世界直接投资报告2012

军工产业三大投资主线凸显

2015年，军工科研院所改革、军工资产证券化和军民融合等重点领域有望获得实质性进展。随着军工改革的深入推进，相关上市公司业绩将明显增厚。加大高新装备建设力度　　3月5日，政府工作报告指出，要加大国防科研和高新技术武器装备建设力度，发展国防科技工业。深化国防和军队改革，加强现代化武装警察力量建设，坚持国防建设和经济建设协调发展，促进军民融合深度发展。　　今年1月《国家安全战略纲要》审议通过，提出国家安全是安邦定国的重要基石。　　按照国防和军队现代化建设“三步走”战略构想，到2020年我国将力争基本实现机械化，信息化建设取得重大进展。各个大兵种为了适应信息化作战需求，装备会更加先进，重点支柱装备产业将得到发展。在此背景下，分析人士认为，航天及大飞机材料板块、无人机板块、航空发动机板块、航母及特种材料、北斗导航及大数据板块等将成为重点建设领域。　　申银万国分析师认为，未来中国国防装备发展的重点集中于航海、航空、航天和信息化建设，集中体现为舰艇制造、运输能力提升（大运/大客/直升机）、航空发动机产业发展、信息化提升（数据链/北斗导航）。航空装备领域主要受益标的是中直股份和中航飞机；海军装备对应标的是中国重工；国防信息化对应中国卫星、四创电子、振华科技等。　　三大投资主线　　近日，国防科工局局长许达哲在国防科技工业领域“两会”代表委员座谈会上表示，2015年是国防科技工业的改革破题年、规划编制年、制度建设年，要落实国家安全和军民融合两大战略，抓好强军和强基两大工程建设，强化深化改革和自主创新两大动力，开拓国内和国际两大市场，建设中国特色先进国防科技工业体系。　　中信建投军工首席分析师冯福章认为，2015年军工产业发展主要体现在两个维度。一是武器装备建设，二是军工体制改革。军工体制改革包括军民融合深度改革、军工科研院所改革、军工股份制改造等，2015年上述改革将逐步兑现。　　军民融合深度发展是今年军工工作的核心任务。工信部此前曾表示，2015年将继续推进军民融合深度发展专项行动，研究制定重要领域军民互动共享的措施意见。去年6月份，总装备部会同工信部、国防科工局等单位，集中发布了关于简化军品市场准入程序、建立采购信息交互机制等12项推进“民参军”措施。去年11月下旬总参谋部向社会公开发布108项军事需求，吸纳地方优势资源参与。　　军工科研院所改制一直被认为是未来3-5年军工行情的主要催化剂。军工领域的事业单位改制已经启动，正在初步确定分类名单并上报。中信建投分析师认为，受益于该改革预期的标的主要是电科系的公司和造船类公司，如中国重工等。这些公司的大股东或实际控制人旗下还有很多盈利能力优良，且规模比较庞大的科研院所类资产，未来有望注入到相关上市公司。　　在军工企业的股份制改造方面，该分析师表示，对于大多数公司来说，2015年进行资产注入的可能性不大，在股价高企的情况下，大股东和实际控制人进行资本运作的可能性很较小。可以关注有承诺进行资产注入的公司等。　　航天系改革空间大　　许达哲近日表示，将积极推进航天体制机制改革，加大航天企事业单位改革力度，吸引社会资源加入航天工业建设，构建“小核心、大协作”的科研生产体系。要以国家战略为先导，以军民融合发展为方略，进一步推动军民融合发展的统一领导、军地协调、需求对接、资源共享机制的建立，加快推进航天工业与国家大工业体系的深度融合。　　市场人士认为，此番表态给市场更强的资产注入启动预期，航天系旗下企业或将引领军工院所改革。航天系军工集团资产证券化水平低，潜在空间巨大。目前，航天科技集团证券化率约18%，航天科工集团的证券化率不到20%，相比中航工业集团证券化率55%，航天系资产注入空间更大；另外，航天系目前是“小公司、大院所”的格局，民品居多，科研院所注入将使资产明显增厚。　　除了政策推动外，重大航天工程也在加快建设。全国政协委员、航天科技集团中国运载火箭技术研究院党委书记梁小虹3月3日透露，未来3年我国预计将完成50次火箭发射。2015年，我国新一代小型运载火箭长征十一号首飞在即，新一代中型运载火箭长征七号即将问世，新一代大型运载火箭长征五号即将诞生。　　业内人士表示，在系列重大航天工程加快建设和事业单位改革的推动下，航天系上市公司将迎来较好的机遇。航天科技集团下属上市公司中国卫星、航天机电、航天电子、航天科技值得关注。　　部分军工集团及旗下上市公司　　军工集团部分A股上市公司数量　　中国航空工业集团洪都航空、中直股份、中航动控、18家　　成飞集成、中航光电、中航地产、深天马A　　中国航天科技集团中国卫星、航天电子、航天机电、5家　　航天动力、四维图新　　中国航天科工集团航天信息、航天晨光、航天长峰、6家　　航天科技、航天电器、航天通信　　中国船舶重工集团中国重工、风帆股份2家　　中国船舶工业集团中国船舶、广船国际、*ST钢构3家　　中国电子科技集团海康威视、太极股份、华东电脑、6家　　四创电子、卫士通、国睿科技　　中国兵器装备集团长安汽车、江铃汽车、*ST天威、中国嘉陵、8家　　利达光电、西仪股份、中原特钢、东安动力　　中国兵器工业集团华锦股份、北化股份、长春一东、光电股份、11家　　北方导航、凌云股份、晋西车轴、江南红箭　　中国核工业集团中核科技1家北斗军民订单放量本报记者王荣　　自2012年北斗系统提供服务以来，北斗应用先期主要靠国防业务拉动，近期民用领域也逐渐开始规模放量。从目前公布业绩的北斗相关公司来看，受惠于北斗设备及应用的相关公司2014年业绩均出现增长。　　业务订单持续增加　　北斗导航工程2012年完成16颗卫星区域组网，并正式启动区域服务，但在2013年至2014年没有发射新的北斗导航卫星。据中国卫星导航系统管理办公室主任冉承透露，2015年，我国将发射4-5颗新型全球组网卫星。　　按照计划，到2020年前后，我国将建成由5颗静止轨道卫星和30颗非静止轨道卫星组成的北斗全球卫星导航系统，提供覆盖全球的高精度、高可靠的定位、导航和授时服务。　　自2012年以来，每次发射北斗卫星，都是北斗板块市场行情引爆的时点。据券商分析师介绍，今年上半北斗还将建设地面增强系统，北斗相关公司将受益于北斗系统的投资机会。　　在应用层面，国防领域是北斗订单的主要来源。海格通信1月8日公告的亿元北斗订单，给北斗产业的新年开了个好头。公司披露，中标2015年首个军用重大合同1.25亿元，主要为北斗导航及电台等项目，合同供货时间为2015年相应月份。　　自2013年以来，相关上市公司北斗业务订单持续增加。2013年，海格通信北斗导航业务收入1.74亿元，2014年累计已签订的北斗导航合同约4.6亿元，大幅增长2倍。　　此外，华力创通预计，2014年度净利润4634.18万-5064.60万元，比上年同期增长223%-253%。业绩增长的重要原因就是卫星导航业务订单激增，主营业务收入较上年同期显著增长，导致净利润较上年同期大幅增长。　　民用订单开始放量　　3月初泰国有关部门负责人表示，泰国渔船将安装中国北斗导航系统。这意味着，北斗导航开始走出国门。　　据华力创通人士介绍，今年以来，公司与好帮手的1.82亿元民用订单将进入供货高峰期。2012年11月，华力创通与好帮手公司签订《车载北斗/GPS多媒体智能模组购销合同》，好帮手公司将华力创通纳入其企业合格供应商体系管理。　　券商分析人士指出，北斗民用市场空间广阔，华力创通来自好帮手的订单具有示范效应，未来公司有望赢得更多的北斗民用市场项目。　　目前振兴科技、北斗星通等北斗产业公司均在积极布局民用市场，北斗星通为国内部分地区的渔船安有北斗终端。　　华创证券分析师预计，北斗导航应用产业正处于爆发式增长窗口期，未来5-10年是形成规模化市场和国家级骨干企业的关键时期。大飞机C919制造进入冲刺期本报记者汪珺　　牵动人心的国产大飞机制造传出最新消息。两会期间，国家民航总局局长李家祥在接受媒体采访时表示，国产C919客机的建设正在有序稳步推进，争取今年试飞。根据此前商飞公司人士预估，若进展顺利，首飞后最快有望2017年完成取证和交付。　　业内人士认为，C919大型客机项目对于我国大飞机制造乃至高端制造业将带来深远影响。根据市场预测，C919成功进入市场后总销量有望达到2000架次左右，开启高达万亿元的市场空间。随着大飞机首飞的临近，产业链上研制公司和设备配套公司都将从中受益，中航系公司则有望最先分享订单盛宴。　　年内争取试飞　　C919是中国继运-10后自主设计的第二款国产大型客机，为150座级以上中短程单通道窄体客机，主要竞争对手是波音737和空客A320机型。目前订单用户共18家，订单累计450架。　　据李家祥透露，国产C919客机的建造正在推进，机身和机段已成型，正在逐渐进行装配，争取今年能把飞机装配出来。对于具体何时试飞，李家祥表示，这要看装备的过程，争取年内完成试飞。