报告名称：西王食品(000639)合伙设立投资公司点评：合伙设立投资公司 外延式并购预期强烈
报告类型：点评报告
报告日期：2016-01-18
研究机构：国海证券
研究员：余春生
股票名称：西王食品
股票代码：000639
页数：5
简介：事件：
1 月15 号，公司发布《关于对外投资合作设立有限合伙企业的公告》。公司与深圳市前海九派资本管理合伙企业（有限合伙）签订《北京市西王九派投资 管理合伙企业（有限合伙）合伙协议》。公司以有限合伙人的身份与九派资本发起设立北京市西王九派投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“本合伙企业”），本合伙企业的目标认缴出资总额为500 万元。公司拟以自有资金250 万元认缴出资。
合伙经营范围包括受托资产管理（不得从事信托、金融资产管理、证券资 产管理等业务）；股权投资；经济信息咨询、企业管理咨询、财务咨询、投资咨询（以上不含限制项目）；投资兴办实业。
点评：
1、植物油业务仍有很大增长空间
公司核心产品玉米油符合健康消费需求趋势，行业规模仍有很大提升空间。玉米胚芽油含有丰富的非饱和脂肪酸，对心脑血管健康很有帮助。随着居民收入提高带来的消费升级，老龄化人口增加带来的三高患者增加，以及居民对身心健康的日益重视，消费者对玉米油的需求也与日俱增。目前玉米油行业规模约120 万吨，与食用油3000 万吨规模相比，不到4%，仅是冰山一角，未来还有很大提升空间。根据粮油学会的统计和预测，未来几年玉米油每年增长15%是大概率事件，我们看好玉米油行业的长期发展前景。
公司2014 年底聘请伊利营销总监做销售总经理，对产品外包装进行突破创新和渠道进行有效整合，并计划3 年内将终端网店数从5 万家做到9 万家，年均复合增长22%。我们认为公司未来销售收入增速能够跟上扩展速度，从市场开拓来看，公司现有终端网点5 万家，与金龙鱼100 万家相比，还有很大拓展空间。如果公司终端网点开发达到金龙鱼的20%，则还有3 倍的增长空间。因此，未来随着市场开拓全国化，销售渠道进一步下沉，终端网点持续增加，公司发展离天花板还很遥远。
同时，目前玉米价格处于历史低位，而全国玉米库存仍然高企，未来几年玉米价格维持低位是大概率事件，玉米胚芽作为玉米油的主要原料，公司有望为此受益。公司玉米油毛利率由过去35%回升到目前的40%，未来2-3 年预计仍能维持高位。
2、合伙设立投资公司，外延式并购预期强烈
公司致力于打造国内健康食品第一品牌，本次投资将有效增强公司在食品领域的核心竞争力。为了实现公司的战略目标，同时充分发挥双方在产业背景及资本运作上的优势，实现合作共赢，未来计划通过设立产业基金的方式参股、控股等多种投资方式，整合和培育符合公司战略发展需要的优秀投资标的和企业。
九派资本是国内领先的精品投资机构，为企业提供包括并购重组、股权投资、战略咨询等服务，致力于通过并购顾问、产业/并购基金、并购整合等手段推动企业的外延式增长。公司专注于上市公司并购服务多年，已累计为多家上市公司提供专业的并购服务，具有产业眼光、资本逻辑、丰富的产业运作和投资并购经验，在产业并购领域国内领先。
西王食品目前已发展成为国内玉米油领导品牌，已建立起面向全国的销售网路。公司正在积极向打造中国健康食用油第一品牌、中国健康食品第一品牌迈进，积极寻求在健康食用油品类、其他健康食品品类进行扩张；同时随着互联网对日常生活的不断渗透和改变，公司未来也将通过自有资金或产业基金在电商和新的互联网营销领域进行投资和布局。
3、价格低于员工持股均价，具有相当的安全垫
公司于2015年10月9日召开公司2015年第二次（临时）股东大会，会议通过《西王食品股份有限公司第一期员工持股计划（草案）》。截至2015年12月11日，公司第一期员工持股计划认购的鑫重53号管理人兴证资管通过二级市场买入的方式完成股票购买，购买均价15.21元/股，购买数量8,583,580股，占公司总股本的比例为2.28%。公司股票最近交易日（2016年1月15日）收盘价为12.88元/股，相比于员工持股价格倒挂18.09%，我们认为，公司主营业务净利润增速较快，基本面能支撑现在的股价，公司员工持股后有望以更好的激励来提升公司业绩，同时公司外延式并购的预期也更为强烈。目前股价低于员工持股价，对投资者而言，有相当的安全垫。
4、盈利预测与投资建议
我们预测西王食品2015/16/17 年EPS 分别为0.37/0.54/0.70 元， 对应2015/16/17 年PE 分别为35.06/23.97/18.48，上调公司评级为“买入”评级。
5、风险提示
市场开拓不达预期。

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