报告名称：同仁堂(600085)2014年年报点评：业绩稳健增长 期待改革红利
报告类型：点评报告
报告日期：2015-03-24
研究机构：长江证券
研究员：刘舒畅
股票名称：同仁堂
股票代码：600085
页数：5
简介：业绩稳健增长，四季度增长提速：2014 年，公司收入同比增长8.5%，净利润同比增长14%，扣非净利润同比增长15%。第四季度，公司收入同比增长19%，净利润同比增长24%，较前三季度增长明显提速，显示出公司对产品进行梳理后，实行的“一品一策”、“一品多策”销售策略已见成效。公司综合毛利率提高0.3 个百分点；销售费率基本持平；管理费率下降0.26 个百分点；财务费率下降0.4 个百分点。
同仁堂股份、科技稳健增长，国药保持较快增速：2014 年，公司医药商业收入同比增长10.53%，比中报略有提速，主要是GSP 认证对商业业务的影响已经恢复，新开门店也做出了一定贡献（截止2014 年底，已设立零售药店450 家）。工业收入增长12.24%，分平台来看：（1）母公司同仁堂股份：收入同比增长13.5%，净利润同比增长11.3%，预计一线品种中安宫牛黄丸、国公酒收入增速超过15%，二三线品种整体增速在10%以上；（2）同仁堂科技：收入同比增长15%，净利润同比增长18.5%，其中，牛黄解毒片同比增长26%，感冒清热颗粒收入增长16%，其他增幅明显的产品有加味逍遥丸系列、金匮肾气丸系列、西黄丸系列等，均较上年同期增长20%以上。阿胶增速超过20%，唐山基地已于2014 年底投产，阿胶产能瓶颈消除后增长有望提速。子公司同仁堂麦尔海（主营日用品、化妆品）收入同比增长25%，净利润同比增长24%。旗下南三环中路药店收入9406 万元，同比增长12%；（3）同仁堂国药：收入同比增长24%，净利润增长30.5%。其中，安宫牛黄丸海外需求旺盛，仍有提价可能；灵芝孢子粉在大陆销售额快速增长，并在越来越多的国家启动注册和备案工作。国药于2014 年6 月份收购了香港福明堂中医药中心50%股权，香港养生中心也于2014 年4 季度开张。同时，作为集团海外销售平台，国药已在15 个国家和地区开设52 家店铺，不断拓展的海外营销网络也将促进集团旗下各子公司工业产品的销售。
静待经营活力释放：公司上市以来，发展速度较为缓慢，我们认为主要原因在于机制。2014 年8 月初，北京市公布了《关于全面深化市属国资国企改革的意见》，明确了国企改革的大方向，预计今年北京市国企改革的具体方案和细则有望出台。我们期待公司机制能得到改善，进一步激发企业内生活力。
药价放开+医药电商，公司有望持续受益：2 月26 日，我们发布了OTC 行业深度报告《品牌OTC 的复兴》，认为在新形势下，品牌OTC 有望迎来复兴。首先，最高零售价放开，溢价能力最强的品牌OTC 最易提价，价格天花板升高，提价也将减少终端拦截。其次，电商的兴起带来流通环节的巨大变革，终端拦截将成过去时。一方面，电商渠道下消费者主导权加强，品牌药优势明显，另一方面电商降低渠道费用，提高药店品牌药获利能力，品牌药将重获青睐。公司为OTC 龙头，旗下产品90%通过OTC 销售，又拥有极强的品牌优势，药价放开后有较强的提价预期。同时，公司大量产品已利用电商平台进行销售，很多产品销售都名列前茅（以天猫医药馆为例，2014 年10-12 月，同仁堂品牌整体销售排名第二）。
维持“推荐”评级：同仁堂的品牌价值无可比拟，拥有800 多个药品文号、丰富中医师资源和遍布全球的销售网络，是潜力巨大的平台型企业，未来有望持续受益于药价放开和电商发展。国企改革预期等积极因素，将会促进制约公司发展的机制问题逐渐改观。预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.67 元、0.81 元、0.97元，对应PE 分别为37X、30X 和25X，维持“推荐”评级。

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