报告名称：工商银行(601398)2016年一季报点评：非息收入高增 利润表现稳定
报告类型：点评报告
报告日期：2016-04-29
研究机构：中信证券
研究员：肖斐斐,向启
股票名称：工商银行
股票代码：601398,01398
页数：4
简介：息差跳降压制净利息收入，非息业务强劲贡献收入，净利保持微幅正增长。公司2016Q1净利润749亿元，同增1%，符合预期。净利息收入受到息差跳降影响，同比/环比分别下降5%/7%；非息收入维持强劲，同增34%，主要原因为不俗的手续费增长（同增17%）和租赁保费收入大幅扩张（同增70%）；据此公司整体营业收入同比增幅达到7%，相较同业处于较高水平。尽管如此，公司支出端也同步扩大：1.租赁保费业务支出增长与收入基本同步（同增63%）；2.在新增不良压力下，拨备仍保持较高水平（同增14%）。总体看，公司净利微幅增长1%符合预期，与行业趋势基本一致。
收缩同业业务，核心存贷规模稳定增长，更倾向于投放零售贷款，息差降幅总体温和。公司资产负债结构在2016Q1呈现两个特征：1.同业业务收缩，同业资产/负债分别较年初下降21%/9%；2.存贷业务稳定增长，分别较年初增5%/3%。公司存量规模庞大，业务发展战略首重稳定，其次在到期后滚动的过程中对结构进行微调。2016Q1公司信贷增长略偏向零售类（较年初增4.4%），推测主要投向是去库存政策导向下的个人住房按揭贷款。2016Q1测算单季息差环比降20BP，降幅总体温和。
多元金融业务发展势头良好，成为收入端重要补充。公司是我国多元金融业务领头羊，银行卡、理财、债券承销等业务条线均处领先地位，各子公司牌照齐全、竞争力突出。2016Q1公司手续费收入在低基数上实现了高增长，同比增幅达17%，推测银行卡、个人理财等业务延续了2015H2的上佳表现。而并表的租赁和保险业务也进入业绩贡献期，2016Q1其他业务净收入超过15亿元，同比增幅达485%。总体而言，公司非息收入占比升至历史高位39%，成为收入端重要补充。
不良增幅与去年同期接近，拨备覆盖率下降较快，信用成本居高难下。公司2016Q1不良贷款余额增251亿元、核销前不良余额增400亿元，增幅略高于2015Q1；不良率升16BP至1.66%。我们推测不良贷款增长很大程度上与前期形成的逾期贷款有关，2015H2逾期贷款增幅有所放缓，叠加经济形势的积极变化，预计2016Q2不良新生成的压力可能较Q1减轻。尽管如此，仍难言信用风险拐点，且公司拨备覆盖率降至141%低位；此前媒体报道商业银行正与监管层协商放松相关监管标准，若监管层允许公司适用更低的拨备覆盖率标准，则有利于避免信用成本大幅上升、从而确保年度利润大致稳定，但可能仍需保持0.7%左右的中高信用成本。
风险因素。宏观经济加速下行，外围金融市场大幅波动。
维持“增持”评级，防御价值仍然良好。公司发展平稳、风险可控，年初以来跑赢上证指数10个百分点，当前仍具有良好防御价值。维持公司2016/2017年EPS预测0.74/0.75元（2015年EPS0.78元），当前价4.28元，分别对应5.8X/5.7XPE，对应2016年0.77XPB。维持公司“增持”评级和2016年0.9XPB目标价，合5元（A股）或6HKD（H股）。

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