报告名称：贵人鸟(603555)收购杰之行 50.01%股权 做多运动鞋服
报告类型：点评报告
报告日期：2016-06-06
研究机构：光大证券股份有限公司
研究员：李婕
股票名称：贵人鸟
股票代码：603555
页数：6
简介：拟以3.83 亿元收购并增资、获杰之行50.01%股权
公司 6.3 公告称以3.83 亿元受让湖北杰之行体育产业发展股份有限公司部分股权并对其增资。交易完成后，公司将持有杰之行50.01%的股份、成为其控股股东，标的资产原实际控制人、董事长兼总经理邱小杰成为第二大股东、持股37.18%。目前交易尚需取得商务部关于同意经营者集中的批复。
杰之行成立于2007 年，是一家体育运动产品专业零售商，通过线下零售渠道销售国际知名品牌体育运动产品及自主开发体育运动产品，目前授权经营的品牌有耐克、阿迪、UA、万斯、匡威、New Balance、李宁等， 产品涵盖了各类运动服装、鞋帽、配件、运动器材等。杰之行以直营零售业务为主，除直营零售外还包括一部分分销业务。截至2016 年4 月30 日， 杰之行共有零售终端265 家，零售终端面积79090 平方米，其中直营零售终端176 家，店铺面积68800 平方米，直营店铺中集合店44 家，专卖店40 家（其中耐克15 家，阿迪5 家，UA4 家），店中店85 家，运动城7 家；加盟零售终端89 家，店铺面积10290 平方米。
杰之行2015 年实现收入8.17 亿元、净利4,000.08 万元；2016 年1-4 月实现收入2.82 亿元、净利润696.32 万元。原股东邱小杰、汪丽（邱小杰配偶）、武汉杰致投资中心（普通合伙）承诺杰之行2016 年净利润不低于5000 万元，三年净利润合计不低于2 亿元。未来杰之行计划在湖南、湖北、江西、安徽4 省增加20 家以上的集合店，通过多品牌集合店的销售扩大和替换单品牌店带来的坪效提升实现业绩的持续增长，公司预计未来杰之行业绩增速在30%以上。
推进零售导向，做多运动鞋服，有望增厚业绩
本次投资意义在于：（1）符合公司做多运动鞋服行业战略，有利于公司扩充整合优质渠道资源（杰之行直营店铺面积平均接近400 ㎡，与购物中心合作较多），同时也为公司下一步引进多品牌奠定了基础；（2）有望增厚业绩，杰之行2015 年实现净利润4000.08 万元，2016 年原股东承诺实现净利润不低于5000 万元，未来杰之行的集合店规模扩大有望带动业绩持续提升；（3）推动贵人鸟品牌业务由"批发模式"向"以零售为导向" 转变的业务升级。公司截止2015 年底拥有渠道4465 家（其中直营店4 家）， 直营占比非常小；杰之行的集合店模式比较先进同时效果较好，符合体育行业发展大趋势，并购完成后杰之行仍会由目前的经营团队负责运营，有利于公司输入杰之行丰富的零售经验、优化运营模式；（4）杰之行拥有自有品牌，双方可以在生产上进行合作。
夯实体育用品业务，推进大体育布局，维持"买入"
我们认为：公司目前发展战略明确，推动公司运动鞋服行业做多、体育产业做大。（1）体育用品业务方面，行业进入渠道调整尾声、小品牌逐步退出，本次收购将利于公司抢占优质渠道以及市场份额、优化渠道结构及运营模式，利于贵人鸟品牌吸取优秀零售经验；预计公司未来将继续在渠道和品牌方面进行布局，收购优质渠道资源以及细分领域品牌等；（2）体育产业布局方面，公司已合作西班牙BOY、虎扑、大体协、中体协等，目前校园体育赛事运营方面已举办校园马拉松赛事10 场，参与人数数千人；同时公司借助资本力量共同开发体育全产业链、定增投向体育云平台建设，体育产业投资规模较大、未来有望形成协同。（3）股价存在诉求，预计后续催化剂将不断推出：今年9 月末一期员工持股计划解锁，成本价22.48 元；17 年1 月原始股东解禁。
由于本次收购暂未通过商务部批准，暂维持16-18 年EPS0.57、0.61、0.67 元（若定增完成将摊薄EPS）。若进展顺利杰之行可于今年8 月完成并表，以承诺业绩计算预计将增厚16-18 年EPS 至0.59、0.67、0.74 元。公司短期估值偏高，长期仍然看好体育行业中大众体育的进一步普及背景下公司体育产业化集团战略的推进及催化剂推出，维持"买入"评级。
风险提示：定增、收购进展不及预期、并购整合不当、消费疲软。

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