股市的大举干预有力地扭转了恒生指数的熊市局面。
那次干预使很多宏观投资者严重受损，实际上也标志着亚洲金融危机的结束，虽然后头还有俄罗斯危机。
如今的中国内地和当时的香港之间存在很多不同，但是也有一些相似之处。
1998年，港币遭遇了投机者的无情攻击。宏观基金当时认为香港正处于萧条中，将很快被迫让港币与美元脱钩。他们采用了所谓的“两手攻击”策略，一方面大举做空汇率，一方面做空股市。这种策略当时在亚洲其他地区屡屡得手，人们普遍认为香港也将不可避免地步入后尘。当时人们还认为，中国将让人民币贬值，而在这种背景下做空香港是间接投资于这一点的方式。
但这一切都未曾发生。
当时负责香港经济政策的高级官员曾荫权(Donald Tsang)和任志刚(Joseph Yam)策划了一个大胆的计划——利用外汇储备购入11%的恒生指数成分股股票。从1998年8月14日开始，他们在10天之内完成了这轮购入。
香港股市迅速攀升，再未回头。此外，港币空头头寸被有效挤出；尽管很困难，但港币盯住美元的联系汇率制也得以存续。人民币没有贬值，亚洲恢复了元气。一开始，香港的举措最初受到了对冲基金圈子和外国金融官员的讥讽，其中尤以艾伦•格林斯潘(Alan Greenspan)言辞最为激烈。直到10年后，格林斯潘才公开承认，香港当年的干预措施取得了重大成功。
香港的干预为何能奏效？显然，介入者曾荫权和任志刚挑选了恰到好处的时机和正确的市场进行干预。对冲基金没有预料到央行有能力或者有意愿出手买入股票，我还记得他们愤怒地抱怨：“没人告诉我们他们可以这么干！”而且，当时恒生指数成分股很便宜，恒指见底的时机已经成熟。
这些特征在现在的中国股市都不太明显。总体上，A股市场整体上看起来依然偏贵，在IT等泡沫较大的板块，股价实际上仍非常昂贵。此外，每个人都知道当局急于干预，因此干预的震撼效应会小得多。而且，A股市场上显然没有对冲基金的身影，H股市场上可能也没有。
然而，二者之间有一个重要的相似性，那就是：假如中国当局选择动用外汇储备大量购入股票的话，那么它有充足的“弹药”支撑它这样做。1998年，香港本身主动希望卖出美元并购入本币，以便让其货币市场充满流动性，防止利率上升。
就在入市购股前，香港还曾动用外汇储备注资预算赤字，此举也令利率保持低位。最终的入市购股计划带来了相同的货币效应。因此干预措施在各条战线上都行得通。
近几周，中国也想向国内货币市场注入资金以重建信心，但外汇市场一直存在资本外流。中国很可能不希望卖出外汇储备、给汇率带来上行压力，不过在今年是否将人民币纳入特别提款权(SDR)货币篮子的决定做出之前，不能完全排除中国采取此举的可能性。
不过，主要问题是，如果中国选择走这条路的话，它的弹药——外汇储备或可能的央行国内资产扩张——为购买股票提供了无限的资金。正常情况下，央行的这种做法将受到两个因素的制约：一是催生通胀的风险，二是不愿将私人部门资产“国有化”。
这两个制约因素中国当前体制都没有。1998年后，香港设立了一家国家资产管理公司，负责在较长期限内逐步退出持有的股票，中国内地可以说，它目前正做同样的事情。毕竟，中国在清理银行业时就采取了这一路径。
那么结论是什么？
中国已大声抱怨“投资者”做空股市，并为扭转这一局势进行了直接干预。中国股市近来处于泡沫之中，但统计模型显示，中国股市现在或许已没有了泡沫。当然，如果当局的干预时机或力度出错——这是很可能发生的——泡沫也可能继续膨胀。从长远来看，这种干预通常是很糟糕的主意。
然而，当局似乎不大可能允许股市再下跌多少。他们担心，股市崩盘可能摧毁消费者信心，那对他们的经济战略将构成致命一击。因此，他们给上证综指(Shanghai Composite)设定了4500点的目标，比目前点位高出20%。
不像许多西方国家，他们对托市必须要做的事情将不那么战战兢兢。
来源:Fulcrum资产管理公司董事长 加文•戴维斯 为英国《金融时报》撰稿
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