报告名称：白云转债(110035)上市定价分析
报告类型：转债分析
报告日期：2016-03-11
研究机构：申万宏源
研究员：朱岚
页数：10
简介：结论或投资建议：当白云机场的股价为11.5 元，白云转债的合理定位在113.91 元～116.72 元之间，我们建议投资者在113 元以下买入，在113 元～116 元之间增持，在116 元-119 元之间持有，超过122 元时，转股溢价率超过36.6%，而且纯债溢价率超过29.2%，建议在122 元以上卖出。
原因及逻辑：1、白云机场可转债的票面利率较低，按3.35%的贴现率计算，则纯债部分价值为94.42 元，纯债价值不高。2、白云转债回售保护期有3 年，回售价格不高，回售保护期依然不短；3、白云机场可转债全部转股对A 股总股本的摊薄压力约为23.63%，摊薄压力处于2011 年以来的最高水平。4、当白云机场在10.25 元至13 元之间波动时，对应转债的市场合理定位约在109.12 元-122.96 元之间5、白云机场市场关注度较低，收入短期增长乏力，成长性较弱，转债规模适中，摊薄压力高，预期估值将较低。6、白云机场位于珠三角的核心区域，通航点已超过200 个。
白云机场以亚太、澳洲和非洲地区为主、逐步覆盖欧美等全球地区的航线网络布局已经初具雏形，并拟打造成空中丝绸之路的中心。公司主要收入来源于航空服务和航空性延伸服务，航空服务的收入占比约为77%，毛利占比约为80%。珠三角区域机场密集，竞争十分激烈。2015年，受困于产能瓶颈、激烈的区域竞争，白云机场的飞机起降架次和旅客吞吐量均在下半年出现下滑，全年飞机起降架次和旅客吞吐量同比变化为-0.66%和0.71%，同期货邮吞吐量增速下滑相对较慢，同比增长0.61%。白云机场已於2015 年新投产了第三跑道，第二航站楼为可转债项目，预期2018 年初投产。公司在成本管理方面卓有成效，但后续增长仍主要依赖于客运量和货运量的增长，且业绩波动受产能投放影响大。短期关注客流量能否企稳回升、航空物流的发展及航空资源的持续优化空间，中期关注新产能的持续投放节奏。
有别于大众的认识：1、白云转债的中签率约为0.084%，假设资金成本为2.5%，粗略计算白云转债上涨至117.86 元才能覆盖成本。白云转债申购有可能无法覆盖成本；2、白云转债大股东配售14 亿，剩余原股东配售略超6 亿，想赚一二级价差的网下申购投资者也会大部分在首日卖出，上市首日会有明显抛盘，近期转债市场情绪较为低落，白云上市估值可能会低于预期，也许能出现较好的低吸机会，建议关注。

下载地址：白云转债(110035)上市定价分析