但具体生产过程由商家决定，民航部门主要进行适航审定，每一套工序和每一个部件都要严格把关，确保飞机制造安全可靠。　　据中国证券报记者此前了解的信息，针对C919飞机的铁鸟试验、航电综合实验等关键验证工作已全面展开；适航审定计划已经完成编制，并陆续得到中国适航管理部门的认可。　　有航空业内人士估算，若按照单价5000万美元的标准（B737和A320单价约5000万-7000万美元），C919现有450架订单全部交付，将获得225亿美元以上的收入规模。而根据商飞公司此前预测，C919成功进入市场后，未来总销量有望达到2000架次左右，市场空间将进一步跃升至万亿元。　　中航系享订单盛宴　　按通常定义，飞机可分为飞机机体、发动机及机载设备三大部分。从原材料到结构件、航电系统、机电系统、机身零部件、飞机总装，整个产业链延伸范围较广。　　C919采取的是“中国设计、系统集成、全球招标、逐步国产”的发展思路，即飞机的总体设计和机体生产以我国为主，发动机和机载设备则面向国际招标选购，而集结了我国航空制造顶尖人才技术的中航工业体系公司无疑担纲了主力。　　根据中航工业提供的资料，作为C919主供应商，中航工业承担了大型客机约80%的零部件研制任务，包括机头、前机身、机翼/中机身、中后机身、尾段、吊挂等机体结构大部件。　　大部段当中，机头是中航成飞制造，前机身和中后机身是由中航工业洪都研制，占到机体的四分之一，中机身则由中航西飞生产。此外西飞、哈飞、沈飞等中航系公司还分别承担了舱门、吊挂、尾椎、副翼、翼梢小翼等一系列飞机部件的制造。　　“国产大飞机C919项目具有巨大的市场空间，随着项目的推进和国产化水平的提高，大飞机产业链上研制公司和设备配套公司将从中受益，包括中航飞机、中航电子、中航动力、中航机电、洪都航空和博云新材等，重点推荐中航飞机、中航电子和中航动力。”中信证券研究报告指出。　　中航飞机目前拥有中航工业集团绝大部分的飞机零部件转包业务,承担了C919机体中机身、外翼翼盒、副翼、后缘襟翼、前缘缝翼和扰流板等部件制造，并作为中机身和外翼翼盒的唯一供应商。中航电子主要致力于航空机载照明与控制系统产品的制造，子公司上航电器承担了独立研制和批量交付C919控制板组件与调光控制系统和集成断路器板两个工作包的任务，为C919飞机首飞系统级供应商。中航动力集成了我国航空动力装置主机业务的几乎全部型谱，将成为中航工业集团航空发动机整机业务的龙头，在未来大飞机发动机国产化替代过程中将担纲主力。（来源：中国证券报）

[下载]中信证券-06年9-10月A股投资策略报告 兵来将挡水来土掩

目录一、金秋时分：却是播种的季节··················································································································································11、宏观调控:影响还只是“幻象”···································································································································12、企业业绩：趋势与结构日渐清晰··································································································································53、市场动力：业绩增长还是价值重估····························································································································10二、水来土掩：如何发掘新的投资主线····································································································································131、宏观调控：为什么总是周而复始？····························································································································132、要素价格：发现和解决问题的逻辑起点····················································································································143、土地要素：新的投资思路···········································································································································14三、行业资产配置与重点行业展望············································································································································161、中信覆盖行业预测·······················································································································································162、重点行业展望·······························································································································································18四、数据分析与估值····································································································································································281、市场估值·······································································································································································282、宏观因素·······································································································································································303、市场及技术因素···························································································································································324、基本面估值预测···························································································································································345、国际估值比较·······························································································