报告名称：碧水源(300070)2016年一季报点评：开局业绩靓丽 订单加速落地
报告类型：点评报告
报告日期：2016-04-27
研究机构：中信证券
研究员：王海旭,崔霖
股票名称：碧 水 源
股票代码：300070
页数：5
简介：一季报业绩0.03 元，符合预期。2016 年一季度公司实现营业收入6.3 亿元，同比增54.2%；营业成本4.8 亿元，同比增长69.5%；归母净利润0.4 亿元，同比增80.4%；摊薄EPS 为0.03 元，符合预期。
业绩高增开局靓丽。一季度项目顺利推进、给排水工程等业务增长较快等因素推动收入整体高增54.2%，这与报告期内公司货币资金下降趋势亦较为匹配（主要用于PPP/BOT 项目投资）。与此同时，公司毛利率同比降6.9 个百分点至23.7%，或主要源于EPC 收入占比提升；期间费用率有效控制，同比降6.4 个百分点。净利润增速（+80.4%）较之收入增速更高尽管有下属少数股东权益公司季节性亏损原因，但仍呈现靓丽开局。截至一季度末，应收账款保持平稳（29.0 亿元）；报告期内经营性现金流净额为-6.7 亿元，季节性采购支付及投标保证金支出有所增加，而资金回笼主要在Q4。
一季度PPP 订单继续加快落地。自2007 年起，公司已在全国范围内组建超过40 家合资公司，累计污水处理能力达1,500 万吨/日（特别是MBR领域一枝独秀），其中云南水务（6839.HK）于2015 年5 月成为中国水务领域第一家PPP 模式上市公司，实操经验优势突出（2015Q3 国开行入主后进一步得到强化）。2015 年，公司新增订单近180 元，其中EPC+BT类52 个合计86.8 亿元、BOT 类27 个合计90.1 亿元；在此基础上，2016Q1继续新增EPC 类2.36 亿、特许经营类48.2 亿，项目落地呈显着加快态势，充裕在手订单亦为今后2~3 年内公司业绩持续高增奠定坚实基础。
技术产品持续创新，股权激励凝聚团队。作为世界上承接大规模（>10 万吨/日）MBR 工程最多的企业（以数量计算市占率约50%），公司始终高度重视研发投入（2015 年达1.5 亿元），从而继续确保行业领军地位，例如在提高膜性能、开发DF/RO 膜、双膜法工艺、新材料&新方法等领域，而DF 膜用于供水、MBR+DF 工艺用于污水高品质资源化（达到地表水Ⅱ类或Ⅲ类水）等有望成为未来重要增长引擎。此外，公司前期推出覆盖202 人（中层管理人员、核心团队成员）的第三期激励计划草案，其中股票期权500 万份，行权价格41.98 元；限制性股票800 万股，授予价格19.76 元，从而进一步绑定中高层团队利益、凝聚人才力量，较高行权价格亦彰显管理层对公司未来发展信心。
风险提示。对政府财政依赖较大，应收账款回收、订单进度低于预期等。
维持“买入”评级。鉴于业绩符合预期，维持2016~2018 年1.83/2.85/4.07元盈利预测不变，目前股价对应P/E 为22/14/10 倍。综合考虑国开行成为第三大股东实现混合所有制突破显着提升竞争力，PPP 趋势下水污染治理加速、稳增长措施有望持续落地背景下，公司凭借突出竞争优势（技术、资金、模式、经验等）业绩有望延续高增，结合行业估值水平，给予2016 年28 倍P/E，目标价51.1 元，维持“买入”评级。
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