报告名称：万马股份(002276)转型充电桩制造运营 公司再上一阶
报告类型：深度分析
报告日期：2016-01-07
研究机构：中金公司
研究员：陈龙,雒文
股票名称：万马股份
股票代码：002276
页数：17
简介：投资亮点
电缆龙头进军充电设施。万马股份是我国电线电缆行业龙头，现有线缆、材料、新能源和电工四大业务板块，围绕电力传输服务大力拓展多产品多领域的布局。今年10 月公司发布了非公开发行预案，拟募资12.6 亿元，其中9.6 亿元将投资I-ChargeNet 智能充电网络建设一期项目，计划于2016~2017 年，在杭州、宁波、湖州等地完成2.3 万个充电桩建设，初步形成新能源汽车智能充电网络体系，推动公司实现从设备到网络运营运商的转型。
牵手IES，强化充电设备供应能力。2014 年公司与法国IES 建立了战略合作伙伴关系，15 年7 月合资成立了万马海立斯，致力于为外资品牌新能源汽车提供中高端充电设备，后续双方还将共同开发直流快充电桩产品。与IES 合作扩展了公司产品应用领域，从产品结构、客户层次、全球市场布局等方面与公司形成全面互补促进的关系，完整覆盖了充电设施市场，强化设备供应能力。
爱充网全国拓展，步伐矫健。爱充网设立初衷是解决电动车充电过程中人桩的信息匹配问题，公司希望将互联网、云计算、大数据技术，与充电桩业务相互结合，打造充电网络化的运营平台。今年年底爱充网将建成充电桩约1 万个，未来几年内爱充网的电桩数量将占到社会总桩量30%~40%，其中大部分都将是合作接入。截至今年九月，公司已与全国16 个省区共30 多个地市开展了合作，共同推进各地电动车充电基础设施的规划和建设。
传统板块筑起坚实基础。2014 年后，公司成功开发出了110KV 高压电缆绝缘料和150KV、220KV 高压直流电缆料等技术门槛较高、进口依存度也较高的高分子材料，有望实现进口替代，获得较好利润水平。今年两种新产品有望合计销售5 万吨左右，随着不断放量，高分子业务也将进入收入、利润的持续收获期，成为重要利润拉动点。
财务预测
未来电动车充电设施制造运营和高分子材料将成为公司重要的增长极。受到两种新材料特种PVC、低烟无卤材料销售放量带动，高分子材料板块收入今年有望超过18 亿元；而国网中标量较大，年底建桩放量，将使新能源业务收入实现翻倍增长。15~17 年公司销售收入和归母净利润分别为69.1、78.5、90.0 亿元和2.8、3.8、5.2 亿元，考虑到明年实施定增，全面摊薄EPS 为0.28、0.38、0.52 元。
估值与建议
分部估值：原有线缆、材料业务15 年收入77.0 亿元，净利润3.1 亿元，按照2016 年18X 市盈率，传统业务的价值为55 亿元。充电设施业务按照DCF 法测算，2017 年将实现自由现金流转正。按照6.8%的WACC 和4.2%的永续增长率计，本业务的权益价值约239 亿元。因此，公司总价值294 亿元，对应目标价31.30 元，给予推荐评级。
风险
全国新能源汽车推广进度不达预期；爱充网全国推进速度低于预期；高分子材料两新产品放量慢于预期。

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