································································40五、图表附录·················································································································································································421、股票市场回顾·······························································································································································422、宏观经济指标·······························································································································································443、重要商品价格·······························································································································································45

【量化投资】现场培训_思想、策略与R语言实战

量化投资：思想、策略与R语言基础+实战https://pic.bbs.jg.com.cn/album/201502/05/081846qbtbq0qq0vk40voh.jpg时间：基础班:2017年3月24日(一天)实战班:2017年3月25-27日(三天)安排：上午9:00-12:00；下午1:30-4:30；答疑4:30-5:00地点：北京市海淀区首都体育学院学费：基础班:1000元/800元(仅限全日制本科生及硕士研究生优惠价)实战班:4000元/3200元(仅限全日制本科生及硕士研究生优惠价)全程优惠价:4500元/3600元(仅限全日制本科生及硕士研究生优惠价)(食宿自理)优惠：现场班老学员9折优惠；同一单位三人以上同时报名9折优惠；以上优惠不叠加。。我要报名讲师介绍：蔡立耑（TerryTsai），美国伊利诺伊大学金融硕士，华盛顿大学经济学硕士、博士，在国内外如美国、韩国有丰富的授课经验。带领博、硕士生从事投资决策、金融衍生品、风险分析、交易策略等领域的研究。生长于台湾，求学于美国，在台湾的信息与金融业担任高级顾问，不仅拥有扎实的金融理论基础，而且具备广阔的国际视野与前沿的研究理念！主持多项金融大数据研究项目，涉及SAS、R、Matlab、Mathematica、Java与C#、F#等多种统计分析工具与编程语言。在数据处理、数据分析以及数据可视化等数据科学领域有丰富的经验和独到的见解。亲身实践各种金融应用，主持研究团队与台湾知名大学与企业合作开展各种金融研究，例如量化投资、风险分析等。在统计套利、金融大数据等领域有丰富的操作经验与授课经验。带领的量化投资研究团队用多种编程语言实现了统计套利以及风险管理自动化程序。报名流程：1，点击“我要报名”，填写报名信息提交；2，给予电话反馈；3，确认信息，缴费；4，开课前一周发送上课需要的资料和交通住宿指南。联系方式：魏老师QQ：1143703950Tel：010-68478566Mail：vip@pinggu.org

23种投资的制胜习惯

投资虽然只是由简单的建仓和平仓构成，但从中却蕴含了很深技巧，想成为一名成功地投资者，就一定要养成一系列的好习惯，就像要有一个好身体就要养成早睡早起、合理饮食等等好习惯一样。习惯——尤其是好习惯——虽然不容易养成，但为了我们投资的最终目的——盈利，我们必须要这么做。下面的这23种投资的制胜习惯是很多的投资大师不约而同形成并坚持保持的，也正是这些投资习惯指引着他们一步一步的走到了福布斯的富翁排行榜上。1、保住现有财富制胜习惯：保住资本永远是第一位的。投资大师：相信最重要的事情永远是保住资本，这是他投资策略的基石。失败的投资者：唯一的投资目标就是“赚大钱”。结果，他常常连本钱都保不住。2、投资大师们不冒险么？制胜习惯：努力回避风险投资大师：作为习惯一的结果，他是风险厌恶者。失败的投资者：认为只有冒大险才能赚大钱。3、“市场总是错的”制胜习惯：发展你自己的投资哲学投资大师：他有他自己的投资哲学，这种哲学是他的个性、能力、知识、品位和目标的表达。因此，任何两个极成功的投资者都不可能有一样的投资哲学。失败的投资者：没有投资哲学，或相信别人的投资哲学。4、衡量什么取决于你制胜习惯：开发你自己的个性化选择、购买和抛售投资系统投资大师：已经开发并检验了他自己的个性化选择、购买和抛售投资系统。失败的投资者：没有系统，或者不加检验和个性化调整地采纳了其他人的系统。（如果这个系统对他来说不管用，他会采纳另一个还是对他不管用的系统。）5、集中于少数投资对象制胜习惯：分散化是荒唐可笑的投资大师：认为分散化是荒唐可笑的。失败的投资者：没信心持有任何一个投资对象的大头寸。6、省一分钱等于赚一块钱制胜习惯：注重税后收益投资大师：憎恨缴纳税款和其他交易成本，巧妙的安排他的行动以合法实现税额最低化。失败的投资者：忽视或不重视税收和其他交易成本对长期投资的影响。7、术业有专攻制胜习惯：只投资于你懂得领域失败的投资者：没有认识到对自身行为的深刻理解是成功的一个根本性先决条件。很少认识到盈利机会存在于（而且很有可能大量存在于）他自己的专长8、如果你不知道何时说“是”，那就永远说“不”制胜习惯：不做不符合你标准的投资投资大师：从来不做不符合它标准的投资。可以很轻松地对任何事情说“不”。失败的投资者：没有标准，或采纳了别人的标准。无法对自己的贪欲说“不”。9、用自己的投资标准虑光器观察投资世界制胜习惯：自己去调查投资大师：不断的寻找符合他的标准的新投资机会，积极进行独立调查研究。只愿意听取那些他有充分的理由去尊重的投资家或分析家的意见。失败的投资者：总是寻找那种能让他一夜暴富的“绝对”好机会，于是经常跟着“本月热点消息”走。总是听从其他某个所谓“专家”的建议。很少再买入之前深入研究一个投资对象。他的“调查”就是从经纪人和顾问那里或昨天的报纸上得到最新的“热点”消息。10、如果无事可做，那就什么也不做制胜习惯：有无限的耐心投资大师：当他找不到符合他的标准的投资机会时，他会耐心等待，直到发现机会。失败的投资者：任何时候都必须在市场中有所行动。11、叩动扳机制胜习惯：即刻行动投资大师：在做出决定后即刻行动。失败的投资者：迟疑不决。12在买之前就知道何时卖制胜习惯：持有赢钱的投资，直到事先确定的退出条件成立投资大师：持有赢钱的投资，直到事先确定的退出条件成立。失败的投资者：很少有事先确定的退出法则。常常担心小利润会转变成损失而匆匆脱手，因此经常错失大利润。13、永远不要怀疑你的系统制胜习惯：坚定的遵守你的系统投资大师：坚定的遵守他自己的系统。失败的投资者：总是“怀疑”自己的系统——如果他有系统的话。改变标准和“立场”已证明自己的行为是合理的。14、承认错误制胜习惯：承认你的错误，立即纠正它们投资大师：知道自己也会犯错。在发现错误的时候即刻纠正它们，因此很少遭受大损失。失败的投资者：不忍放弃赔钱的投资，寄希望于“不赔不赚”，结果经常遭受巨大的损失。15、从错误中学习制胜习惯：把错误转化为经验投资大师：把错误看成学习的机会。失败的投资者：从不在某一方法上坚持足够长的时间，因此也从不知道如何改进一种方法。16、光有愿望是没用的制胜习惯：交学费投资大师：随着经验的积累，他的回报也越来越多……现在他似乎能用更少的时间赚更多的钱。因为他已经“交了学费”失败的投资者：不知道“交学费”是必要的,也是正常的。如果能有专业的人指导或者团队服务更可以减少自身的投资风险。通过在实践中学习，避免重复同样的错误。17、沉默是金制胜习惯：永远不谈论你在做的事情投资大师：几乎从不对任何人说他在做什么。对其他人如何评价他的投资决策没兴趣也不关心。失败的投资者：总是在谈论他当前的投资，根据其他人的观点而不是现实的变化来“检验”他的决策。18、委派的艺术制胜习惯：知道如何用人投资大师：已经成功地将大多数任务委派给了其他人。失败的投资者：选择投资顾问和管理者的方法也同他做投资决策的方法一样（参考第十七条）。19、不管你有多少钱，少花点钱制胜习惯：生活节俭投资大师：花的钱远少于他赚的钱。失败的投资者：有可能花的钱超过他赚的钱。20、钱只是副产品制胜习惯：工作无关与钱投资大师：工作是为了刺激和自我实现，不是为了钱。失败的投资者：以赚钱为目标，认为投资是致富的捷径。

