天真的外推假设和乐观的悲观预测

0%的中位数和-0.133%的均值太低，无法解释预期的变化；此外，它们是负的，而超额回报是正的，因此很难解释总预期的增加。此外，25%和75%为零，表明单个公司的二甲醚差异很小。对于负超额收益的情况，平均差为-0.35%，中值为0%。第75百分位是0%，第25百分位几乎是0%。总的来说，表[16]中的结果表明，中位增长预期的公司特定变化相对稳定，大多数变化接近或等于零。我继续以二甲醚为因变量，以本季度超额收益率为自变量进行回归。我用上一季度的超额回报率代替当前季度的超额回报率，以此重复回归。结果见表[17]面板A。两次回归的结果证实了表[16]中的结果，即企业超额回报对增长预期的影响很小。例如，当前/上一季度的超额回报率为0.01（1%），平均而言，只会导致增长预期增加0.0046%/0.0057%。即使我考虑到许多二甲醚为零，并且在没有它们的情况下进行回归，超额收益的β系数也只会增加到1.123，这意味着1%的超额收益与0.01%的增长预期相关。另一个指标是非常低的R，实际上为零。一个可能的反对意见是，A组中的合并回归掩盖了具有特定B/M和规模特征的公司的行为。

表[17]中的B组和C组分别给出了每种B/M和尺寸的先前回归。结果证实了A组的结果。系数太低（即使它们再次具有统计显著性），无法表明季度公司超额回报的任何影响；此外，每五分之一人口的Ris值几乎为零。表[16]和表[17]的结果共同证明，平均而言，企业超额收益对增长预期的形成并不重要。尽管有上述结果，但可能只有当超额收益足够高或足够低时，超额收益的影响才会出现。我选择10%的超额收益作为高超额收益的阈值，选择-10%作为低超额收益的阈值。我还研究了一家公司至少连续两个季度超额收益超过10%的情况。表[18]A小组展示了10%或以上的正公司超额回报率。预期增长率的平均变化为-0.13%。在超额收益率为-10%的情况下，平均差异为-0.29%。在这两种情况下，主题是零。面板B和C将结果分解为B/M和尺寸五分位数。从这三个面板中可以明显看出，结果与只需要正超额回报或负超额回报的情况没有很大差异（表[16]面板a和B）。要求持续保持10%的正超额回报率不会改变结论。表[18]面板D提供了该练习的结果。为了让增长预期发生有意义的变化，我们需要至少连续六个季度实现10%的超额回报。

对于负回报的情况（E组），平均值和/或中值需要三到四分之一的时间才能达到显著的规模。总的来说，这些结果并不支持分析师通过考虑公司的市场表现来提高预期增长预测的假设。市场回报和预测的长期增长之间的回归系数很小。即使是持续的正回报也不能充分解释这种现象；这些案例非常少，与回报幅度相比，变化相对较小。V.C.国内生产总值增长可能导致预测增长率共同变动的另一个因素是国内生产总值增长。其基本原理是，由于GDP的正增长或负增长（这是影响整个经济的一个因素），预期增长率会一起移动。首先，我检查了GDP增长与每个图书到市场五分位数的长期预期之间的相关性。结果如表[19]所示。面板A显示了B/M五分位数的结果。只有第一个五分位数的相关性是显著的。然而，它的经济意义是相当有限的，在1996年之前的时期是微不足道的。B组给出了大小五分位数情况下的结果，其中第一个五分位数的相关性对整个样本和两个子周期都是显著的。第五个五分位数和第二个五分位数的相关性在经济上和统计上都是负的和显著的（但在经济上不太显著）。作为下一步，我运行以下回归：（2）其中forecast是每个五分位数的平均预测。表[20]A组报告了B/M五分位数的结果。

对于整个样本，只有第一个五分位数的GDP增长差异系数是显著的，这表明GDP增长率的增加或减少对于低B/M企业的长期预测是重要的。然而，该系数为负值，表明增长率的增加与对增长型企业的长期预测的降低有关。请注意，GDP增长率的所有变化系数也是负值，但并不重要。1995年之后，低B/M的结果得到确认（B组）。相比之下，在1996年之前，没有显著的系数。GDP增长的滞后差异对于增长型企业来说是正的，对于价值型企业来说是负的，但在所有情况下都是微不足道的，而且规模很小。Ris在大多数情况下都非常低，低于10%，表明GDP增长率解释长期预测变化的能力很低。表[21]面板A报告了尺寸五分位数的结果。就整个时期而言，只有第三个五分位数（中型企业）的效率是显著的；这是负面的。除第一个五分位数外，所有其他五分位数的GDP增长差异也为负值（但不显著）。系数最高的是五分之一的公司（最大的公司）。1995年后的情况类似；差异系数为负，第二和第三个五分位数显著，表明预测变化与GDP增长变化之间存在负相关关系。对于1996年之前的时期，只有第一个五分位数的滞后差异系数是显著的，其余系数有混合符号。

