报告名称：众信旅游(002707)2015年一季报点评：竹园合并带动增长 综合布局持续推进
报告类型：点评报告
报告日期：2015-04-24
研究机构：中信证券
研究员：姜娅
股票名称：众信旅游
股票代码：002707
页数：3
简介：投资要点
竹园并表核算，15Q1 净利润增48.3%。15Q1 公司营收10.97 亿元（+45.8%），归属于上市公司净利润2578 万元（+48.3%），最新股本摊薄EPS 0.37 元。竹园国旅3 月纳入合并、人民币升值带来汇兑收益增加带动财务费用减少等原因，使得公司15Q1 实现快速增长。基于竹园业绩预测、假设3 月盈利占全年8%（考虑平季按12 个月平均），测得众信原有业务15Q1 营收为8.7 亿元（+15.3%），归母净利2183 万元（+25.6%），保持稳健增长。
批零快速增长，商务会奖稳健。公司15Q1 增长高于行业平均水平（中国旅游研究院预计15Q1 中国出境旅游人次增长17%，旅游花费增长16%），出境旅行社龙头的地位进一步稳固。根据2014 年年报，公司批发/零售/会奖三大业务收入增速分别为47%/42%/19%。预计2015 年，在新度假线路开发、互联网平台升级、实体营销门店落地的推动下，批发/零售业务有望保持快增，预计达约40%；商务会奖业务增速在15%~20%。
利润率同比回升，布局效果初显。15Q1 毛利率为9.79%，相比去年同期回升0.69pct；因销售人员增加、线下门店扩张等因素，15Q1 销售费用大幅增长76.1%；但综合来看，公司净利率仍然同比上升（15Q1 2.55% vs14Q1 2.31%）。我们认为，前期的市场建设及推广积累对盈利的带动效应将逐渐释放，预计公司净利润率稳中有升。
模式纷争加剧，全方位布局重要性凸显。2015 年4 月23 日，包括众信在内的17 家旅行社联合声明，决定停止向途牛供货今年7 月15 日及以后出发的旅游产品。事后，途牛回击称将下架众信全部产品，携程则宣布已与众信、竹园等60 余家大型传统旅行社达成全面合作。因相互依赖度不高，该事件对双方短期经营影响均有限；但从侧面反映出互联网趋势升级、渠道扁平化过程中，各层级渠道商之间不可避免的竞合关系。旅游是天然的O2O 行业，面对在线零售终端的发展壮大，传统旅行社在目的地资源、品牌与服务方面的优势显得更为重要。众信积极布局游学、医疗、金融等全方位出境服务，并成功联合竞购Club Med，掌控优质落地资源；并初步完成与悠哉网的整合、O2O 更进一步，保证线上流量供应。全产业链布局使得公司拥有应对互联网渠道挑战的基础，作为国内领先的民营出境旅行社，公司有望迎来二次成长机遇，看好其成长前景。
风险提示。旅行社行业竞争加剧、商务会奖旅游业务客户过度依赖的风险等。
盈利预测、估值及投资评级。公司正停牌筹划非公开发行股票事项，鉴于竹园3 月开始并表，原预测基于全年并表测算，调低2015 年全面摊薄EPS为2.66 元（原为2.77 元），维持2016-2017 年全面摊薄EPS 预测为3.56/4.82 元。目前公司股价对应2015/16 年PE 为76/57 倍，绝对值较高。但公司处在明确、快速的战略布局周期中，短期单纯以PE 估值不尽合理，建议在大的产业发展趋势背景下考虑公司的投资价值，积极配置。鉴于公司停牌事项不明，暂不给予目标价，维持“增持”评级。

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