报告名称：顺昌转债(128010)申购价值分析：动态博弈过程中的衡量 建议参与配售 网下申购性价比较低
报告类型：转债分析
报告日期：2016-01-20
研究机构：国信证券
研究员：魏玉敏,董德志
页数：12
简介：事件：顺昌转债（128010）将于1 月22 日（周五）发行，发行金额5.1 亿元，6年期，AA，初始转股价9.44 元/股。网下申购定金比例50%，按上限申购缴纳定金2.04 亿元，网下定金退款日为1 月27 日（下周三）。原股东配售代码“082245”（顺昌配债），每股配售0.523822 元。网上申购代码为“072245”（顺昌发债）。网下申购的下限为2,000 万元，上限为4.08 亿元。
条款评价：债底87.02 元，面值对应YTM 2.16%，股本摊薄幅度较低，回售保护较弱。发行规模5.1 亿元，假定以9.44 元的初始转股价全部转股，对公司A 股总股本的摊薄幅度约5.55％，在当前转债中摊薄幅度较低。回售保护期较长，最后两个计息年度才进入回售期，回售价格一般，回售条款保护欠佳。赎回条款、修正条款中规中矩，不加赘述。
上市初期价格预估：发行规模小，预估初期价格在120-125 区间。顺昌转债初始转股价9.44 元，持平于发行公告前20 个交易日均价，1 月19 日收盘价为8.81 元，，对应初始转股价值93.33 元。考虑到公司积极布局转型，市值规模小，而转债发行规模小，上市初期相比于其他转债估值较高。给予30%左右的估值，对应的初期价格在120-125 区间。
中签率：发行规模小，原股东配售比例高，中签率预计较低。我们预计澳洋顺昌大股东将全额参与配售，正股中机构投资者较多也会积极参与配售，总体而言原股东配售比例较高，我们预计原股东配售比例达到55%左右。通常小盘转债未来流动性较差，正股资质较好的转债往往也只能通过打新拿到一些量，预计参与机构也会较多，但考虑近期资金面变紧，同时多只转债一起发行的情况下，申购资金较少，在750 亿元实际冻结资金，对应1500 亿元名义申购资金的假设下，中签率在0.153%左右。
如果按照125 元的价格和0.153%的中签率计算，网下申购六日年化收益率仅为4%，勉强覆盖资金成本。
正股综述：澳洋顺昌是金属物流配送+LED+小额贷款的三轮驱动业务模式，2015 年上半年，公司实现营业收入7.49 亿元，同比增长10.88%；归属上市公司股东的净利润1.32 亿元，同比增长93%。主要利润来源LED 业务运行良好，LED 二期在建设中，预计16 年开始上量。另外，公司积极转型，近期与淮安市政府签署“投资意向书”，拟在淮安市清河新区投资建设一条8英寸集成电路芯片生产线， 主要研发制造以硅基材料生产IGBT 和Superjuction 等。IGBT 应用广泛，为新能源汽车、大飞机、舰船、交通、电网等战略性产业核心器件，长期以来依赖进口，是国家急需解决的重大关键技术，市场广阔。澳洋顺昌目前市值86 亿，估值31 倍，我们看好其未来业绩的增长和转型带来的红利。

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