报告名称：怡亚通(002183)2015年半年报点评：业务高增长持续 流通生态圈构建高壁垒
报告类型：点评报告
报告日期：2015-08-31
研究机构：广发证券
研究员：王永锋
股票名称：怡亚通
股票代码：002183
页数：6
简介：高增长源于深度供应链和金融业务扩张，广度供应链不断萎缩
公司营收同增50.43%，业务量同增11.34%，主要由于深度供应链业务量、营收同增55.43%。在快消品行业增速下滑背景下，公司依靠内生增长和并购仍能保持高增长实属不易。公司深度供应链继续推行“三合行动”（项目整合、业务联合、文化融合），聚焦母婴、日化、食品、酒饮、家电行业，上半年新增落地合资公司41 家。由于深度供应链品类和业务规模不断扩张，规模化效应进一步提升，使得深度业务毛利率提升0.61%。广度供应链由于削减低费用率的业务，业务量同降11%，但营收和毛利率都略有提高。
公司利润总额低于收入增速，主要由于深度业务扩张管理费用率提高以及公允价值变动、投资收益同比大幅下滑所致。由于公司深度供应链业务不断扩张，需要公司垫资开拓新业务，上半年经营活动现金流净额为-9.7亿元，同比增长17.5%，低于收入增速，同比增速正在收窄，说明公司对上下游的议价能力正在提高。
上半年供应链金融实现收入1.51 亿元，同增90.20%。公司供应链金融业务包括三个方面：广度供应链金融、小额贷款及O2O 金融服务业务。O2O金融业务是去年底开始，截止目前累计贷出3 亿元。上半年金融业务毛利率78.92%，同比降3.77 个百分点，主要由于去年底开始多次降息导致外部利率下降以及O2O 金融业务毛利率略低于小额贷款业务。我们认为随着O2O 金融平台扩大，未来金融业务将成为公司业绩高速增长的重要着力点。
公司正在形成中国第一流通行业供应链生态圈，构筑高壁垒
公司通过380 平台正在打造流通行业供应链生态圈。这个生态圈的基础是380 分销体系，不仅缩短了分销链条提高社会效率，同时构建了怡亚通自身壁垒，未来增加任何适销品类的边际成本非常低。公司正通过增值业务来实现分销网络价值，构建供应链生态圈。包括互联网B2B/O2O 分销服务平台（宇商网、380 深度分销平台）；互联网B2C/O2O 零售服务平台（和乐网、云微店、和乐生活连锁超市、EA LEAD 美妆连锁、终端联盟）；互联网O2O 终端营销平台（终端传媒）；互联网O2O 金融服务平台。上半年为止，O2O 金融平台已经贷出3 亿余额款项；公司已完成终端传媒后台系统开发，并已有超过3 万家终端门店加入，我们预计下半年终端传媒可为公司业绩贡献广告收入。和乐生活超市与EA.LEAD 美妆生活馆为线下零售加盟连锁平台，目前和乐生活超市已超过500 家，EA LEAD 超过50 家。
投资建议
我们认为公司未来三年收入可达50%以上复合增速，3 年内能达800亿收入，可对比京东1.66 倍ps。
风险提示
380 分销业务扩张过快出现管理半径问题；供应链金融坏账风险。
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