[转帖]投资中的数学问题

我们试图像费马和帕斯卡那样思维，但他们从未听说过现代投资理论。—查理·蒙格　　在沃伦·巴菲特还是一个孩童的时候就已经对数字颇为着迷。我们已经知道他年纪轻轻就已进行普通股投资。但沃伦与数字的关系之深之广，且大大超出资产负债表和损益表的范围却是鲜为人知的。当他没有在思考股市时，年轻的巴菲特总是在着手解决数学难题。曾有一次他决定计算教堂赞美诗的作曲者是否比常人活得更长。他的结论是，具有音乐天赋的人不一定比正常人有更高的长寿概率。　　今天巴菲特被数字包围了，而且包围他的不仅仅是股市数字。伯克谢尔的保险业务是所有业务中最具数学挑战的业务，也是统计学和概率论中必讲的一课，当巴菲特没有在想他的保险业务也没有在想他的证券业务时，他在思考他的最大业余爱好—桥牌。巴菲特自大学时代起就热衷于打桥牌，现在仍每周打几个小时。如果他不能与人面对面地打牌，他就会在网上与全国各地的桥牌爱好者切磋牌艺。巴菲特认为，桥牌游戏与股市投资有许多共同点。他解释说：“他们都是有百万种推论的游戏。你有许多赖以推论的依据—已打出的和未打出的牌。所有这些推论都会告诉你概率发生的可能性。它是对智力最好的锻炼。每隔10分钟，局势都会发生变化。桥牌是关于盈亏权重的比率问题。”巴菲特说：“你每时每刻都在进行计算。”每一个与巴菲特打过交道的人都会告诉你巴菲特具有超凡的快速计算能力。伯克谢尔·海舍威公司长时期的股民，纽约券商克里斯·斯塔夫罗(ChrisStavrou)回忆起他第一次与巴菲特约见的情景。　　“我问他是否曾使用过计算器。”巴菲特回答说：“我从未有过计算器，也不知怎样使用它。”　　斯塔夫罗紧追不舍地问：“那么你如何进行繁杂的计算呢？难道你有天赋吗？”　　巴菲特说：“没有，没有，我只是与数字打交道的时间太长了，我有些数字感觉而已。”　　“你能否为我示范一下？比如99×99得多少？”巴菲特立刻回答：“9801。”　　斯坦夫罗问巴菲特他是如何知道的。巴菲特回答说他阅读了费因曼的自传。理查德·费因曼(RichardFeynman)是诺贝尔物理学奖项得主，也是美国原子弹研究项目的成员。在他的题名为《费因曼先生，你不是在开玩笑吧！》这部自传体书中，他介绍了如何在脑中计算复杂数学的方法。由此我们得出结论：沃伦·巴菲特要么记住了他阅读的所有资料；要么他能在脑中做神速计算。　　斯塔夫罗又追问了另一个问题：“如果一幅油画的价格在第6章证券投资中的数学问题100年内从250美元涨到5000万美元，年收益率是多少？”几乎又是在同一时间，巴菲特回答道：“13％。”斯塔夫罗惊讶地问道：“你又是怎么做的呢？”　　巴菲特回答说任何复利表都会显示出答案。(由此我们是否可以推理他是一个活利率表？可能是吧。)巴菲特说还有另一个计算这个问题的方法“就是通过它加倍的次数来计算(250美元加倍17.6次就得出5000万美元，每隔5.7年就加倍一次，或者说每年增长13％)。”他好像在说，这还不简单。尽管巴菲特很谦虚，但他显然是有数学天赋的。基于这个原因，很多怀疑家们声称巴菲特的投资战略之所以有效是因为他有这个能力，而对那些没有这种数学能力的人，这个战略就无效。巴菲特和查理·蒙格说这是不对的。实施巴菲特的投资战略并不需要投资者学习高深的数学。在一次由《杰出投资家文摘》报道的，在南加州大学所做的演讲中，蒙格解释道：“这是简单的代数问题，学起来并不难。难的是在你的日常生活中几乎每天都应用它。费马/帕斯卡定理与世界的运转方式是完全谐调的。它是基本的事实，所以我们必须掌握这一技巧。”　　概率论　　如果我们说证券市场是一个无定律的世界，那么此话就过于简单了。在股票的世界里，有几百种甚至上千种力量在联合左右着价格，所有这些价格都在不停地运动，每支股票都可能产生巨大的影响力，但又没有一支股票可以被肯定地预测。投资者的职责就是缩小范围，找出并排除那些最不了解的股票，将注意力集中在最知情的股票上。这就是对概率论的应用。当我们对某一局面不太肯定但仍想表达看法时，我们经常在我们的言语里用上：“可能性是”，或者“可能”或者“不太可能”。当我们再往前走一步并试图用数字来表达综合观点时，我们就在与概率论打交道了。概率论是不确定性的数学语言。一只猫生一只鸟的概率有多大？零。明天太阳升起的概率有多大？由于这个事件几乎是肯定发生的，概率为1。任何事件其发生率既非肯定又非不可能时的概率为1.0到0之间。决定0~1.0之间的这个小数就是概率论所探讨的问题的全部。1654年，布莱斯·帕斯卡(BlaisePascal)和皮埃尔·费马(PierredeFermat)俩人互通了一系列信件，信上的内容就构成了当今概率论理论的基础。帕斯卡是一个具有数学和哲学天赋的神童。他受到哲学家兼赌徒舍瓦利埃·德梅瑞(ChevalierdeMere)的挑战，要他解决一个令许多数学家百思不得其解的谜题。德梅瑞想知道如果两位玩牌者不得不在本局牌结束前离开牌桌，他们的赌注应该怎样划分。帕斯卡针对德梅瑞的挑战找到了当时凭借自己的实力获取数学奇才称号的费马。彼得·伯恩斯坦在他那篇题为“对抗上帝”的关于风险的优秀论文中写道：“帕斯卡和费马在1654年针对德梅瑞的挑战而交换的信函开创了数学历史和概率论历史的一个新纪元。”尽管俩人着手解决问题的方法有所不同(费马使用的是代数方法而帕斯卡转向几何的方法)，但是他们建立了决定几种不同结果的概率论的体系。的确，帕斯卡的数学三角形解决了许多问题，包括你最喜欢的棒球队在已输一场的情况下获得世界系列循环赛胜利的概率有多大的问题。　　帕斯卡与费马的工作开辟了决策理论的先河。决策理论是在对未来会发生的事情不肯定的情况下做出决策方案的过程。伯恩斯坦写道：“做出决策是风险管理的首要一步也是必要的一步。”尽管帕斯卡和费马都为发展概率论立下了汗马功劳，但另一位数学家托马斯·贝叶斯(ThomasBayes)所写的文章为将他俩的理论付诸于实践奠定了基础。　　贝叶斯1701年出生于英国，比费马晚了整整100年，比帕斯卡晚了78年，他的一生并不辉煌。作为一名皇家协会的会员，他生前在数学领域并未发表任何文章。在他死后，他的论文“如何解决随机原理中某一问题的论述”发表了。当时，人们没有对此引起重视。然而，据彼得·伯恩斯坦说，贝叶斯的论述“是一篇极具创新思想的作品，它使贝叶斯在统计学家、经济学家和社会学家中占有不朽的地位。”他为投资者使用概率论的数学理论铺平了道路。　　贝叶斯定理教给我们一种逻辑分析方法，即为什么在众多可能性中只有某一种结果会发生。从概念上讲这是一种简单的步骤。我们首先基于所掌握的证据为每一种结果分配一个概率。　　当更多的证据出现时，我们对原有的概率进行调整以反映新的信息。　　贝叶斯定理为我们提供了不断更新我们原有假设的数学程序(这源于贝叶斯所称的先验信息分布)以便产生一个后序信息分布图。换句话说，先验概率与新的信息相结合就产生了后序概率，从而改变了我们相对的概率机遇。这一切都是如何操作的呢？假设你和你的朋友在某个下午正在玩你们最喜欢的掷骰子跳棋游戏，你们一边玩一边聊着，棋局已接近尾声。这时你朋友说的什么话触动了你想打赌的愿望，但只是友好性地赌注。在掷骰子跳棋游戏中，掷一次骰子直接获得6这一面的机会是1/6，即16％的概率。但这时假设你朋友投了骰子，但很快用手将骰子盖住并偷偷看了一眼，她说：“我可以告诉你，这是一个双数。”有了这条信息，你赌赢的机会就变成了1/3，即33％的概率。正当你在考虑是否改变赌注的时候，你的朋友又开玩笑地说：“这个数不是4。”有了这条信息你赌赢的机会再次改变，变成了1/2，即50％的概率。在这种简单的关系中，你已经实施了贝叶斯的分析方法。每一条新信息都会影响你原来的概率假设，这就是贝叶斯推理。　　贝叶斯分析法试图将所有可得信息都融入推理或决策过程中从而对潜在本质情况进行判断。学院使用贝叶斯定理帮助他们的学生研究决策。在大学课堂里贝叶斯定理被广泛地称之为决策三段论。三段论中的每一分支都代表新的信息，这些信息反过来会改变决策中的力量对比关系。查理·蒙格说：“在哈佛商学院，将第1年的学生捆绑在一起的数学课程就是被称做决策三段论的课程。他们所做的事情就是将高中所学的代数知识应用到现实问题中去。学生非常喜欢这门课。他们惊奇地发现高中代数在生活中发挥着功效。”　　对概率的主观判断　　正如查理所指出的，基础代数在计算概率时非常有用。但要把概率理论应用到实际投资当中去，还需要对数字计算的方法有更深刻的理解。特别是要注意频数这一概念。　　掷硬币猜中头像一面的概率为1/2，这意味着什么呢？或者说掷骰子单数出现的概率为1/2，这又是什么意思呢？