入世后人民币汇率的制度选择

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入世后人民币汇率的制度选择

入世后人民币汇率的制度选择

一、人民币汇率制度改革的紧迫性 加入WTO意味着中国将全面融入金融全球化的进程之中。在新的开放形势下，人民币汇率制度面临着严峻的挑战和巨大的挑战。因此，加快人民币汇率制度的改革已经刻不容缓，改革的必要性和紧迫性主要表现在以下几个方面：

1.应对金融开放对现行汇率制度的冲击 加入WTO后中国金融的全面对外开放必然会引起一系列重要的变化： 首先，加入WTO后五年内，外资银行和中资银行将实行同等的国民待遇，外资银行将在各方面与国内银行竞争。在日益激烈的竞争市场中,为满足各银行对本币及外汇头寸调剂的需要,现存的以会员制为主体,封闭的银行间外汇市场将难以为继，必然逐渐走向开放。

其次，外资银行在全面经营人民币业务后，可利用抵押贷款的方式进行人民币资本项目下的间接兑换。在华的外资银行与其总行及其设立在世界各地的分支机构之间，通过联行的方式调入或调出资金，从国际金融市场上向中国引进短期资本，或者使中国包括人民币在内的资本流出。其结果，使国际资本绕过中国对资本项目的管制，以间接的方式在一定程度上实现了人民币与外汇在资本项目下的兑换。

再次，随着人民币的可兑换程度的逐渐增强，企业与居民将逐渐转向意愿持有外汇，这就使强制性的结售汇、人民币经常项目可兑换与中央银行对外汇银行外汇额度的管制产生矛盾。而且，当金融机构、企业、居民能够意愿地持有外汇的情况下,出于防范汇率风险的需要，必然要求外汇交易品种和方式的多样化，这种变化对中国现行银行间外汇市场交易品种单一、交易方式单调提出了挑战。

最后，随着中国金融市场的开放,人民币渐进地走向可自由兑换,资本的流出入、本外币资产的替代也将随之增强。这样,人民币汇率的决定就已经不可能仅仅取决于经常项目的外汇收支,汇率的决定将受到更多因素的影响,诸如资本项目的外汇收支以及利率、预期、各经济主体资产变化等。

综上可见,随着加入WTO后中国金融的进一步开放,人民币汇率的决定基础发生了根本性的变化，从而对人民币汇率决定机制产生重大的影响。毫无疑问，在这种情况下，中央银行对人民币汇率的管制定价将日益困难,而且成本将越来越高。

2.提高货币政策的有效性 随着中国金融开放的进一步扩大,现行人民币汇率制度与货币政策的有效性之间的矛盾也将日益突出。蒙代尔在20世纪60年代的研究表明,在对外开放情况下,如果一国实行固定汇率制,那么该国通过采用货币政策来熨平经济波动,干预宏观经济运行的效果是极为有限的，货币供给的变化只能对外汇储备产生影响，引起外汇储备的增减变化。

从中国的情况来看,中国已经是一个贸易大国，经济的对外依存度也越来越高。尽管如此，中国仍然是一个发展中大国的基本状况并没有改变：经济的开放度仍然有限，国民经济增长主要依靠国内需求拉动；人均产值仍然很低；出口产品多为原材料初级产品，其附加值较低,难以影响国际贸易品的价格；人民币尚未实现完全的自由兑换,还不是一种国际货币；资本流动对国际金融市场上资本流动的影响还比较小。在国际市场上中国基本上仍然属于价格和利率的接受者,而并非制订者。因此，蒙代尔的结论对中国也是基本上适用的。显然，在中国金融进一步扩大开放的情况下，现行的人民币汇率制度即固定钉住汇率制度将使采用货币政策干预宏观经济运行的有效性大为降低。

克鲁格曼在20世纪90年代末的研究认为,在资本完全流动、资产完全替代的情况下,一国中央银行货币政策的冲销性干预措施是无效的，既不会影响货币供给,也难以影响汇率；而在资产不完全替代的情况下，冲销性干预措施是有效的。姜波克1999年的研究表明,在人民币不能自由兑换的条件下,外国资产与本国资产不能相互替代时，中央银行能够通过相应冲销性干预措施来实现货币供应量目标和汇率的稳定。上述研究都认为，只有在资产不完全替代的情况下，冲销性干预措施是有效的。但是，在中国金融开放不断扩大的情况下，随着货币流动的日益增强，本国与外国资产的替代程度也将越来越高，冲销性干预的有效性将逐渐呈递减的趋势。

