本版已经上传了Zingales的《公司治理》中英文版,现在上传他的另一篇重要文章、发表在《金融学杂志》上的《寻找新基础》。Zingales究竟在为什么找基础呢?
我对上述2篇文章写了个简短的读书笔记,附在下面,给大家看看。
长期以来,公司金融理论的发展都没有跟上现代微观经济学的发展,尤其是对“企业”的理解,还停留在新古典厂商理论的“生产函数”的假设之上,漠视了现代企业理论尤其是不完全契约理论的进步。Zingales深刻地指出,要正确地理解公司金融、公司治理,首先要明白什么是“企业”、“公司”,否则就会得出对资本结构、公司治理和价值评估等重要主题的错误认识。Zingales总结了企业理论界关于“企业”的几种主要观点,对此一一评论,认为这些关于企业的观点都只能解释以物质资本为主导的传统企业,要解释以人力资本为主导的新型企业,需要一个新的关于企业的基础理论。Zingales和Rajan在创建一个新型企业理论方面做了一些初步探索。
定义
Zingales将企业定义为围绕关键资源构建的专用性投资网络(Zingales,1997,2000b),公司治理就是在一个不完全契约中围绕准租金进行的事后讨价还价的复杂约束集(Zingales,1997),即治理结构就是解决创造租金和分配租金的机制。Zingales(1997)认为,只有在不完全契约的框架下讨论公司治理才有意义。因为如果契约是完全的,就可以在事前将一切问题安排妥当,再谈判就不会发生,治理就没有存在的必要。Zingales秉承不完全契约理论的框架(GHM模型),批评完全契约理论和机制设计理论的思路可能是错误的,这意味着剩余控制权的配置是公司治理的主要任务。公司治理的目标,包括(1)使事前专用性投资最大化,使无效的“寻权活动”(power-seeking),或者说最小化“影响成本”(Milgrom and Roberts,1990);(2)使事后的讨价还价所带来的无效率最小化;(3)使任何“治理”风险最小化,并向最小的风险厌恶方转移剩余风险。至于剩余控制权,Zingales认为既不应该配置给资本所有者,也不应该配置给作出专用化投资的工人。由于外部选择权(outside option)的约束作用,拥有物质资本所有权的前者可能会削弱投资激励(Zingales-Rajan,1998);尽管专用性投资的承担者(利益相关者,不仅是工人)是重要的,但是这些投资无法契约化,也无法被委托,因此他们也不适合赋予剩余控制权。合意的安排,是将剩余控制权授予作为“第三方”的董事会,因为他们不会将专用性投资形成的机会损失外部化。但是这一结论,大概只适合于美国那样的股东非常分散的资本市场,我对它的普适性表示怀疑。
比较
根据Zingales(2000b),目前的企业理论中,关于企业的定义主要由五种。不同的企业理论,导致了不同的公司治理理论。下面,我们逐一介绍这些理论在公司治理方面的含义。
1、企业是一种显性契约的联结(a nexus of explicit contracts)。这一观点实际上起源于Arrow-Debru模型,由Alchian-Demsetz(1972)和Jensen-Meckling(1976)等人的经典工作构成。他们把企业理解为不同类型的要素(资本、劳动和管理才能)的所有者之间的一个显性契约的联结。在公司治理方面,既然该理论认为股东是最后的剩余收益索取者,那么很自然地,决策权应该赋予股东们,这恰是“股东之上观”的反映。
2、企业是一种显性契约和隐性契约的联结(a nexus of explicit and implicit contracts)(如Baker-Gibbons-Murphy,1999)。这一观点导出的治理含义,就是利益相关者共同治理。
3、企业是一种增长机会集(a collection of growth options)。Myers(Myers,1977;Myers-Majluf,1984)是该观点的提出者,他把企业看作是资产所带来的增长机会集,但这一理论还不完整,例如没有解释资产是如何与机会联系在一起的。根据该观点,在公司治理方面,决策权应该配置给拥有最好的增长机会的人。
4、企业是一种资产集(a collection of assets)。根据该观点,企业的资本结构取决于控制权的配置,不同性质的资本对应不同性质的控制权。在公司治理方面,该观点与马克思的观点差别不大,就是资本家主导。
Zingales认为上述理论都只适用于传统企业,而不适合新型企业。传统企业与新型企业的区别,可以简单地概括为:前者是资本密集型的,外部股东控制企业并进而控制了雇员,公司治理的主要问题是代理问题;后者是人力资本密集型的,高层对雇员的控制力较弱(Zingales,2000a,2000b)。Zingales提出了基于新型企业理论的新观点,即关于企业的第5种观点。
5、企业是一个围绕关键资源构建的专用性投资网络(Zingales,1997,2000b)。产权从法律上把资产与企业联系在一起,而通道(access)和互补性(complementarities)则从经济上把进行了专用性投资的人与企业联系在一起。根据这一理论,公司治理的主要任务,就是协调利益相关者,减少关键资源的浪费,使法律权力与事实权力相一致,保护组织资本,保护企业网络的完整性(Zingales,2000a,2000b)。很好!
不过,既然Zingales的理论是基于不完全契约理论,能否介绍一下不完全契约理论?不完全契约理论与企业理论是什么关系?谢谢!
不完全契约理论很抽象,以后会专门上传相关文件。虽则抽象,但是不要怕,“企业理论”和“契约理论”被公认为近年来经济学发展最热门、最迅速、最有前途的领域之一。几乎所有的微观经济学家和部分宏观经济学家都在此领域作出了贡献。随便举几个吧,Stiglitz,Aghion,Tirole,Grossman,Maskin,Holmstrom,Hart,Moore,Roberts,Bolton.......
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