报告名称：协鑫集成(002506)光伏系统集成的集大成者
报告类型：深度分析
报告日期：2015-08-12
研究机构：齐鲁证券
研究员：曾朵红,沈成
股票名称：协鑫集成
股票代码：002506
页数：26
简介：清洁能源巨头协鑫集团借壳超日太阳重磅登陆A 股资本市场：超日太阳破产重整，清洁能源巨头协鑫集团入主，公司更名为协鑫集成，定位于全球领先的一站式综合能源服务解决方案提供商及服务商，业务主要涉及系统涉及优化、系统集成、金融服务及运维服务四大方面。公司拟以1.26 元/股向融境投资、裕赋投资、长城国融、辰祥投资和东富金泓非公开发行股份募集配套资金，发行股份不超过5 亿股，募集配套资金总额不超过6.3 亿元，用于购买上海其印持有的江苏东昇51%股权和张家港其辰100%的股权、江苏协鑫持有的江苏东昇49%的股权以及张家港其辰在建项目的运营资金（尚需证监会核准）；拟注入资产将于2016 年中期达成4GW 组件产能。
协鑫集成涅槃重生，2014 年扭亏为盈：公司在2014 年度破产重整期间在管理人的组织下快速恢复生产，实现了589MW 的组件销量，主营毛利率大幅提升，同时取得了20 多亿元的重组收益，致使公司利润大幅增加。2015 年一季度，公司经营状况继续改善，单季度实现盈利7089 万元；同时预告上半年盈利1.5-2.5亿元。
创新商业模式，打造集成4.0：公司注重技术研发投入，打造专业化的系统设计团队，针对不同区域、不同类型、不同规模光伏发电系统提供技术设计服务，提供最优设计方案；依托完整的产业供应链管理体系，根据不同的设计要求，为客户提供最佳系统解决方案；同时通过科技创新及应用创新，提供基于差异化的超高效组件的系统集成包，通过品质、高效率满足光伏电站25 年以上持续稳定运营质量需求；积极推进光伏金融应用及创新，通过融资租赁、保险、基金等综合金融业务支持带动系统集成业务快速发展；提供优质运维服务，具有专业化运维管理团队，逐步实现全球运维、智能运维、高效运维。通过电站运营大数据分析，提升和优化电站运维管理，提升发电量；为系统效率研究、设计优化提供大数据支撑，通过物联网技术为提供最佳系统解决方案创造条件，从而提升公司运维体系的全球竞争力；进一步延伸产品线，未来将公司打造成为全球领先的综合分布式能源系统集成商，提供优质的清洁能源的一站式服务。公司引领行业发展潮流，率先打造更加重服务的集成4.0 模式，除了包含产品集成、技术集成之外，还包括运维集成、金融集成、标准集成、产业集成。
背靠协鑫集团，发挥协同优势：公司背靠协鑫集团，上游拥有保利协鑫能源（3800.HK）的硅材料优势（成本控制、质量要求、供货能力），下游拥有协鑫新能源（0451.HK）的电站资源优势（项目渠道、电站客户），纵向协同优势有助于公司业务的高效率运转。公司虽然进入光伏组件领域不久，但是协鑫集团强大的品牌影响力有助于公司快速打开组件市场，实现跨越式发展。另外，协鑫集团拥有包括环保热电、天然气发电、垃圾发电、供热在内的25 年的电力发电经验，有望为公司主业的专业化管理与可能的外延式发展提供良好的借鉴。
坚定走差异化、高效化、规模化发展之路：公司的差异化发展之路，除了商业模式的差异性之外，还包括根据按照客户需求提供订制化的系统解决方案，包括大型地面电站、屋顶分布式系统、渔光互补系统、农光互补系统。公司目前已拥有上海奉贤基地150MW 普通组件产能（原超日太阳生产线），拟增发收购江苏东昇1GW 普通组件产能、张家港其辰（包括其子公司徐州其辰）3GW 高效组件产能（尚未完全投产）；收购完成后，预计今年底总产能可达3.15GW（1.15GW 普通+2GW 高效），明年中期可达4.15GW（1.15GW 普通+3GW 高效），规模进入光伏组件第一梯队。公司还积极响应国家“一带一路”战略，将通过在海外建立光伏产业园的国际合作新模式，进行高科技集成与规模化、集约化、专业化的聚合，为中国清洁能源行业发展搭建一个国际化的舞台。
构建未来能源互联网生态体系：公司的中长期战略，定位于全球领先的综合能源系统集成商，由单一的光伏系统集成商，向综合能源系统集成商转变。公司积极开发高效组件产品的同时，还探索研发储能技术，结合大数据智能运维与金融手段，开发出“鑫阳光”高效户用发电系统，带领用户进入能源互联网新时代；打造通过一站式综合系统集成服务平台，实现能源利用最大化，构建未来能源互联网生态体系。
投资建议：在不考虑增发摊薄股本的情况下，结合公司2015-2016 年6 亿元、8 亿元的业绩承诺，我们预计公司2015-2017 年EPS 分别为0.24 元、0.33 元、0.43 元，对应PE 分别为5.1 倍、3.7 倍、2.8 倍；综合考虑公司的商业模式、行业地位与规模体量，首次给予公司“买入”的投资评级，目标价8.5 元，对应于2016 年26 倍PE。
风险提示：光伏行业需求不达预期；光伏电站限电超预期；项目资源不达预期；融资不达预期；能源互联网布局不达预期。