3.消除汇率制度内在不稳定性 如果用稳定性标准来衡量中国的现行汇率制度，毫无疑问，这一汇率制度是非常成功的。需要指出的是，尽管现行汇率制度较好地保持了汇率的稳定，然而在中国金融对外开放进一步扩大条件下，这一制度存在的内在不稳定性表现的更加明显：

首先，投机因素放大了不稳定性。在金融全球化背景下,不完全竞争的国际金融市场上,规模庞大、高速流动的国际资本正日益脱离实质经济的基础而独立地运行。这样,一国开放经济中的汇率就不是主要地取决于真实经济中对商品、劳务需求而派生的外汇供求,而是主要地取决于由资本流动所决定的外汇供求。换言之,资产组合变化而导致的国际资本流动已成为决定汇率的最重要因素。在这种环境中,由于投机具有内在不稳定性,从而由资本流动所决定的汇率也就具有内在不稳定性。随着中国资本流动规模的扩大，对汇率制度的影响也日益增强。

其次,贬值预期加剧不稳定性。新兴市场化国家在经济发展中存在的诸如金融机构脆弱、股价过度波动以及产业结构失衡等问题，在特定时期都有可能引发本币贬值的预期。这种情况对中国也不例外。而强烈的贬值预期往往导致外汇市场汇率的单向变动即不断贬值。贬值使外汇投机收益与风险不对称,而贬值幅度越大,投机者可获收益就越高。拥有巨大规模并以追求利润最大化为目标的垄断投机力量（如投资基金），在其与中央银行的较量中,由于受强烈贬值预期所产生的“羊群”效应的影响,一国中央银行通常都处于相对劣势。所以,在中国金融进一步开放中,固定汇率制度是十分脆弱的，易受外部投机冲击,内在的不稳定性更加突出。

二、人民币汇率制度的选择 1.三元悖论及其制度选择组合 当一国经济金融融入金融全球化浪潮之后，不可避免地都会面临一个十分棘手的问题，即实现国内宏观经济目标、选择汇率制度安排和管理资本市场三者之间无法兼顾的难题。对一国或地区来说，不可能既选择固定汇率制度以使其经济活动减少较多的不确定性，又开放资本市场以吸引国际资本并从中获得要素转移带来的利益，同时还能实施独立的货币政策以应付通货膨胀或经济衰退的国内经济问题。

实际上，早在20世纪60年代初期，蒙代尔与弗莱明通过其经典的Mundell-Fleming模型（即M-F模型），为不同汇率制度下的政策效果评价提供了一个非常有用的分析框架。M-F模型的一个重要结论是：对于开放经济体而言，在资本高度流动的情况下，如果采取固定汇率制度安排，则货币政策是无效的；如果采取浮动汇率制度安排，则货币政策是有效的。在M-F模型的基础上，克鲁格曼进一步提出了所谓三元悖论，也称为“三元冲突”理论（trilemma），即在开放经济条件下，货币政策的独立性、汇率的稳定性和资本的自由流动三个目标不可能同时实现，各国只能选择其中对自己有利的两个目标。

2.重归有管理的浮动汇率制度 1994年以来中国货币政策与汇率政策出现的种种矛盾和冲突表明，三元悖论对中国也是基本适用的。那么，中国究竟应当选择何种汇率制度？

（1）重新选择的必然性 现行人民币汇率制度难以为继，存在着重新选择的必然性。中国现行人民币汇率制度属于追求货币政策的独立性并坚持固定汇率制度，严格限制资本自由流动的制度安排。在这一组合中，能够把相对稳定的汇率与某种程度的货币独立性协调起来，但是却要为严格的资本管制付出巨大的代价。由于中国现行汇率制度事实上是人民币与美元挂钩的固定汇率制度，尽管这种制度安排基本上是适应当前中国经济的发展阶段，对促进经济发展发挥了重要的作用；但是，也不可否认，这种汇率制度安排也存在着许多缺陷，如汇率的形成机制缺失、汇率缺乏灵活性或弹性、汇率的调整缺乏准确依据等等。

在金融全球化不断深化的大背景下，如果中国继续维持这种制度安排，不仅面临着运行成本和风险递增的约束，而且还将使货币政策的有效性不断降低。毫无疑问，随着中国加入世界贸易组织后对外开放进程进一步加快，这些问题和矛盾将日益突出，成为影响中国金融安全的重要因素。因此，现行人民币汇率制度必须改革，重新选择汇率制度已是大势所趋。