如果一个盒子里装有70个绿色大理石球，30个蓝色大理石球，为什么蓝色大理石球被捡出的概率为3/10？上面所有的例子在概率发生事件中均被称为频率分析，它是基于平均数的法则。如果一件不确定事件被重复无数次，事件发生的频数就会被反映在概率中。例如，如果我们掷硬币10万次，预计出现的头像次数是5万次。注意我没有使用它将等于5万次。按无限量大的原理只有当这个行为被重复无数次时，它的相对频数与概率才趋向于相等。从理论上讲，我们知道投掷硬币得到“头像”这一面的机会是1/2，但我们永远不能说两面出现的机会相等，除非硬币被掷无数次。　　在我们解决任何不确定因素的问题时，很明显我们永远都不能给出绝对肯定的答案。但是如果这个问题界定得当，我们应该能够列出所有可能发生的结果。如果这个不确定事件被反复重复，这些结果的频数应该能反映出不同结果的概率。但是当我们考虑的是只发生一次的事件时，问题就来了。　　我们怎样预测明天科学考试通过的概率？或者是绿湾派克队重新夺取超级碗橄榄球冠军的概率？我们面临的问题是，这些事件都是独一无二的。我们可以回顾绿湾队比赛的整体配队阵形，但我们还是没有准确的每个球员重复配合在相似条件下打球的一一对应资料。我们可以回顾过去科学考试的情况从而了解他们考试的状况，但每次考试的情况是不同的，对他们的了解也是不连贯的。　　没有重复性的试验就无法产生频数分布，那么我们怎么来计算概率呢？我们没有办法计算，相反只能依赖对概率的主观判断。而且我们经常这样做。我们可以说派克队夺取大奖赛冠军的机会是2∶1，或者学生通过那个难度很大的科学考试的机会是10∶1。这些是大概性的陈述；他们描述了事情可能发生的“可信度”。当某一事件不可能被重复多次以得出基于频数的概率判断时，我们只能依赖自己的感觉了。　　你可能马上就意识到对上述两类事件的主观判断可能都是错误的。在主观概率中，一切都取决于你如何分析你的假设。你先停下来将局面全面想清楚。你得出10∶1的考试通过率的假设是因为考题太难，学生没有充分复习还是因为过份的谦虚？你对派克队的一贯忠诚和信赖是否遮住了你的双眼使你对其他球队的超级力量视而不见？按照教科书里所传授的贝叶斯分析法，如果你的假设分析是理智的，那么将你的主观概率与频数概率等同起来是“完全可以接受的”。你所要做的工作就是筛除不理智、不符合逻辑的假设而保留理智的假设。如果你认为主观概率方法充其量不过是频数概率方法的延伸，这对你是很有帮助的。事实上，在很多情况下主观概率是有增值作用的，因为这种方法允许你将可操作性考虑在决策中，而不仅仅是依赖长期的统计数据规律。　　不管投资者自己是否意识到了，几乎所有的投资决策都是概率的应用。为了成功地应用概率原理，关键的一步是要将历史数据与最近可得的数据相结合，这就是行动中的贝叶斯分析法。　　具有巴菲特风格的概率论　　“用亏损概率乘以可能亏损的数量，再用收益概率乘以可能收益的数量，最后用后者减去前者。这就是我们一直试图做的方法。”巴菲特说：“这个算法并不完美，但事情就这么简　　单。”澄清投资与概率论之间的联系的一个有用例证是风险套购的做法。根据《杰出投资家文摘》的报道，巴菲特对风险套购的看法与斯坦福商学院的学生的看法是一致的。巴菲特解释道：“我已经做了40年风险套购，我的老板本·格雷厄姆在我之前也做了30年。”所谓风险套购，从纯粹意义上讲，不过是从两地不同市场所报的证券差价中套利的做法。例如，不同种商品和货币在全世界不同的市场上报价，如果两地市场对同种商品报价不同，你可以在这个市场上买入，在另一个市场上卖出并将差价归己所有。　　风险套购已成为目前金融领域普遍采用的做法，它也包括对已宣布购并的企业进行套购(有些投机家对未宣布的企业购并也采用套购的做法，但这里巴菲特说“我的职责是分析这些　　(已宣布并购)事件实际发生的概率，并计算益损比率。”让我们先来看看下面这个例子，然后再继续聆听巴菲特的教诲。假设阿伯特公司(AbbottCompany)今天的开盘价为每股18美元。在上午过半的时候，它宣布今年的某个时候—可能在6个月内，它将以每股30美元的价格卖给科斯特洛公司(CostelloCompany)。阿伯特公司的股价马上抬至每股27美元，并在这个价位上走稳徘徊。　　巴菲特看到了宣布合并的消息并且必须做出决断。首先他试图分析消息的确定性。有些企业合并的买卖并未能最终实现。董事会可能会出人预料地拒绝合并，或者美国联邦贸易委员会(FederalTradeCommission)会也发出反对的声音。没有人能够十分有把握地说这笔风险套购交易将最终实现。这就是风险所在。　　巴菲特的决策过程就是运用主观概率的方法。他说：“如果我认为这个事件有90％的可能性发生，它的上扬幅度就是3美元，同时它就有10％的可能性不发生，它下挫的幅度是9美元。用预期收益的2.7美元减去预期亏损的0.9美元就得出1.8美元(3×90％-9×10％=1.8)的数学预期收益。”下一步，巴菲特请你必须考虑时间跨度，并将这笔投资的收益与其他可行的投资回报相比较。如果你以每股27美元的价格购买阿伯特公司，按照巴菲特的计算，潜在收益率为6.6％(1.8美元除以27美元)。如果交易有望在6个月内实现，那么投资的年收益率就是13.2％。巴菲特将以这个风险套购收益率与其他风险投资收益进行比较。　　风险套购交易是具有亏损风险的。“我们愿意在某些交易中亏本—比如风险套汇—但是当一系列类型相似但彼此独立的事件有亏本预期概率时，我们是不情愿进入这类交易的。”巴菲特坦言道：“我们希望进入那些概率计算准确性高的交易。”我们可以清楚地看出巴菲特对风险套购预测采用的主观概率法。在风险套购中没有频数分布，每笔交易都是不同的，每次情况都要求不同的预测判断。既便如此，使用一些数学运算对风险套购交易的运作还是大有益处的。对风险套购的决策过程与普通股票投资的决策过程并无异处。为了说明普通股的决策过程，让我们来看看伯克谢尔·海舍威公司对两支经典普通股票的购入—韦尔斯·法戈(WellsFargo)和可口可乐。　　投资于韦尔斯·法戈和可口可乐公司　　1990年10月，伯克谢尔·海舍威公司购买了500万股韦尔斯·法戈公司的股票，共投资2.87亿美元，每股的平均价格为57.88美元。这笔交易使伯克谢尔成为这家银行的最大股东，拥有已发行股票的10％。公司的这一举动是颇具争议的。在年初的时候，股价曾攀升至86美元，尔后随着投资者的大批抛盘，这家加利福尼亚银行的股票急骤下跌。适时西海岸正处于严峻的经济衰退的痛苦之中，有些人预测由于银行的贷款资金都被住宅抵押所充斥，故一定困难重重。韦尔斯·法戈是加利福尼亚地区银行中拥有最多商业不动产的银行，它被认为最不堪一击。巴菲特对上述情况了如指掌，但是他对韦尔斯·法戈得出了不同的结论。他是否比其他投资专业人士掌握更多的情况？非也，他只是对局势的分析有所不同。让我们与他共同回顾他的思维过程以便使我们对巴菲特如何应用概率论有一个清楚的例证。　　首先，巴菲特对银行业的业务非常了解。伯克谢尔曾在1969~1979年间拥有伊利诺伊国家银行和信托公司(IllinoisNationalBankandTrustCompany)。在那段时期里，伊利诺伊国家银行的总裁吉尼·阿贝格(GeneAbegg)教会了巴菲特一个道理：一家妥善经营的银行不仅可以使它的收益有所增长，而且还可以得到可观的资产回报。更重要的一点是，巴菲特了解到一家银行的长期价值取决于它管理层的行动。糟糕的管理者不但会使银行的运营成本增加而且还会贷错款。而优秀的管理者总是在寻求降低成本的方式，而且他们很少做有风险的贷款。　　韦尔斯·法戈银行当时的总裁是卡尔·理查特(CarlReichardt)。他从1983年开始经营这家银行，成绩显著。在他的领导下，银行的收益增长率以及资产回报率均高于平均值，而且他们的运营效率是全国最高的。理查特还建立起坚实的放款业务。　　巴菲特说：“拥有一家银行绝非是无风险的。”但是在他的脑中，拥有韦尔斯·法戈的风险主要围绕以下三方面的可能性。　　下载“加利福尼亚的银行面临大地震的具体风险。这一风险可能完全摧毁借款者进而摧毁贷款给他们的银行。第二种风险是全局性的—发生企业萎缩或者金融恐慌的可能性，这种恐慌是如此之强烈以至于殃及所有高度借贷的机构，不论这家机构的经营如何也不能幸免。　　目前市场的主要恐惧在于，由于建设过度，西海岸的不动产价值会下跌，并将这个损失转嫁给融资给他们的银行。巴菲特说，目前上述场景哪一种都不可能被排除在外。然而他得出结论说，基于最好的证据，发生地震和金融恐慌的概率都极低。(巴菲特没有给出具体数据，但低概率可能是低于10％的概率。)　　然后他将注意力转向第三种场景的概率。他分析认为，不动产价值的下跌不应对妥善经营的韦尔斯·法戈银行产生太大的问题。巴菲特解释说：“考虑一下具体数字吧。韦尔斯·　　法戈目前税前的年收益在扣除贷款损失的3亿美元之后，仍超过10亿美元。