报告名称：伊利股份(600887)2015年年报点评：销量强劲增长 16年蓄势待发
报告类型：点评报告
报告日期：2016-03-31
研究机构：方正证券
研究员：刘洁铭,薛玉虎
股票名称：伊利股份
股票代码：600887
页数：4
简介：伊利股份(600887.SH)今日公告2015 年报，主要内容如下：
2015 年公司实现营业收入598.63 亿元，同比增长10.9%，净利润46.32 亿元，同比增长11.8%；净利润率7.74%，同比上升0.06 个百分点。EPS 0.76 元。其中四季度单季实现营业收入143.85 亿元，同比增长17.7%，净利润9.94 亿元，同比增长69.6%。每10 股派发现金红利4.50 元(含税）。
我们不同于市场的看法
1、收入增速超预期，销量增长强劲，产品结构持续升级：公司去年收入同比增长10.9%，公司四季度收入同比增长17.7%，较前三季度的8.96%有明显的提升，除了春节提前和去年四季度基数略低等影响外，公司销量和产品结构升级是去年收入增长超预期的重要原因。核心的液态奶部门整体收入同比增长11.2%，而这是在奶价下跌，产品均价下调5.31%的基础上达成的。其中销量增长贡献收入增长10.53%（14 年仅1.89%），产品结构提升贡献增长5.97%（14 年5.00%）。相比之下，乳制品行业1-11 月销量同比仅增长4.42%，行业1-10 月收入同比仅增长2.42%，说明了公司已经大幅拉开了与竞争对手之前的差距。核心高端产品如常温酸奶安慕希零售额同比增长460％，预计15 年收入达到33 亿以上。“金典”、“安慕希”、“畅轻”、“金领冠珍护”品牌的零售额市占份额，比上年分别提高0.6、2.3、1.1 和0.3 个百分点。
2、奶粉业务继续领跑行业，超高端产品受认可，注册制实行将使龙头受益：2015 年奶粉收入达到64.5 亿元，增长7.21%，在国产奶粉行业整体下滑情况下仍然保持了较快增长。其中价格下调2.19%，产品结构增长6.48%，销量增长2.92%。定价350元以上的高端婴儿奶粉“金领冠珍护”增长27%，托菲尔零售额同比增长921％，体现了消费者对国产龙头品质的信任。2016年奶粉行业注册制有望出台，海外代工杂牌奶粉有望大幅减少，公司将面临更有利的行业竞争格局。
3、奶价底部徘徊，促销费用增加，净利润率受影响：15 年全国原料奶均价为3.45 元/公斤，较14 年同比下降14.67%，因此公司整体毛利率水平提高3.4 个百分点至35.89%。 但是由于行业促销增多，公司销售费用率同比亦提高了3.4 个百分点，抵消了成本下降带来的收益。考虑到去年四季度公司计提了辉山股份的减值和会计估计的变更两项一次性损益，共影响去年净利润4.12 亿元，公司15 年实际净利润同比仅增长1.7%。随着16年奶价逐步企稳，产品均价下调的负面影响将消除，公司收入增速和净利润率有望继续提升。
4、布局全球，拥抱互联网，适应需求变化：公司提出"全球织网"的战略，用全球最好的资源服务消费者，建设中美智慧谷、以及借助新西兰、荷兰研发平台，与全球农业、食品、生命科学领域顶尖科研院校、研究机构，建立起战略合作关系及合作机制，有效整合了内外创新资源。品牌营销方面启动以"品质、健康、有社会责任感"为主题的品质营销计划，利用"奔跑吧兄弟"、"最强大脑"等影视传播资源，实施线上线下整合营销策略。通过与"快的打车"、"宝宝树育儿网"等媒介平台建立战略合作关系，结合大数据分析工具，拓展渠道并助力品牌发展，开创了伊利"互联网+"新业务模式。
5、盈利预测及评级：公司15年分红率接近60%，并且在15年利用自有资金10亿元回购了0.64亿股，提高ROE 0.24个百分点，与全体股东共享成长，体现了公司的责任感。我们认为在乳制品行业增速低迷的情况下，公司行业龙头的地位更加稳固，并且未来公司有希望利用其资金，品牌，渠道优势，通过行业并购整合成为大食品板块的龙头公司。随着16年原奶价格逐步企稳，行业通缩状况有望缓解，公司收入增速有望逐步恢复，而利润率还有较大提升空间。我们预计公司2016年-2018年EPS分别为0.86元，0.98元和1.15元，目前估值仅16X，维持"推荐"评级。
6、风险提示：原奶成本急涨，行业发生食品安全事件等。
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