（2）中国不宜选择浮动汇率制度 既然人民币汇率制度不能选择固定汇率制度，那么能否选择浮动汇率制度呢？冯用富的研究认为,浮动汇率制度的优点主要表现在三个方面：一是均衡汇率水平完全由市场供求所决定,因而不会出现外汇的超额供给与超额需求的问题,外汇资金的利用服从边际成本等于边际收益的原理,从而更有效率。二是由于汇率决定于市场的供求,资本的流出入只会引起汇率水平的升降,而不会改变货币供应量,使货币政策有了较大的独立性；同时,由于汇率水平的升降能够自动地调节国际收支使之达到均衡，降低了大量国际储备的机会成本,减少了中央银行对市场的频繁干预。三是在浮动汇率制度下,汇率的变动呈连续、轻微的态势,投机者的获利空间狭小,使投机行为相对减弱。

浮动汇率制度理论上的这些优点要转化成为现实中的优点，有两个重要的前提条件，即金融市场必须是完善和有效的市场、利率必须由市场供求所决定。从中国的实际情况来看，完善、有效金融市场市场的建立包括众多的方面，如宽松的宏观经济金融环境、健全的金融法规、高水平的监管队伍、高素质的专业人才、良好的投资理念等等；而利率由市场供求决定即利率市场化取决于微观经济主体的转型，也就是作为微观经济主体的企业和银行能够成为按照边际成本等于边际收益进行生产和经营的真正意义上的企业和银行，这样才可能对利率的调节具有充分的弹性。显而易见，这两个前提条件的实现需要较长的时期，不可能一步到位。因此，如果中国实行浮动汇率制度，在较长的一段时期内浮动汇率制度的理论优点无法转变成为现实的优点。

浮动汇率制度也存在着缺陷，其最大问题就是存在着汇率的过度波动或汇率的易变性。弗里德曼认为，浮动汇率制度之所以出现不稳定，那主要是因为与之相关的宏观经济的不稳定。由于人们对货币供给、实际收入的预期决定着当前的汇率，如果人们的预期是不稳定的，汇率就会表现出易变性，且汇率波动的幅度会大大超过货币供给和实际收入的波动幅度。依据该理论，如果人们的预期是稳定的，汇率就应当是稳定的；而事实上则是，在大多数预期稳定或预期较大稳定的情况下，汇率仍然是易变的。

从中国的情况来看，宏观经济预期具有较大的不稳定性。改革开放以来，中国的经济体制和经济结构已经发生了巨大的变化，而且这种变化还将继续进行，人们对宏观经济的预期也就呈现出高度的不稳定性。而且随着中国对外开放的进一步扩大，对外经济依存度日益提高，国际间竞争的加剧，对中国经常项目的影响具有一定程度的不确定性；随着金融的进一步开放,资本的流动将随之增强，其结果对中国的货币供需产生重大的影响,这些影响也具有一定程度的不确定性。因此，在中国进一步改革和扩大对外开放的过程中,对宏观经济波动的预期具有高度的不稳定性。因此，在这种情况下，如果中国实行浮动汇率制度，汇率也具有高度的易变性。

总之，在中国经济转轨和加入WTO后金融进一步开放的背景下,选择浮动汇率制度会受到种种的硬性约束,实践中难以发挥其理论上的优点，而且浮动汇率制度的缺陷却得到了加强，从而加剧汇率的过度波动。因此,中国金融进一步开放中不宜选择浮动汇率制度。

（3）有管理的浮动汇率制度是中国的必然选择 既然人民币汇率制度不能选择固定汇率制度，也不宜选择浮动汇率制度，因此人民币汇率制度的选择应当考虑介于固定汇率与浮动汇率两者之间的汇率体制。

从理论上来看，较为理想的汇率制度是，既具有固定汇率制度的某些优点，又能使汇率保持一定的弹性。在实践中，世界上越来越多的国家选择有管理的浮动汇率制度或其他类型的弹性汇率制度，这只是两害相权取其轻的结果。从20世纪90年代以来汇率制度的演变来看，有管理的浮动汇率制度仍将是未来的发展方向。世界各国对汇率制度的选择呈现出一定的趋势：一般来说，经济金融实力强大的开放经济体更倾向于采取浮动汇率制度；开放度较高的小国经济体更愿意采取固定汇率制度；与贸易伙伴之间的通货膨胀率差异较大的国家，愿意采取浮动汇率或爬行固定汇率；贸易伙伴比较集中的国家倾向于采取与主要贸易伙伴国家维持固定汇率，反之则更愿意采取浮动汇率或钉住一篮子货币的汇率安排。

