报告名称：冀东水泥(000401)2015年业绩预亏 股价接近重组市场价值
报告类型：点评报告
报告日期：2016-01-31
研究机构：中金公司
研究员：柴伟,陈彦
股票名称：冀东水泥
股票代码：000401
页数：6
简介：2015 年预告亏损16.5~17.5 亿元
冀东水泥预告2015 全年净亏损16.5~17.5 亿元，对应每股亏损1.22~1.30 元，低于我们和市场的预期（亏损5~8 亿元）。其中四季度预计实现净亏损为10.5~11.5 亿元。
关注要点
核心区域产能过剩严重，量价齐跌是盈利大幅下滑的主要原因。公司重点核心布局的京津冀地区产能过剩严重，属全国景气度最差的区域，2015 年区域水泥产量同比大幅下滑15%，水泥均价同比下滑17.3%，其中公司大本营河北省2015 年水泥行业全年亏损9.2 亿元，是亏损最严重的省份之一。从四季度来看，河北省会水泥价格环比进一步下跌40 元至180 元/吨，是造成四季度亏损扩大的主要原因。
华北区域：长期看产能出清和整合，短期看需求。对于华北地区来说，由于产能过剩和集中度较低，行业长期供求格局仍需要等过剩产能的出清和兼并重组提升集中度（目前CR3 市场份额只有33%），中建材和中材集团的重组是一个行业重组的开端。短期来看，2016 年京津冀一体化政策落实基建项目投资是需求端的关键驱动因素，预计全年需求将有回升，带动价格小幅反弹。冀东水泥在京津冀核心城市布局有2,300 万吨产能，未来盈利弹性较大。
陕西市场完成整合，2016 年关注需求改善和协同提价。西北地区基建投资仍有10%以上的增长，国家发改委2015 年批复陕甘宁地区基建项目总投资额近1,500 亿元，区域水泥需求长期来看有增长空间。随着秦岭水泥资产整合完成、海螺控股西部水泥，陕西市场CR3 市场份额提升至80%以上，整合接近完成，后期若需求企稳回升，区域协同带动水泥价格上涨的概率和弹性均较大。
估值与建议
考虑到四季度盈利低于预期，我们下调2015 盈利预测至亏损17.1 亿元，下调2016 年盈利预测至亏损5.8 亿元，给出2017年盈利预测为2.0 亿元。当前股价下，冀东对应2016e P/B 为1.2x，按照权益熟料产能折算的EV/t 为359 元，我们维持“中性”评级和目标价8.6 元，对应EV/t 值为355 元，接近重臵成本的下沿，也接近目前行业重组的估值水平（以海螺重组西部水泥为例）。
风险
京津冀区域产能出清慢于预期，投资落实低于预期。

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