如果银行全部480亿贷款的10％—不只是不动产贷款—遭受像1991年那样的重创，而且产生损失(包括前期利息损失)，平均损失量为本金的30％，公司仍能保本不亏。”然而要知道，银行放贷业务的10％遭受损失就等于企业遭受了严重的经济萎缩，这种情况已被巴菲特排在“低”概率一档之中了。但是，即使这种事情真的发生了，银行仍能保本。巴菲特继续说：“如此糟糕的一个结局—我们认为发生的概率很低，似乎不可能—也不会使我们沮丧。”在巴菲特脑中罗列出的这几种场景，哪一种对韦尔斯·法戈产生长久重大损失的概率都很低。尽管如此，市场仍将韦尔斯的股价打压了50％。在巴菲特的头脑中，购买韦尔斯·法戈的股票赚钱的机会是2∶1，相对犯错误的可能性只会减少不会增加。　　尽管巴菲特对其概率判断没有给出具体数字，但这并不能减弱他思考过程的价值。用概率来思考，不管是主观概率还是客观概率，都使你对所要购入的股票进行清醒和理智的思索。　　巴菲特对韦尔斯·法戈的理性思考使得他能够采取行动并从中获利，而其他人的思维则欠清晰。巴菲特说：“请记住，如果你用概率权重来衡量你的收益，而用比较权重来衡量你的亏损，并由此相信你的收益大大超过你的亏损，那么你可能刻意地进行了一桩风险投资。”　　可口可乐股票的购入则是另一回事。如果韦尔斯·法戈的购入让我们看到巴菲特是如何亮出各种场景并对他们逐一进行概率判断的，可口可乐交易则让我们看到，当他认为概率是百分之百肯定时，他是如何做的。在可口可乐实例中，我们看到巴菲特是如何实施他的指导原则之一的：当成功的概率非常高时，押大赌注。巴菲特在购入可口可乐股票时，并未使用贝叶斯分析法。相反，他经常说可口可乐代表着几乎肯定的成功概率。因为可口可乐有着100多年的投资业绩数据可查，这些数据构成了一幅频数分布图。运用贝叶斯分析程序加上后序信息，巴菲特了解到以罗伯托·格佐艾塔(RobertoGoizueta)为首的管理层所做的事情与前面有所不同。格佐艾塔正在卖掉营业业绩欠佳的企业，并将收入所得重新投向业绩良好的糖浆企业。巴菲特知道可口可乐的财政收益将会好转。不仅如此，格佐艾塔还在买回可口可乐的股票，从而进一步增加了企业的经济价值。自1988年起巴菲特就注意到，市场上对可口可乐的定价比其实际的内在价值低了50％~70％。与此同时，他对公司的信念从未改变过：他坚信可口可乐股击败市场收益率的概率正在不断地上升、上升再上升。那么巴菲特是怎么做的呢？在1988~1998年间伯克谢尔·海舍威公司总共购买了可口可乐公司10亿美元的股票，占据了伯克谢尔证券投资总值的30％以上。到1998年底这笔投资价值130亿美元。　　凯利优化模式　　每次踏入赌场，你成为赢家踏出赌场的概率都极低。对此你不用感到惊讶，我们都知道庄家有最佳的机会。但是有一种游戏，如果玩法正确可以给你合理的机会打败庄家—21点。　　在一本全球畅销书《打败庄家：21点游戏的获胜战略》(BeattheDealer:AWinningStrategyfortheGameofTwenty-one)中，爱德华·桑波(AdwardO.Thorp)，一位训练有素的数学家列举了智胜赌场的程序。　　桑波的战略是基于一个很简单的概念。当一副牌里有很多10、大于10的头像牌及A时，玩家—也就是你—就占有打败庄家的统计优势。如果你给高分值牌分配-1，低分值牌分配+1，你很容易对所发出的牌进行跟踪；你只需保持在脑中记数，每出现一张牌，就增加一分或减去一分。当你数的数转成正数时，你知道有更多的高分值牌即将出现。聪明的玩家将他们的最大赌注押在牌点数达到相对较高的数值上。深藏于桑波书中的原理是对凯利赌博模式的引用。而凯利赌博模式的灵感则源于克劳德·山奴(ClaudeShannon)—信息理论的创始人。　　克劳德·山奴是40年代贝尔实验室的一位数学家。他工作的多半时间花费在试图找到一种最理想的通过铜线来传输信息的方法，而此信息又不会受到不规则分子噪音的干扰。1948年____在一篇题为“通信的数学原理”的文章中，他描述了他的发现。文章给出了如何将最大量的信息通过铜制电线传输的数学公式，公式考虑到信息传输的成功概率。　　几年后，另一位数学家凯利(J.L.Kelly)读了这篇文章，发现它的数学公式完全可以被用在赌博上。这是人类了解成功概率的又一努力尝试。1956年凯利发表了“对信息率的新理解”一文。文中他指出，山奴的各种信息传送率与机会成功率实际上是一回事—都是概率问题—同样的公式可以用来优化二者。　凯利优化模式也可称为优化增长战略。它的原理是如果你知道成功的概率，你就将你资金的一部分押上从而优化你的增长率。它的公式可表达为：2p-1=X你应押上的资金的百分比(X)等于2倍的获胜概率减去1。例如，如果你打败庄家的概率为55％，你应该押上你资金的　　10％来获取你赢局的最大增长。如果打败庄家的概率为70％，你就押上40％的资金。如果你知道获胜的机会为100％，凯利模式就会告诉你押上你赌资的100％。　　凯利模式达到最优化有两个标准：(1)用最短的时间达到获胜的水平；(2)取得最大的财富增长。例如两个21点玩家，每个都有1000美元的赌资并将玩24个小时。第一位玩家受限制每手发牌只能下注1美元。第二位玩家则可依照牌的有利与不利改变赌注。如果第二位玩家使用凯利模式，每次下赌的比例都反映获胜的概率，那么在24小时结束时，第二位玩家有很大的可能性打败第一位玩家。股市的情况比起21点来当然是更加风云变幻。21点游戏仅有有限的牌数和有限的概率结果。而股市则拥有成百种普通股，　　更有成百万的投资者，它的结果也几乎是不尽其数。使用凯利第6章证券投资中的数学问题模式就要不断地在投资决策过程中进行调整和计算。然而凯利模式中的主要概念：将投资规模与概率成功率通过数学挂钩，对集中投资者具有重大意义。让我们还是借用上述两个赌家赌24小时这个例子。这次不赌21点，他们改在股市上进行投资。第一位投资者限制每次只能投资他资金的1％，第二位投资者则允许根据其观察的成功概率来改变投资比例。哪位投资者在固定的期限内更有可能取得最大程度的资金增长呢？是这位明知每笔股票权重机会都不等但仍在每笔交易上都押1％的投资者呢，还是那位等待高概率机会的出现然后押大赌注的集中投资者呢？巴菲特在分配伯克谢尔的投资资金时是否应用了凯利优化模式我们无据可查。但是凯利的概念是一个理智的思维过程。从我的角度看，它明白无误地反映出巴菲特的思维过程。巴菲特曾敬告投资者要耐心等待，直到最佳机会出现，然后押大赌注。在任何情况下我都发现凯利模式作为一个数学解释是非常有用的，它有助于人们更好地理解证券资金的分配过程。我相信凯利模式对集中投资者是一种有魅力的工具。但是只有那些使用得当，反应灵敏的人才会从中受益。采用剀利模式是有风险的，所以了解它的三项制约不失为明智之举。　　第一，任何投资者，不管是否使用凯利模式，都必须放眼进行长线投资。即使21点的玩家已掌握了打败庄家的模式，成功也未必能在前几副牌中显现出来。对投资也是同一道理。有多少次投资者已选对了投资的公司，但市场对选对的公司在最终奖励的时间上却显得不紧不慢，悠闲自得。　　其次，对使用借贷投资一定要谨慎。借贷股市投资的危险性(证券交易的顾客保证金账户)已被本·格雷厄姆和巴菲特大肆宣传过了。如果你在顾客保证金账户上使用凯利模式，股市的下跌可能迫使你放弃你的高概率赌注。　　第三，在玩高概率游戏时的最大危险在于下赌过高的风险。如果你判断某事件的成功概率为70％而实际上它的成功概率仅为55％，你冒着“赌徒灭顶之灾”的风险。减小这种风险的方法是保守下注—将凯利模式中的赌注减半或部分使用。这增加了你赌注的安全性而且提供了真实的心理舒适度。例如，如果凯利模式告诉你用你资金的10％下注(表明成功概率为55％)，你可以选择投资5％(凯利赌注减半模式)。而凯利赌注百分比模式则为证券投资管理提供了安全边际。这种投资比率的安全边际加上选股的安全边际一起为投资提供了双层保护。　　由于押注过度的风险大大超过了保守下注的惩罚，所以对于投资者—特别是刚刚涉足集中投资战略的投资者—应该使用凯利赌注百分比模式。不幸的是，减小你的赌注也减少了你潜在的收益。由于在凯利模式中赌注与收益的关系呈抛物线状，故保守下注所受到的惩罚并不严厉。在凯利赌注减半模式中，赌注减了50％，潜在的收益仅减少25％。　　　　保险与投资一样　　巴菲特说：“保险与投资很相似。如果你认为你每天都要投资，那你将会犯很多的错误。”成功的投资或成功的承保“都要等待肥的流油的机会出现。”沃伦·巴菲特进入保险业务的时间是1967年，即伯克谢尔·海舍威购入国立赔偿公司(NationalIndemnityCompany)　　的那年。从那以后，巴菲特先后购入了几家保险公司。其中包括政府就业保险公司以及近期的通用再保险公司(GeneralReCorporation)。政府就业保险公司是一家汽车保险的直接承保商。