报告名称：柳工(000528)2015年年报点评：2015年大幅下滑 2016年难言乐观
报告类型：点评报告
报告日期：2016-03-29
研究机构：中金公司
研究员：吴慧敏,孔令鑫
页数：8
简介：投资建议
因装载机行业保有量过大、下游需求不佳，且有逐步被挖掘机替代的趋势，我们下调柳工2016e 目标P/B 17%至1.0x，下调目标价19%至7.90 元，下调公司评级至“中性”。
理由
2015 年业绩低于预期：柳工2015 年实现营业收入66.56 亿元，同比下降35.3%，低于预期9%。归属净利润2,131 万元，同比下降89.3%。公司同时公告拟每10 股派息1 元。
规模效应下降，期间费用率大幅增长。2015 年，公司土石方机械/其他工程机械及配件/融资租赁业务分别同比下降39%/30%/13%。因原材料成本下降，公司毛利率同比提升3.6ppt 至24.9%。由于规模效应下降，期间费用率总体上升6.6ppt。因政府补贴增加，营业外收入增长26%，净利润率下降1.6ppt。
经营现金流同比减少。2015 年末，公司存货余额、应收账款余额和应付账款余额分别较年初减少8.6 亿元、3.2 亿元和6.4 亿元。2015 年公司经营性现金流净流入1.5 亿元，同比少流入4.1 亿元。
装载机行业下游不容乐观。2016 年1~2 月份，我国装载机行业销售量2,094 台，同比大幅下滑79.0%。煤炭矿山下游不景气、社会保有量过大（中国装载机保有量超过220 万台）、效率更高用途更广的挖掘机替代导致装载机行业未来几年仍面临较大压力。
期待国企改革为企业注入活力。2015 年，上市公司董事长曾光安先生升任集团董事长，集团与上市公司利益更趋一致；往前看，我们期待柳工通过国企改革，盘活存量资产，再次焕发活力。
盈利预测与估值
因行业下游需求低迷，我们下调公司2016 年盈利预测84%至0.03 元，并引入2017 年盈利预测0.06 元。
考虑到市场环境不利于公司资产负债表质量改善，我们下调公司2016e 目标P/B 17%至1.0x，下调目标价19%至7.90 元，隐含16%潜在涨幅，下调公司评级至“中性”。
风险
下游需求超预期回暖。

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