人民汇率制度的改革方向可分为长远目标与近期目标。从长远来看，人民币汇率制度的改革方向是增加汇率的弹性和灵活性，扩大汇率的浮动区间；近期和中期来看，人民币汇率制度改革不应以完全自由浮动为目的，而是重归真正的以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度。主要原因是：

首先，中国实际对外开放程度低于人们通常的估计。如果从国际上大国经济增长对贸易的依赖程度比较来看，中国更应该注重内需对经济增长的作用，更多地将汇率作为调节进出口的工具。因此，在中国远未达到大国应该具有的经济规模之前，特别是在实际对外开放程度低于名义对外开放程度的情况下，不能过高地依靠汇率对经济增长的调节作用。

其次，中国经济自由化程度还比较低。由于中国在贸易领域、投资领域还存在着较多的限制，人民币利率仍然是非市场化的利率，因此在这种诸多管制的经济下形成的各种价格就不可能反映真实的市场供求，扭曲的价格甚至对微观主体的经营行为产生误导。显然，货币管理当局对这种状况及时进行纠正，即所谓有管理，就十分必要。例如，从总体上来看，人民币汇率基本上应当是升值趋势，但由于中国在汇兑等方面存在的一些限制，误导企业产生了人民币贬值的预期，这就要求货币管理当局应对此进行管理和引导。

再次，在中国制度选择组合中，以独立的货币政策为中心，兼顾资本市场开放与汇率政策的灵活性。考虑到目前情况下中国资本项目管理不宜完全放开，因此也就不宜采取完全浮动的汇率制度安排。但是，面对日益频繁的国际资本流动，特别是加入WTO后的新形势，从中期来看，中国将会逐渐放松对资本和外汇的管制，这就要求有一个更加灵活的汇率制度，而且中国的主要贸易伙伴大部分都采用了灵活的汇率制度。因此，中国只能选择有管理的浮动汇率制度。

三、人民币汇率制度改革的操作 1.人民币汇率制度改革的操作目标 人民币汇率制度的改革方向是重归真正的以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度，这一汇率制度的基本内涵体现在市场供求、有管理与浮动汇率三个方面。因此人民币汇率制度的改革应当把握以下基本原则：

首先，真正反映市场的供求关系。在防范风险的前提下，适当放松外汇管制，扩大外汇管制区间，使经济主体的自愿选择尽可能落在外汇管制区间内，反映市场供求变化，体现广泛的市场参与者的真实交易意愿，为汇率进一步市场化奠定基础。

其次，管理的方式和手段多样化。既有中央银行对外汇市场的直接干预，也应包括结合当时的宏观经济环境，通过调节本外币的供求量、利率水平的调整等手段进行综合调节；为保持中国贸易条件的稳定，央行的市场基准汇率可在市场供求基础上参考一篮子货币来确定。

再次，适当扩大汇率的浮动区间。扩大浮动区间,促进人民币汇率从现行僵化的状态中解脱出来，增加人民币汇率的弹性。 2.人民币汇率制度改革的操作思路 实施人民币汇率制度改革，重归真正的以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度，从操作环节来看主要包括以下方面。 (1)完善人民币汇率的决定基础。随着中国资本项目管制的逐步放开和人民币逐步走向市场化，外汇市场的供求也会更多地体现经常项目外汇收支以外的外汇供求，人民币汇率的决定基础将会由经常项目外汇收支逐步过渡到经常项目为主兼顾其他因素特别是资本流动。

(2)改进人民币汇率的形成机制。银行结售汇的强制性与银行间外汇市场的封闭性是导致人民币汇率的形成机制缺失的重要原因，使人民币汇率难以成为真正意义上的市场汇率。因此，应将目前国内企业的强制结售汇制逐渐过渡到意愿结汇制，使整个外汇供求有效地出清价格，同时使价格也能灵活地引导和调节供求。实行经常项目可兑换后，基本实现经常项目的意愿售汇，资本项目的意愿售汇还需要根据资本项目开放的进程逐步改进。