由于公司直接将保险卖给客户，绕过中间代理商，故政府就业保险公司已成为低成本保险的供应商，目前拥有占据100亿美元的汽车保险市场业务的很大一部分份额的实力。通用再保险公司1998年完成160亿美元的兼并，使伯克谢尔·海舍威公司成为全球范围内最大的超级灾难再保险商。超级灾难的保单由各大主要保险公司购买用于保护自己免受自然灾害—飓风或地震引起的金融损害。一般来说主承保人会选择在某一档次上承保某单一灾害事件的发生，然后通过另一承保人对此进行高门槛的再保。伯克谢尔·海舍威公司不仅为这些超级灾难的主承保人提供保险，而且也为防范最可怕事情发生的保险公司提供再保险业务。　　为超级灾难保险定价是一件很棘手的业务，因为频数分布和精确的数据都不可得。(飓风和地震发生的次数都不足以建立可靠的统计数据；相反，汽车保险可以依赖大量数据的法则)。巴菲特说：“灾难承保商不能仅凭过去的经验推断。例如，如果‘全球变暖’真的发生，灾难发生的概率就会改变。因为气象条件的每一丝细微变化都会对天气情况产生巨大影响。”　　巴菲特继续说：“而且，最近几年，人口的剧增使海岸保险的价值剧增。沿海地区是最易受袭击的地区，而飓风又是超级灾难的罪魁祸手。20年前，由飓风引起的x美元的赔偿现在很容易成为价值10x美元的赔偿。”　　由于很难预测地震或飓风的爆发时间，你可能会假定这些事件的预计概率完全是一场掷骰子游戏。但并非如此。巴菲特说：“既便分析风险达不到十分的准确，我们还是可以明智地低线承保。毕竟，你无需知道一位老人的实际年龄就可知道他是否太老以至于不能参加选举。你也无需知道他的实际体重，就可知道他是否需要节食。巴菲特解释说：这不是一门精确的科学，它的不确定性可能会使其他人不放心，但巴菲特很放心。他说：“我可以肯定地说我们有世界上最佳的人选—阿吉特·杰恩(AjitJain)来经营我们的超级灾难业务，他对伯克谢尔·海舍威的价值是无比巨大的。”　　阿吉特是伯克谢尔超级灾难业务的开创人也是“领路天才”。生于印度，毕业于哈佛商学院的阿吉特曾为IBM公司和麦肯锡咨询公司(McKinseyConsulting)工作过，尔后他加盟了伯克谢尔·海舍威公司的国立赔偿公司。阿吉特具有前瞻性，他看到了对大型超级灾难进行投保的与日俱增的需求，并且认识到伯克谢尔的财力使它具有从事此项业务的优势。　　与巴菲特一样，阿吉特深刻地认识到主观概率分析这一技巧的重要性。“超级灾难业务的现状是我们没有多少有价值的数据可供分析。你所做的是从历史数据开始分析，然后做出某种预测。它是一种非常主观的艺术形式。”超级灾难保险业务是低发生频率、高发生效果事件环境的典型范例。集中投资也是这样。你还记得吧，集中投资者很少下注，一旦下注就押在高概率事件上。如果管理得当，集中证券投资的失败频率较低，但失败真的发生了，后果将是惨重的，证券投资会遭受高于正常水平的重创。　　我曾有机会问及查理·蒙格，集中投资与超级灾难保险之间的相似性。他笑着告诉我：“二者的思路是相似的。”如果真的如此，那么超级灾难保险的历史将会为我们对集中投资者的　　预期找到些感觉。巴菲特说：“从本质上讲，超级灾难承保业务是所有保险业务中波动最大的一种。由于真正的大灾难极少发生，我们的业务在多数年份里可以预期较大幅度的利润—偶尔也记录较大的损失。然而你必须明白，在超级灾难业务中，最可怕的年份不是可能发生灾难，而是肯定发生，惟一的问题是什么时候发生。”　　在多数年份里获取大量利润，偶尔遭受大量损失，在某一年份遭受重创—这些就是用于描述集中投资风格和超级灾难保险的主要特征。(回过头来想想主要集中投资者的业绩史：凯恩斯、蒙格、罗纳以及辛普森)。既然超级保险业务的潜在风险这么大，为什么巴菲特还要促进超级灾难保险业务的展开呢？原因与他拥护集中投资战略是一样的。巴菲特解释说：“我们会不时地遭受重大损失，但是蒙格和我愿意接受这种波动较大的结果，以换取长期的优良收益，而用其他的方法是不可能取得这么好的收益的。由于多数券商选择平衡的战略，我们被赋予了这种竞争优势，我们试图尽量最大化我们的优势。换句话说，我们宁愿要波浪起伏的15％也不要四平八稳的12％。　　一切都取决于成功的可能性　　“我喜欢的模式—用一种简化的概念来解释普通股市场发生的情况—就是赛马场上的赢家分享全部赌金的方法。”查理在一次南加州大学的演讲中解释道。“如果你仔细想想，就会明白赛马场分享赌金的方法就是一个股票市场系统。每个人都进去押注，机会也随着赌注的变化而改变，这就是股市所发生的情况。”　　顺着这条思路，查理以他独有的方式解释道：“就连傻瓜也能看出，一匹马如果载重量小、获胜纪录高，且占位有利，要比另一匹载重量大、纪录差的马有大得多的获胜机会，等等。　　但如果你看一下场内的投注比率，坏马投注赔率为100∶1，而好马则为3∶2，这下从统计学讲哪种是最佳赌注就很难分清了。价格变化的方式使你很难找出计算赌金的系统。”查理的赛马类比对投资者是最好的写照。投资者经常被高投注比率但又毫无获胜机会的投资所吸引；或者有时投资者选择有把握的投资，但又没有充分考虑回报率。对我来说，在赛马场上或股市上最明智的做法是按兵不动，耐心等待，直到那匹好马出现在有很大获胜机会的位置上才出击。安德鲁·贝依(AndrewBeyer)是《华盛顿邮报》的专栏作家，也是好几本纯种马赛马书籍的作家，曾花了几年的时间观察赛马场上的人下注，他看到太多的人由于鲁莽急躁而输钱。在赛马场上就如同在其他地方一样，赌徒心理—马上参与其中的急不可耐；押注、掷骰子、拉杆，做点什么—促使着人们愚蠢地下注而毫不考虑自己在做什么。贝依对这种急于参与游戏的心态很了解。他忠告游戏者在下注时使用两种战略：一种为游戏下注，另一种为认真下注。认真下注是为那些严肃的玩家基于下述两个条件而设置的：(1)对马获胜能力有很大的信心；(2)回报比率比一般情况要高。认真下注法需要大笔的资金。而游戏下注，正如名字所显示的，是为那些毫无获胜把握，只凭预感急于满足参与心态的人而设置的。他们只是小笔赌资，永远不要允许他们成为赌博者赌资中占大头的部分。　　当赌马者开始混淆认真下注与游戏下注的界限时，贝依说：“他将不可避免地迈向最终导致他手忙脚乱、胡乱下注的深渊，他的选择也将没有强弱之分。”　　一种新的思维方式　　将数学和概率计算应用于投资决策之中，这个理念似乎颇具挑战性，而且你不是惟一感到害怕的人。正如查理·蒙格所指出的那样，多数人“在与普通概率和数字打交道时都像一个　　十足的傻瓜。”努力学习概率论是否值得呢？毫无疑问值得。还是让我们暂且退一步，回顾一下我们本章所学内容从而有一个整体概念。　　当我们检验沃伦·巴菲特管理证券的方法时，我们首先注意到的是他坚信在高概率事件上下大赌注。这使得我们提出第一个问题：什么是概率？我们如何决定它的大小？　　概率的计算　　如果你所调查的事件仅有有限的几种结论，概率计算就是简单的加减乘除法。一个骰子只有6面，所以其中任何一面朝上的概率为1/6。如果可能结果的数量是无限的，而且你能找到大量过去的事例，你可以基于频数分布得出概率。这就是我们预测远期天气状况的方法，这也是汽车承保商建立不同级别驾驶员保险费率的方法。　　如果可能结果的数量是无限的，但你无法得到充足的重复数据以建立频数分布，那你只有使用主观概率分析法，尽可能收集较多的信息。在这种情况下，你的概率数据与你对自己分析的信心水平相一致。不管使用上述哪种方法，你最终的结果是决定某事件将发生的机率并用百分比来表示，如50％、70％或其他。这就是你基于目前最佳信息所得出的概率预测。但是如果新的信息又出现了该怎么办呢？　　调整计算以包括新的信息　　假如新信息出现了，又假设该信息明确地表示，局势将因条件的改变而改变，此时你将面临一个决策树：如果X发生，成功的概率为55％，如果Y发生，成功的概率将变为70％。这就是贝叶斯分析法。你得出的结论可能会比较复杂，因为它有多种变量，但决策的过程是相同的：考虑每种变量，收集所有可得的资料，从多方面全面彻底地对每种情况进行分析，然后对每种结论进行概率计算。当然，如果你对数字很在行，它会有所帮助，但它不是一个必要的天赋。现在，我们对概率论有了充分的了解，我们可以回答第二个问题了：　　你应该赌多少？换句话说下多大的赌注为大？　　决定赌注的大小　　凯利优化模式将告诉你下注多少，并以分数的形式来表示。当整体局势是复杂而易变时，就如同股市的局势那样，你不可能机械地套用凯利公式。你要为不断变化着的因素留出余地。　　但基本的概念仍是适用的：随着概率的上升，投资数量也随之加大。　　现在，我们已对整体图画的两项要素有所了解：概率与投资规模。还有最后一个问题有待回答：你什么时候应该出击？只有当成功机率完全对你有利时方可出击。　　观察投注比率　　被人们看好的马有最高的成功概率，但对它下注未必合算，因为投注比率仅为3∶2。利润潜力并不令人感到兴奋。但如果你所得的信息令你相信，另一匹马也有高获胜概率，但它的投注比率要更优越，这是你下赌的好时机。　　