报告名称：首钢资源(00639.HK)2015年年报点评：多领域布局综合平台渐成型 技术、弹性、PPP三箭齐发
报告类型：港股研究
报告日期：2016-04-01
研究机构：中信证券
研究员：王海旭,崔霖
股票名称：首钢资源
股票代码：00639
页数：3
简介：投资要点
业绩小幅超预期。公司2015 年实现营业收入15.58 亿元（人民币，下同），同比增长41.6%；归母净利润2.86 亿元，同比增长71.7%；基本每股收益为0.27 元，小幅超出我们预期，源自财政补贴规模较大（0.69 亿元）。其中，下半年实现营业收入10.83 亿元，环比增加128.1%；归母净利润2.39 亿元，环比增加407.4%；工程类项目下半年集中结算及上市费用上半年确认等是2015H2 表现较好的关键因素。公司拟派发股息每股0.1 元。
期间费用控制较好，资金充裕助力发展。供水收入4.55 亿元（+110.5%）、建造及设备销售5.97 亿元（+27%）等是2015 年收入增长主要动力。毛利率较2014 年提升2.3 个百分点，水费提升、膜产品及设备占比提高提供是主要原因。期间费用方面，一次性上市费用确认导致2015 年销售费用增加44%至1.81 亿元，但高效管理使得管理费用率（11.6%）相比2014年基本持平，项目增加带来负债规模上升推动财务费用净额上升30.8%至0.41 亿元。成功上市融资导致在手现金充裕，根据期末账上16.72 亿元现金测算，预计所募资金有约10 亿元已被用于扩张项目。
从区域走向全国，跨越式发展时代来临。成功上市有效提升公司知名度，并为扩张提供急需资金。2015 年下半年，公司在夯实云南省龙头地位同时积极拓展省外市场，在山东、江苏、福建、安徽、湖南、新疆等地通过新中标、并购等方式积极开拓并收效良好，业务辐射领域不断扩大，从而在立足云南基础上向全国布局迈进。公司在PPP 领域经验丰富，已在福建省、贵州仁怀市、湖南常德等地签署多项合作协议，与当地政府部门在污水处理、流域治理和供水领域展开合作。其中，2015 年12 月在福建成立合资公司，搭建省内水环境等项目的投资、建设及运营平台，并有望在当地培育新业绩增长点。
布局固废及危废，综合性平台渐成型。公司上市后不到一年时间内已公告6 个重要项目收购，金额合计19.61 亿元。通过收购宁德、福安垃圾发电项目，以及山东腾跃、正晓环保等危废项目，公司业务领域已成功自水领域拓展至危废处理及垃圾发电等固废领域，在形成新的利润增长点同时，综合性环保平台也已初具雏形。具体来看，腾跃危废二期项目（25 万吨）正在建设并将在2016Q4 投运，而正晓环保计划产能扩至80 吨/天；预计2016~2017 年，危废项目有望分别贡献净利润0.60/1.10 亿元。
风险提示。在建项目进展不及预期，外部并购进展缓慢；应收账款出现回款风险；土地财政吃紧等因素或导致政府支付意愿或能力下降等。
维持“买入”评级。考虑到业绩超预期主要来自项目财政补贴，因此我们维持2016~2017 年0.36/0.47 元业绩预测不变，新增2018 年业绩预测0.56 元，公司当前股价对应P/E 分别为10/8/6 倍。公司业绩高速成长、膜处理技术优势、PPP 领域经验丰富，但考虑波动性高的工程收入占比较高，参考行业及可比公司情况，我们给予2016 年15 倍目标P/E，对应6.4 港元，维持“买入”评级。

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