报告名称：携程旅行网(CTRP.US)最好的风光在路上
报告类型：海外市场
报告日期：2015-12-08
研究机构：东兴证券
研究员：谭可,代云彬,王昕,汤杰
页数：33
简介：携程是我国在线旅游行业中最大的OTA，其业务覆盖了机票、酒店、度假、商旅等细分领域。近年来由于竞争的压力，携程的利润率连续多年出现下滑甚至短期亏损，但从长远发展考虑，中国在线旅游市场空间巨大。今年携程在资本市场上的动作连连，我们判断行业的拐点已经来临，休闲消费领域的巨人即将诞生。
我们看好在线旅游市场的主要逻辑有以下三点：1）人口结构、消费升级将长期支撑旅游行业的发展;2）在线旅游的高天花板和低渗透率;3）价格战不可能永久持续，持续的兼并购表明行业的拐点已经到来。
在百度宣布与携程换股后，我们认为OTA 行业会有几个比较明显的趋势：1）由于行业集中度的提升，酒店的佣金率会有一定程度的回升，返现率也会有所下降，但由于渠道和城市下沉，会抵消一部分效果。预计未来几年佣金率会保持一个平稳微降的趋势。2）价格战应该趋向缓和，行业整体盈利水平将会提升。3）行业发展重点会转向汽车票、度假游等新业务（如携程的BABY TIGERS）。4）国际化。
携程已经从单一的OTA，成为了"一站式旅行解决方案"的服务提供商。这意味着携程希望通过多种不同的产品和服务，把流量始终留在自己的体系内，增强流量的复用率和销售的佣金率。从携程目前的收入结构来看，占大头的依然是机票和酒店业务，但随着渗透率和市占率的上升，未来的增长空间或许来自于度假等新业务。携程也积极布局如车票、景点、交通等业务。从商业化模式来看，佣金是最主要的盈利手段。因此携程业务的关键点在于如何提升流量的留存度并且提高交叉销售的比重。
估值。由于在线旅游行业连续多年业竞争，导致各家公司的盈利水平均不佳，因此静态的估值模型较难以准确的衡量携程的价值。通过还原预测未来的利润率水平以及对比海外上市的美国OTA 公司，我们认为，携程目前的市值可以说是符合短期逻辑但又低估了长期成长性的。作为我国独大的OTA，其成长空间、收入增速以及各方面都有着超过美国同行的潜力，届时估值或许会有进一步的提升。
我们认为在线旅游是一个发展空间大，在线渗透率低的寡头垄断市场，并且目前正处于行业利润率的拐点，而携程则是这个行业里面毫无悬念的最优选。尽管受到"去携"合并的消息驱动，携程已经连续上涨多个交易日，但我们认为对比于未来的市值空间，目前的价格依然具有吸引力。因此给予携程"强烈推荐"的评级和150 美元（分拆前价格，分拆后为75 美元）的目标价，对应2016 年的PS 为2.8 倍。