概率论与股票市场　　现在让我们远离赛马场，也远离理论，把上述的一切都融入股票市场的现实当中去，其基本的思路是相同的。1.计算概率。作为一个集中投资者，你将自己限制在少数几种股票上，因为你知道从长期角度看，这是你比市场做得更好的最佳机会。所以每当你想买一种新股时，你的目标是确保你的选择将在业绩上超出市场。这就是你要考虑的概率问题：此种股票有多大概率将来在经济回报上超出市场水平？如果信息可得则使用频数分布，如果信息不可得，则使用主观概率分析法。你要看看你所考虑购买的公司在多大程度上符合沃伦·巴菲特的基本原则。你要尽可能全面地收集公司的资料，用这些基本原则衡量公司的价值。将你的分析转换成数字。这个数字代表着这家公司成为赢家的可能性。2.根据新信息对数字进行调整。你要耐心等待直到投注比率转为对你有利时方可行动。与此同时，密切注视公司的一举一动。公司的管理层是否开始对此有所反应？公司的财务决策是否开始改变？有没有改变公司运营竞争环境的事件发生？如有，则概率将发生改变。3.决定投资数量。在你所有的投资基金中，你将为这笔购入投资多大比例？使用凯利计算公式，然后做相应的下调，大概下调一半为好。4.等待最佳机会。当成功机率转向你方时，你就拥有了安全边际；局势越不明朗的情况下，你就越应当留出更多的安全边际。在股市上，安全边际是由股价的折扣来实现的。当你喜爱的公司正在以低于其内在价值出售时(内在价值已在你分析概率的过程中给出定值)，这是你出击的信号。很明显，上述过程将循环反复地进行。当条件改变时，概率也随之改变。有了新的概率就需要新的安全边际，由此你也要调整构成最佳时机的感觉。如果这一切对你来说太困难，你可以设想你每次开车时遇到的上百种选择以及你随时随地对你遇到的新情况做出的反应和调整。你手中的赌注实在太大了—你个人的安全以及他人的安全—但你并没有花太多的心思就进行了应变。相比之下，跟踪几家公司的信息相对容易的多。这只是经验的问题。　　查理说：“人类并没有被赋予随时随地感知一切、了解一切的天赋。但是人类如果努力去了解，去感知—通过筛选众多的机会—就一定能找到一个错位的赌注。而且，”查理说：“聪明的人会在世界提供给他这一机遇时下大赌注。当成功概率很高时他们下了大赌注，而其余的时间他们按兵不动，事情就是这么简单。”　　数字之美　　这个世界上充满了热爱数字的人。他们对数学的欣赏就像其他人对古典音乐或精美的古董家具的欣赏一样。对他们来说，谈论概率计算本身就是一种乐趣。对其他人来说，数学仅是一种工具。它可以帮助我们做事或增加我们对事物的理解。像其他所有的工具一样，在这章中数学需要我们花时间去适应它。你用它做的练习越多，它就变得越容易。　　查理说：“对这种初级数学，你必须学以致用而且日积月累地应用于生活中。如果你不能将这种初级数学中的初级概率应用于生活中的方方面面(尽管应用的有些不自然)，那么你的一生就像一个瘸腿的人参加赛跑，永远处于不利的地位。如果拥有这种数学能力，你就会比别人拥有巨大优势。”毫无疑问，巴菲特的成功与其数学能力密切相关。查理承认道：“我与巴菲特工作这么多年，他这个人的优点之一是他总是自觉地从决策树的角度思考问题，并从数学的排列与组合的角度思考问题。”多数人则不这样做。多数投资者似乎以一种先入为主的心态从多角度考虑问题。他们趋向于从不同的角度做出决策，而忽略概率的计算。以概率的方式思考问题并非是不可能的。它要求我们以不同的态度来对待问题。况且如果你的投资分析假设不以统计概率数字来表示，你得出的结论就有带感情色彩之嫌。如果你能教会自己从概率的角度思考问题，你将从此踏上获利之路，并能从自身的经验中吸取教训。市场对可口可乐公司或其他杰出公司的内在价值大幅低估的情况也许不会常出现，但是当它的确发生时，你应当在财力上和心理上都做好押大赌注的准备。与此同时，你应继续保持对股市的研究，你应相信市场一定会在某一天给你一个压倒一切的极好的投资成功机会。巴菲特说：“考虑到成为不可避免、必将发生的事物的代价，我和查理都意识到，我们永远都达不到漂亮的50点，甚至连闪光的20点也达不到。为了应付我们的证券投资里注定要发生的事件，我们只能多增加几分概率。”

ZF工作报告：就业与投资

政府工作报告：就业与投资2015/3/6每日经济新闻除了改革开放，调整结构之外，工作报告两个关键词，就业与资金，这是两块硬骨头，能不能解决，如何解决决定了改革的广度与深度。2014年经济低迷，但社会总体稳定，“就业稳”功不可没。《政府工作报告》开头总结过去一年工作，在增速稳之下是就业稳，去年城镇新增就业1322万人，高于上年，这是能够维货币财政等诸多政策的定心锚。就业之所以能够稳定，一是大众创业，去年改革商事制度，新登记注册市场主体达到1293万户，其中新登记注册企业增长45.9%。在今年工作的第五条中，又提出“着力促进创业就业。坚持就业优先，以创业带动就业”。“创客”一词进入政府工作报告，对于制造业升级与创业的期待十分迫切。去年创业，创业之后的存活率与财富效应决定了创业能否持续，因此政府市场化改革只刚刚开始，还有待大考。经济结构转型有利于增加就业。2014年消费对经济增长的贡献率上升3个百分点，达到51.2%，服务业增加值比重由46.9%提高到48.2%，消费对经济增长的贡献率上升3个百分点，达到51.2%。今年的工作报告提出，服务业就业量大，发展前景广阔。作为服务业的一个重要方面，2月28日在国务院新闻办公室举行的新闻发布会上，国务院农民工工作领导小组办公室主任、人力资源社会保障部副部长杨志明表示，家庭服务业就业逆势上行，全国家庭服务业的企业和网点近50万家，从业人员达到了2000万人，去年增加百万农民工就业，成为农民工就业拓宽的重要渠道。从中国的国情出发，发展家庭服务业重点是家政服务业、养老服务、病患陪护服务和社区照料服务这四个基本业态。今年高校毕业生749万人，为历史最高。鼓励基层就业与创业，仍然是大势所趋。从高到低的各类服务业，将是就业人群的主要管道，如此才能在低增长中保持新增就业1000万人以上，城镇登记失业率在4.5％以内。2015年投资资金从何而来，是另一大看点。正如机构所指出的，3％的CPI目标资源税收改革找开了空间。PSL有望继续加码，货币政策可能松紧以宽为主。积极的财政政策将发力，拟安排财政赤字1.62万亿元，比去年增加2700亿元，赤字率从去年的2.1%提高到2.3%。其中，中央财政赤字1.12万亿元，增加1700亿元；地方财政赤字5000亿元，增加1000亿元。适当发行专项债券，大力盘活存量资金等都在考虑的范围之内。PPP的重要性被进一步强调，政府不唱“独角戏”，以开放项目政府设立产业基金等方式，引导社会资本投向更多领域。各种改革纷至沓来，各种数据需要辨析，但原则不变：立国之道，惟在富民。富裕的民众有尊严地生活，一切皆有所值。注：正月十五过去早晨听到了震耳的鞭炮，狗叫鸟喧，似在挽留春节面对撕裂的社会，想起王安石变法王安石变法撕裂了北宋王朝，王氏激烈推行新法，司马光激烈反对，水火不容。苏东坡了解民情、了解各自的弊端，称“差役、免役，各有利害。免役之害，掊敛民财，十室九空，敛聚于上而下有钱荒之患。差役之害，民常在官，不得专力于农，而贪吏猾胥得缘为奸。此二害轻重，盖略等矣。”但宋朝缺乏制度性调解功能，不像议会制英国，卡梅伦与反对派在下院大叫大嚷，社会照样和谐，而北宋，或者全盘新法，或者全盘废除，你死我活。

《投资与合作》征稿启事

《投资与合作》杂志征稿启事《投资与合作》杂志是由国家新闻出版总署批准、投资与合作杂志社主办的国内外公开发行的经济、管理类国家级期刊。杂志已有18年的发展历史，同时也是亚太股权投资核心期刊。国内统一刊号：CN46—1028/F，国际标准刊号：ISSN1004—387X，邮发代号：82-40。《投资与合作》刊登范围涉及经济金融、工程建筑、经营管理、理论创新、财会审计、教育教学、科学技术、行业创新等各类学术稿件。具体征稿事宜说明如下:一、征文形式与要求(1)论文要求：论点新颖，论证充分，结论可靠；条理分明，行文简练，用字规范；篇幅以四千字以内为宜，上交电子文件(word格式)。来稿须为未经公开发表的学术论著，本刊反对一稿多投。根据著权法的有关规定，编辑部对来稿有权做文字性和技术性的修改、删减。如有特殊情况请在稿件附言中注明。(2)论文格式：题目、作者姓名、工作单位、地址及邮政编码、内容提要、关键词、正文、参考文献。（附个人简介及联系方式）二、投稿及联系方式(1)邮政地址：北京海淀区车道沟8号居安写字楼428室（100089）(2)电子信箱：touzi999@126.com(3)联系电话：13146487085（4）联系人：李静三、论文发表说明投寄论文经本刊编辑部审阅通过后，将在《投资与合作》杂志上公开发表。每篇论文收到后一周内给予答复（敬请及时询问，以防耽误），论文发表后，本部向每位作者赠送当期样刊，以便使用。注意:所投论文，文责自负。