报告名称：桃李面包(603866)2016年中期业绩快报点评：符合预期 加快新市场开发增加短期费用利长远
报告类型：点评报告
报告日期：2016-07-11
研究机构：中信证券
研究员：黄巍,陈梦瑶
股票名称：桃李面包
股票代码：603866
页数：3
简介：业绩快报：2016H1收入同增28.53%，归母净利润同增30.73%，符合预期。公司发布2016H1业绩快报，营业收入14.60亿元、同增28.53%，营业利润2.37亿元、同增27.42%，归母净利润约1.89亿元、同增30.73%，与我们前期预测基本一致，符合预期。其中2016Q2营业收入7.98亿元，同增26.29%；归母净利润1.07亿元，同增21.77%；Q1收入/利润增速为31.34%/44.42%。
业绩分析：Q2收入保持较快增长，由于加快新市场开发速度，增加短期费用而利长远。2016Q1公司收入同增31.34%，归母净利润同增44.42%，收入高增长一部分归功于中保质期产品天然酵母的快速上量，2015Q1尚属量产初期，16Q1成为春节主力热销产品，且中保适合春节出行食用，另天然酵母毛利较公司平均产品高约10%，有效提升盈利，16Q1青岛工厂盈利转正，亦在一定程度上改善盈利。16Q2公司收入继续延续较高增长，利润增速略有下行的原因主要为公司加快外埠市场布局，在无分厂地区进行“桃李面包、新鲜送达”主题推广，Q2已进行厦门站、福州站、长沙站、南宁站、宿州站、蚌埠站等线下推广，且持续售卖，产品外运成本高，基本属于亏损售卖，新市场开发费用投入大。市场开发短期费用增长虽对利润有一定压制，但利于长期发展。此外，沈阳技改工程、粽子产能削减30%也有一定影响。
产能分析：东莞、石家庄预计2016Q4开始折旧，明年天津重庆产能有望投产，重庆有税收优惠，2018年江苏、武汉大产能筹备中。公司2015年产量15.12万吨，作为短保质期面包龙头主要通过新建厂和技改实现扩张。从新建产能来看，今年石家庄新产能0.9万吨（0.3万吨新增/0.6万吨搬迁）、东莞租赁产能约1万吨，预计2016Q4开始折旧；2017年天津新增产能8700吨，对应年收入约1.36亿元，重庆新增产能约1万吨，由于地处西部，可获得15%税收优惠（例同目前利润率最高的成都工厂）；2018-2019年预计建成江苏产能3.5万吨，武汉规模例同江苏，公司产能扩张加速。此外，公司通过原有工程技改工程也在很大程度上对产能提升有帮助。
行业分析：糕点面包业处在高速成长期，面包房—短保—长保格局趋变，短保双向挤压空间大。我国面包行业已度过初创期进入高速成长期，收入从2011年的526亿元增长至2014年的899亿元，复合增速19.6%，主要有面包房、短保产品和长保产品三种模式。面包房以克里斯汀、85度C、面包新语为代表，租金和人力成本压力导致该模式利润增速下降甚至亏损，门店拓展趋缓甚至开始关店。短保面包以桃李、曼可顿、宾堡为代表，符合健康新鲜的消费升级趋势，曼可顿、宾堡为外资公司，在华渠道拓展较慢。长保面包以三辉麦风、达利园、盼盼等为代表，保质期在6个月左右，生产灵活，渠道渗透率高，龙头企业市场份额共计24%，但在消费升级趋势下多添加的长保将受挤压。对比“面包店—短保—长保”模式，短保顺消费趋势，发展前景广阔，龙头桃李料最为受益，预计未来8年收入复合增速20%，有望成为行业真正白马成长股。
风险因素。食品安全控制风险；过于倚重单一品牌和主导产品的风险等。
盈利预测、估值及投资评级。维持公司2016-2018年EPS预测0.99/1.24/1.53元，公司为次新股，流通盘小，产能拓展期发展快，给予一定估值溢价，维持“买入”评级。

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