报告名称：探路者(300005)2015年年报及2016年一季报点评：库存压力下户外板块业绩略降、户外板块提效+旅游业务转型+体育版块投资体现社群生态战略
报告类型：点评报告
报告日期：2016-04-26
研究机构：银河证券
研究员：马莉
股票名称：探路者
股票代码：300005
页数：6
简介：一、事件
1、公司发布2015 年报：2015 全年实现收入38.07 亿元，其中户外板块实现收入18.07 亿，同比上升约10%；实现归母净利润2.63 亿元，同比下降10.50%。
2、公司发布2016 一季报：2016 年一季度实现收入5.14 亿元，其中户外版块终端零售总额同比微增1%（其中线下降6%，线上增长29%）；实现归母净利润7179 万元，同比下降23.90%。
二、我们的观点：
（一）收入端：2015 年户外板块发展平稳，收入增长主要由旅行板块易行天下并表贡献。
（1）户外板块：主品牌发展平稳、副品牌高速增长，2015 年实现营业收入18.07 亿元，同比上升约10%。
主品牌探路者实现销售收入16.4 亿元，同比下降0.1%。本年度公司关注探路者品牌渠道优化，①线下方面，本年度一方面强调渠道用户体验升级，大量关闭面积较小、店效较低的门店，渠道数量由去年1677家净减少222 家至1455 家；同时2015 年9 月以自有资金收购四家优质加盟商各51%股权，以强化品牌落地，完善O2O 用户体验；②继续推进线上业务，本年度电商渠道收入达4.53 亿元，同比增长20%。除主品牌探路者外，副品牌Discovery Expedition 与ACANO 保持高速增长：
自驾、越野装备高端品牌Discovery Expedition 实现营业收入1.33 亿元，同比增长235.0%，
骑行装备品牌ACANO2 015 年实现收入2974 万元， 同 比上升65.38%。2015 年阿肯诺以增资扩股方式引进图途为新股东，顺利借助其线下渠道资源提升品牌认知度，促进品牌线上线下业务协同发展。
（2）旅行板块：易游天下并表带来收入增长，营业收入跃升至20.04 亿元（去年同期为645万元）。
公司2015 年3 月公告收购易游天下74.56%股权，并表后对公司营业收入贡献19.58 亿元，成为旅游事业群主要收入来源，未来与绿野等子公司协同可期。报告期内易游天下在拓展自营产品之余积极与供应商合作，年度新增供应商100 余家，在售旅游线路超过4600 条；绿野网15 年通过平台的活动报名约为140 万人次，同比上升28%，旗下六只脚网站及APP 户外线路达到37 万条，同比上升117.6%。
2016 年一季度公司实现收入5.14 亿元，同比上升33.87%。其中户外版块终端零售总额同比微增1%（其中线下降6%，线上增长29%），收入增长主要易游天下并表贡献，一季度旅游板块占公司营收30%，有力支持了公司社群生态战略推进。
（二）15 年公司毛利率下降25.03pp 至23.81%，主要受易游天下并表影响。
（1）户外板块：消化库存导致15 年毛利率微降。
（2）旅行板块：易游天下商业模式下毛利率较低，拉低公司毛利率水平。
公司2016 年一季度毛利率36.79%，同比下降14.17pp。
（三）费用控制良好
公司2015 年销售费用和财务费用虽然由于旅行板块并入及户外用品版块持续增长有所提升，但占营业总收入比大幅下降，费用控制良好。
2016 年第一季度：管理费用及财务费用有所上升。
经营活动现金净流量同比降幅较大。
（四）主业去库存、竞争激烈，旅游板块亏损拖累整体业绩
2015 年：户外主业竞争激烈、旅游板块亏损致净利润低于预期。
2016 第一季度：户外板块清库存致毛利降低、费用上升，旅游板块预期内亏损，净利润仍有所下降。
（五）以产业并购基金与滑雪场运营为主，全面加速体育板块发展
（1）设立体育产业并购基金，五大项目共促体育板块发展。
（2）把握冬奥会契机，涉足冰雪体育。
（六）公司非公开发行股票申请获得中国证监会核准批复，户外生态圈建设稳步进行
（七）员工持股计划完成股票购买，董事长发布不减持承诺，彰显公司信心。
2016 年3 月23 日，公司第一期员工持股计划完成股票购买，锁定期至17 年3 月23 日。第一期员工持股计划中，高管出资 1911 万元，认购 50.28%，其中董事长盛发强出资840 万元，占比22.1%，户外、 旅行及体育事业群总裁分别出资 175、350、175 万元，占比4.6%、9.2%、4.6%，其他员工出资 1889 万元，认购49.72%。此外，董事长2016 年1 月14 日发布一年内不减持承诺。
三、投资建议：
公司已确立以户外用品、旅行服务、大体育三大板块为核心的社群生态战略，三大产业协同快速发展。 户外用品业务，2016 年将以消化库存为中心，稳步推进业务调整升级；旅游板块，将统筹易游天下、绿野网等线上线下资源大力发展体验式旅游服务；体育板块，将结合现有滑雪场运营经验深入冰雪产业，并积极进行产业投资。公司增发已获证监会核准批复，将为加速公司战略实施提供支撑。同时，推出员工持股计划，董事长和三大事业高管较大份额参与；董事长1 月14 日发布一年内不减持承诺，均彰显管理层对公司发展的信心。目前市值87.27 亿元，对应的PE 32.93X，我们认为在公司库存出清至健康后，户外板块的业绩仍会回到正常水平；旅行板块和体育板块进入正轨后，三大板块将协同推动公司发展，继续维持“推荐”评级。

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