(3)健全和完善外汇市场。首先，增加市场交易主体，推广大额代理交易。增加外汇市场的交易主体，让更多的金融机构和企业直接参与外汇的买卖，并逐步推广银行代理企业在银行间外汇市场买卖外汇的大额代理交易。这样有助于避免大机构集中性的交易对市场价格水平的操纵，防止汇率的大起大落；同时也有利于有效降低大企业的交易成本，便于监管机构对交易的监控。其次，增加外汇市场交易品种。交易品种稀少和交易方式单调是制约中国银行间外汇市场交易量扩大的重要因素。为改变这种状况，应增加市场交易的币种，可考虑增加外币与外币之间的交易即主要西方国家货币之间的交易，逐步开展远期外汇交易。再次，健全外汇交易方式。需要发展商业银行做市商制度，使商业银行从目前的交易中介变为做市商，活跃外汇市场，并使汇率真正反应市场参与者的预期，汇率的价格信号作用更强。

(4)增加人民币汇率的灵活性。主要包括扩大人民币汇率的波动区间，减少中央银行在市场上的干预频率，运用其他的经济方式和手段调整汇率水平。必须适当放宽人民币汇率的波动幅度,使市场交易主体能够比较自由地根据汇率信号作出反应,使汇率能够比较真实地外汇市场供求关系的变化，从而进一步完善人民币汇率形成机制与调节机制。除每天波动幅度外，还应规定每年波动的幅度。这将向市场传递中央银行减少干预的重要信号，为中央银行减少市场干预频度创造条件。在市场供求基础上，人民币汇率调控目标可由钉住美元转为钉住一篮子货币。篮子中包括美元、日元和欧元三种货币，可根据贸易情况选择适当权数。采取钉住一篮子货币的方式，有助于淡化市场对美元兑人民币汇率的关注程度，稳定中国对美元区、欧元区和日元区的贸易条件。当市场供求关系与篮子货币计算出的目标汇率有差异时，甚至方向不一致时，必须以市场供求关系为基础进行调整。

四、人民币汇率走势 2002年末，人民币汇率为1美元兑8.2773元人民币，与上年末基本持平，人民币汇率继续保持稳定。 展望2003年，中国外汇市场面临着新的挑战，外汇长期供大于求，使中央银行调控面临压力，人民币面临升值的压力，但人民币汇率仍将保持相对稳定。

一方面，由于2002年外贸出口增长迅速，2003年出口增长的趋势成为市场关注的焦点。从各方面增长趋势来看，出口高速增长的势头趋缓，进口增长则进一步加速。预计2003年出口增长速度有所回落，外汇市场交易量也会有所减少。

另一方面，国际经济环境中也存在许多不确定因素，美伊紧张态势的不断升级及随之而来的油价飚升，欧洲受高失业率及结构调整困难重重等的制约，犹如一部老旧的机器，经济复苏步履艰难。日本2002年以来尽管经济略有起色，但主要是外需拉动的结果，银行巨额不良资产、内需不振等问题依旧没有找到解决的良方。这些也将影响到出口和外商投资，进而对外汇市场交易产生影响。

据中国人民银行的信息，自由兑换进程需谨慎，资本项目开放要遵循循序渐进的原则。所以从政策倾向来看，短期内人民币汇率不会受到资本项目开放的冲击，仍将保持稳定。但人民币汇率面临升值压力。由于中国目前资本账户尚未开放，人民币汇率的形成基本上是受到经常账户外汇供求的影响，在资本管制和中央银行对外汇市场的干预下，保证了人民币汇率的稳定。但是国际收支顺差持续扩大，在理论上对人民币汇率产生的升值压力仍不容忽视；现阶段美元利率较低，人民币和美元利差缩小，吸引大量外国资本投资国内资产，也对人民币汇率形成一定的升值压力。当前中国采取的是盯住美元的管理浮动汇率制度，虽然于美元在国际市场上巨幅波动时仍能岿然不动，但是随着国际市场上美元走势的不确定性加剧，以及中国资本账户开放的进展，人民币汇率面临的升值压力将会加剧，要求人民币汇率反映经济基本面实际情况的压力也会加剧。因此，可考虑逐步扩大人民币对美元的波动幅度，或者适度调整目前的汇率决定机制，采取人民币盯住一篮子货币而不是单一货币的汇率机制。

中国网 2003年6月23日

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这个写的挺不错的么 怎么没人顶

很牛B，今天看看，是非常准确的预言啊

看了后有所帮助。谢了啊。

八错八错