报告名称：上海家化(600315)2015年三季报点评：库存周期初现 投资收益保障15年业绩增长
报告类型：点评报告
报告日期：2015-10-28
研究机构：广发证券
研究员：洪涛,陈作佳
股票名称：上海家化
股票代码：600315
页数：4
简介：核心观点：
公司前3 季度收入增长10.8%，归属上市公司股东净利增长8.6%上海家化15 年前3 季度实现营业收入46.2 亿元，同比增长10.8%，实现归属上市公司股东净利7.9 亿元，同比增长8.6%，公司业绩低于预期。
分季度看3 季度单季收入增长4.0%，净利下滑3.2%，主因为收入端增速大幅减缓同时期间费用刚性较大。全年来看，天江药业出售收益17.9 亿元有望在4 季度确认，因而公司预计全年业绩增速仍维持150%以上。
化妆品库存周期显现，产品结构导致毛利承压，期间费用稳定分品类看，我们预计化妆品品类中佰草集的同店压力依然较大，高夫和启初品牌仍可获得较快增长。各品类中花王代理业务录得最高增长，但因其代理业务毛利较低，导致综合毛利率降低185bps 至60.06%。
而以资产负债表端来看，3 季度应收账款及存货分别同比增长39.6%和42.0%，高于上半年31.2%和40.0%的增速且大幅高于10.8%的收入增长，反映渠道现金周转压力持续提升。
报告期内，公司销售及管理费用率分别同比上升62bps 和下降96bps至34.09%和8.69%，期间费用相对稳定。虽在15 年加大了对真人秀冠名的大众渠道的投放，公司总体对其他销售费用率控制力度较大，利润端压力总体可控。
15-17 年业绩分别为3.53/1.54 和1.71 元/股
考虑15 年Q4 天江药业投资收益计入，我们下调公司15-17 年每股盈利自3.53 元、1.54 元和1.71 元，考虑公司账面现金充足且仍存并购预期，我们基于约30x 2016 年估值下调公司目标价至45 元，维持买入评级。
风险提示
佰草集终端零售持续承压，新品牌并购低于预期；

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