报告名称：长江电力(600900)高分红价值蓝筹典范 持续盈利或超预期
报告类型：深度分析
报告日期：2016-08-01
研究机构：中信证券
研究员：崔霖
股票名称：长江电力
股票代码：600900
页数：11
简介：全球水电行业引领者 。公司主业为水力发电业务， 全资装机规模43,877MW，其中三峡、溪洛渡、向家坝均位列全球前十大水电站。公司电能主要送往我国用电负荷密集、市场电价高的长江三角洲及珠江三角洲地区。2016 年4 月，公司已完成集团控股溪洛渡及向家坝电站的收购工作，目前控股股东三峡集团直接持股61.9%。
挖掘联合调度潜力，电量预期前景向好。随着流域多级水电站的建设，库容的出现及增加将熨平流域来水波动，蓄水使得汛期弃水大大减少，同时提升枯期发电水头，从而提升流域电站发电能力。公司已实现“溪洛渡—向家坝—三峡—葛洲坝”四级电站联合调度，从2014~2015 年发电水平看，同等年度来水下发电能力有所提升。溪洛渡坝址来水总量多年均值为1,463 亿立方米（较预估电量对应来水量高5.3%），且金沙江中上游、雅砻江（汇入金沙江下游）有大型水电站调节，我们上调溪向未来多年平均年发电量5%。2016 年来水偏丰，公司电量有望再创历史新高，上调三峡/葛洲坝/溪洛渡/向家坝发电量预期至1,050/200/628/338 亿kWh。
融资信用优势突出，债务优化降本明确。公司信用评级看，中诚信给予公司“AAA/展望稳定”评级，惠誉给予公司“A+/展望稳定”评级（与中国主权评级一致）。从近期发行的短融及中票可以看出，公司发债利率在全市场处于相对较低水平（年初5 年中票利率3.04%）。存量资产及注入川云公司2015 年年化资金成本分别为5.4%/6.0%，利率下行加之公司积极优化债务结构，财务费用下行空间显着。
高分红蓝筹典范，电改及注入为中期看点。2010 年以来公司现金分红率持续维持在50%以上；近期公司修改章程承诺，2016~2020 年现金分红每股不低于0.65 元（对应股息率4.9%），2020 年以后不低于净利润的70%。公司三峡及葛洲坝电站综合电价仅0.2558 元/kWh，具备竞争优势，电改后存一定提升空间；公司成立三峡电能公司推进配售电业务，延伸产业链。集团正在推进白鹤滩、乌东德建设，合计规模28,200MW，预计将于2020 年左右投产，而根据集团关于避免同业竞争承诺，投产后注入上市公司较为明确，有望再次带来公司的跨越式发展。
风险因素：需求偏弱导致消纳受限；向溪电价调整超预期；来水不达预期。
维持“买入”评级。鉴于2016 年来水偏丰，上调公司2016 年盈利预测至1.04 元（原为0.88 元）；考虑到公司资金成本降低带动财务费用下行，且向溪电站发电能力有望好于此前预估，上调2017~2018 年盈利预测至0.97/1.03 元（原为0.85/0.87 元）。公司承诺分红较高，股息率近5%，为价值蓝筹典范；若后续社会资金成本继续下行，将对业绩及估值产生提升作用；结合18.5 元的DCF 估值结果，保守给予目标价16.0 元，维持“买入”评级。

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