报告名称：信立泰(002294)2015年半年报点评：估值极低的内生高成长心血管药企 维持买入
报告类型：点评报告
报告日期：2015-08-25
研究机构：齐鲁证券
研究员：胡彦超
股票名称：信 立 泰
股票代码：002294
页数：6
简介：2015.8.24 公司发布2015 年中报，营收16.58 亿元，同比增长27.17%；归属母公司净利润6.15 亿元，同比增长25.55%，实现基本每股收益0.59 元，处于前次业绩预告的上限（10-30%）。同时，公司公告2015 年1-9 月份业绩预测10-30%，同时二季度也完成了10 送6 派7 元的分红方案。
点评：在去年高基数（泰嘉在广东老平台持续销售）的基础上实现25%+的业绩增长，超市场预期，基于公司今年业绩前低后高的判断，我们认为公司2015 年内生增长有望保持30%左右的增长，未来3 年有望保持20%+的业绩快速增长，在医药板块中极为稀缺，维持“买入”评级。
2015H1，泰嘉保持20%左右的快速增长，心血管产品线二线产品高速增长：从中报看，公司制剂销售增长16.6%，同时毛利率提升1.53 个百分点，我们预计公司心血管产品线保持20%左右的快速增长，单品种看，我们预计“泰嘉”销售11 亿元左右，同比增长20%左右，从公司销售区域也可以印证这一点，在泰嘉落标广东之后，公司在华南地区的销售2015H1 同比下滑8%，但是华北、华东及其他地区保持了快速增长，有效弥补了公司广东落标的损失，可以发现公司产品的刚性需求及市场开拓能力；比伐卢定和贝那普利合计销售7000 万左右，保持快速增长；信立坦贡献少量收入。作为经过临床多年使用的“泰嘉”，“PCI 刚性需求（存量）+脑卒中预防新应用拓展（增量）”支撑其业绩20-30%的稳定增长确定性强，同时作为通过欧盟GMP 认证的药品，我们认为公司产品在后续的招标过程中，有望和原研药同质量组竞争，进一步拓展市场份额；后续梯队产品“比伐卢定+阿利沙坦酯+支架”，适逢2015 年招标加速，医保目录的调整，有望进入部分地区甚至国家新的医保目录，2015-2020 年有望逐步放量，支撑“泰嘉”增速放缓背景下整个心血管产品线的业绩保持20%以上的增长。
抗生素业务整体规模稳定，预计未来保持稳定略增。2015 年半年报显示，原料药产品销售收入3.60 亿元，收入同比增速89.2%，毛利率35.96%，保持稳定，我们认为随着“限抗”政策消化，头孢西丁、头孢呋辛等抗生素品种受益于限抗政策带来的品种集中，持续加速放量，上游原料药企业也同时受益，预计信立泰药业的头孢西丁、头孢呋辛等原料药产品均保持了20%以上的销售增长，从而拉动原料药业务的业绩反弹。同时给予抗生素行业整体难以再有爆发性的增长，产业格局相对稳定的判断，我们预计公司头孢制剂业务和去年的规模持平。
经营性现金流负增长，主要是去年应收账款增长低基数影响。
创新生物药平台搭建是公司战略布局调整的第一步。
长期看，我们看好公司围绕心血管产品线持续打造的核心竞争力。基于公司在心血管领域的长期的渠道、专家、销售队伍的积累，我们看好公司围绕心血管专科的产品线持续丰富，包括心血管、抗肿瘤、糖尿病等慢病领域的持续拓展。
基于公司正在发生的战略布局变化的分析，我们再次重申信立泰（002294）“买入”评级。“泰嘉”招标竞争、心血管产品管线（比伐卢定+阿利沙坦酯+支架）逐步放量、介入布局新领域（创新生物药），形成了市场对信立泰判断的三个关键点。在EPS（泰嘉增速放缓）和估值提升（进入新领域）之间，机构投资者一直非常纠结。自2014 年开始，我们强调对公司的判断有必要从对“泰嘉”招标、广东模式、心血管管线放量低于预期等的关注，转移到对公司战略布局正在发生的变化的关注上。
我们认为：目前公司股价对应2016 年14.6PE，远低于板块25PE 的水平，已经反映了泰嘉及后续产品线最坏的预期，我们认为目前股价具备极高的安全边际，公司目前的战略调整将逐步打开长期增长的空间。从产品及研发端看，“心血管产品线业绩增长确定性强+创新生物药平台搭建”完善了公司短中期、长期最具优势的产品线（研发平台）；销售端，公司近千人优秀的学术推广，在新产品的推广过程中，有望复制“泰嘉”的成功。
盈利预测：凭借“泰嘉”稳健的增长，公司未来3 年有望保持20-30%的净利润增长。我们预计公司2015-2017年收入分别为38.05、43.82 和51.01 亿元，增速分别为32.03%、15.14%和16.41，归属上市公司净利润增速分别为31.81%、26.21%和21.07%；2015-16 年对应的EPS 为1.31、1.66 和2.01 元。考虑到公司拳头产品的持续盈利能力以及新产品的业绩启动，我们保守给予公司2016 年20-25 倍估值，目标价33-42 元，维持“买入”评级。目前股价对应15-16 年分别为18 倍、14.6 倍，估值极低，在医药板块整体业绩增速放缓的背景下，公司20%的持续增长显得尤为稀缺，建议积极布局，筑底最具安全边际成长股。
风险提示：基药招标政策风险、竞争对手及替代品种快速抢占市场的风险、新产品推广不达预期风险

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