报告名称：翔宇药业(832276)妇幼大健康领域新星 山东模式复制开启新成长
报告类型：深度分析
报告日期：2015-12-20
研究机构：中泰证券
研究员：张帆
股票名称：翔宇药业
股票代码：832276
页数：27
简介：公司简介：致力于打造妇幼用药一线品牌。公司是集中成药、化学制剂、生物制剂、化学原料药的科研生产营销于一体的大型现代化民营制药企业。公司产品包括妇科、儿科、补益、精神、心脑血管等11 类制剂138 个品种300 多个品规，具有自主知识产权、自主定价权、国家中药保护品种及进入国家医保、基药、新农合目录的药品200 多个，国家基本药物32 个，独家产品9 个，其中妇科用药覆盖补益、妇炎、调经、逐瘀四大类，儿科用药含括补益、抗生素、感冒、咳喘等，两者收入占比超过50%。
妇幼用药迎发展良机。2014 年，国内妇科用药市场达350 亿，CAGR 约15%。国内儿童用药市场CAGR超10%，预计到2015 年将达到669 亿元，随着政策对儿童用药的促进和规范，儿童用药市场千亿规模可期。基于江苏最近公布的《妇产科非专利药品直接挂网采购入围药品》的惊艳表现，我们认为政策扶持的效果显现，行业处于逐步规范和扩容中，妇幼用药市场迎来发展良机。
国内植物药资源亟待开发。我国植物药企业数量多、规模小，植物药国际市场份额不足10%，丰富资源亟待开发。自2013 年医保商会制定发布第一批植物提取物国际商务标准以来，行业发展加速。2014 年，我国植物提取物出口17.78 亿美元，同比增长25.88%，成为中药类产品出口中发展最为迅速的一个产业。随着植物提取物的应用领域不断拓宽，其刚需特性逐步显现，我们认为国内植物提取物行业将进入快速发展阶段。
深耕妇幼市场，走品牌专科药企之路。公司妇科用药覆盖补益、妇炎、调经、逐瘀四大类，其中植物补血明星品牌“复方红衣补血口服液”入选“国家火炬计划项目中药大品种”，国家中药保护品种“复方益母胶囊”、独家专利品种蒲苓盆炎康颗粒、中药治疗经前综合症经典用药经前安片等均为妇科一线用药。公司儿科用药含括补益、抗生素、感冒、咳喘等，其中布洛芬口服混悬液为混悬制剂，起效迅速，将要投产的“香麻寒喘贴”为国内唯一贴背部穴位治疗用小儿哮喘内病外治制剂。
发展神经和消化系统精品用药，强化大健康产品线构建。公司神经系统用药主要包括盐酸米安色林片、氯氮平片和盐酸硫必利片等，其中盐酸米安色林片原料制造工艺拥有国家发明专利，盐酸米安色林的原料药和片剂都为国家独家生产单位。公司消化系统用药主要包括盐酸地芬尼多片、泮托拉唑钠肠溶胶囊、盐酸小檗碱片、硫酸阿托品片等，盐酸地芬尼多片为主打产品。公司拟构建以“药品”为核心，母婴类保健产品、虫草类补益品、药食同源类功能性饮料、功能性化妆品、多功能保健酒、老年保健器械等大健康产品群并举的产业格局。
多个新品步入收获期，山东模式复制开启新成长。2012 年、2013 年、2014 年公司研发支出分别为829 万、1233、1390 万，研发投入逐年增加。公司现拥有在审品种14 个，多个新品步入收获期，不乏香麻寒喘贴、经前安片、颐神颗粒等优质独家品种，上市后将为公司带来新的业绩增长点。同时，公司采取“全国连锁、商业流通、山东院线、区县招商、第三终端、电子商务”六线并举的创新销售模式，加速布局全国市场。考虑到山东省占总销售额比例约40%，山东以外市场开发潜力巨大，我们认为山东模式在全国范围内的复制将为公司开启新一轮增长。
盈利预测。2013 年、2014 年、2015H1 营业收入分别为2.46 亿、2.80 亿、1.87 亿，同比增长28.40%、13.64%、70.01%；2013 年、2014 年、2015H1 归母净利润分别为2097 万、2778 万、2268 万，同比增长97.36%、32.49%、259.21%。考虑到临沂模式在全国的推广以及经前安片、香麻寒喘贴、金刚藤分散片、阿昔莫斯胶囊等潜力新品的陆续上市，我们预测：2015-2017 年公司营业收入分别为4.14 亿、6.20 亿、9.35亿，同比增速分别为48.3%、49.5%、50.8%；2015-2017 年公司归母净利润分别为0.45 亿、0.69 亿、1.14亿，同比增速分别为62.5%、53.7%、63.7%。
估值分析。我们选取千金药业、康芝药业、山大华特、葵花药业、亚宝药业、济川药业、健民集团和华润三九作为可比公司，其2015-2017 年预测PE 均值为44.85/35.56/28.09X。在可比公司中，市场预期未来利润复合增速较高的公司千金药业、亚宝药业健民集团等享有较好的估值。考虑到山东模式在全国的推广以及经前安片、香麻寒喘贴、金刚藤分散片、阿昔莫斯胶囊、清浊益肾颗粒、虫草芪参胶囊等潜力新品的陆续上市，我们认为公司未来三年复合增速有望超50%，对应2015-2017 年PE 为31.29/20.35/12.43X。公司存在较大的估值提升空间，建议投资者积极关注。
风险提示：主要原材料价格变动风险；新产品研发风险；中药标准变更风险
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