与B/M情况类似，Ris在大多数情况下非常低。总体而言，结果表明，GDP增长的变化不能充分解释长期预测的变化。对于成长型企业和中型企业的情况，有一些解释力，但系数为负。对于小公司的案例也有一些解释力，但仅限于样本的第一个阶段。然而，GDP增长对其他类别的企业并不重要，因此无法直接解释预期的同步运动。此外，长期预测过高，无法仅用GDP增长来解释。样本中30年的GDP增长相对较低且稳定（大缓和期），很难说分析师没有意识到这一点。四年内每年增长25%，而同期整体经济每年增长3%左右，对大多数企业来说是一项艰巨的任务，即使它们被认为是增长型企业。V.D.GDP预测我现在来检查GDP预测和长期预期之间的关系。其目的是调查GDP预测是否可以解释分析师预测的高预期增长率。假设是高预期增长率是基于高预期GDP增长。GDP增长预测来自费城联储每季度进行的专业预测员调查（SPF）。我使用的是提前四个季度的平均预测。对于每个季度，我都会预测未来四个季度的平均增长，从而建立一个季度频率的时间序列。

图[10]描述了GDP预测。我接着检查了GDP增长预测与B/M五分位数长期增长预测之间的相关性。结果显示在表[22]面板A中。所有相关性均为负，而对于第三、第四和第五个五分位数，它们具有显著性和经济重要性。然而，如果将样本分为1996年之前和1995年之后，结果会发生很大变化。1995年之后的时期，相关性不显著。对于1996年之前的时期，第一和第三个五分位数的相关性为负且不显著，第二个五分位数的相关性为正且显著，最后两个五分位数的相关性为负且显著。表[22]的B组报告了五分位数情况的结果。在1995年之后的时期，除了五分位四之外，所有的相关性都不显著。对于1996年之前的时期，第一个和第五个五分位的相关性不显著，第二个和第四个正相关性和显著性，第三个负相关性和显著性。总的来说，1995年之后的相关性不显著，1996年之前的时期也没有同质的迹象，因此GDP短期预测似乎在形成长期预测方面不起重要作用。我继续进行以下回归：（3）B/M五分位数的结果见表[23]。就整个时期而言，唯一有意义的系数是第一个B/M五分位数的GDP预测差异（正）和第五个五分位数的滞后差异（负）。都很低。1995年之后的时期也呈现出类似的景象，只是现在第一个五分位数的滞后差异才是显著的。

对于1996年之前的五分之一人口，GDP预测不再重要。总的来说，对于成长型企业来说，短期GDP预测的增加意味着成长型企业的长期预测增加，而价值型企业的长期预测减少。然而，Ris较低，GDP预测的解释能力也较低。表[24]给出了尺寸五分位数的结果。唯一的两个显著系数是1996-2011年期间第二个五分位数的滞后差和1996年之前第三个五分位数的滞后差。在大多数情况下，罕见的差异非常小，这表明GDP预测差异与长期预测差异之间的关系相当弱。上述结果表明，GDP增长预测对增长型企业提供了一些解释，但对其他企业类别没有解释。上述结果似乎表明，除了对宏观经济状况的预期之外，其他因素导致分析师对增长前景和大公司的“长期增长预测”过度乐观。此外，GDPgrowth预测相当准确；无论如何，它们不会给经济带来过于乐观的前景，这与分析师的长期预测的乐观性质相反。V.E.利润预测费城联邦储备银行（Philadelphia FED）对专业预测师（SPF）的调查包括一份问卷，让参与者预测未来四个季度经济体中所有公司的总体利润水平。这些回答可能是有用的，因为它们提供了关于公司业绩的另一种观点。

在目前的研究中，我使用营业收入而非利润作为绩效衡量指标；此外，SPR不包括对单个公司的预测，它将这些公司区分为低账面市盈率或高账面市盈率，以及大小账面市盈率。然而，如果分析的重点是季度间利润的增长，那么可以将其与经营业绩的增长进行比较，这将在本研究中得到检验。对于该数据集，季度平均利润增长率为1.9%（中位数为1.5%），标准差为1.4%。图[11]显示了利润增长预测的时间序列。表[25]A组给出了B/M五分位数的利润预测和分析师长期预测之间的相关性，B组给出了规模五分位数的相关性。对于B/M五分位数，1995年之后的所有相关性均为负，1996年之前的第三、第四和第五个五分位数（最后一个不显著）的相关性均为负。在整个时期内，所有相关性均为负且显著（第二个五分位数除外）。大小五分位数的相关性相似。作为初步说明，负相关性表明财务分析师的预测与利润预测方向相反，因此SPF的利润预测很难用作解释长期预测的变动和价值的因素。换句话说，经济中的预期利润（根据SPF）不能作为解释金融分析师长期预测变动的因素。下一步是进行以下回归：（4）B/M五分位数的结果见表[26]。

没有系数对整体样本有显著影响。1995年后价值型企业的滞后差异为负且显著，1996年前价值型企业的滞后差异系数为正且显著。在大多数情况下，Ris非常小。尺寸五分位数的结果见表[27]。同样，在整个时期内，没有任何系数是显著的。1995年之后的第一个五分位数和第四个五分位数有一个负显著系数，1996年之前有两个正显著系数。在这些案例中，Ris相对较高。结论是，利润预测似乎无法解释分析师长期预测的总体价值和变动。在大多数情况下，长期预测的变化似乎与当前或以前的利润预测无关，在大多数情况下，Ris较低。此外，与费城联储调查的预测者相比，金融分析师似乎对他们涵盖的所有类型的公司都过于乐观。例如，对于第一家从账面到市场的五分位（增长）公司，财务分析师预测自1981年以来，整个时期的年增长率始终高于20%。这意味着每个季度的平均增长率在5%左右。这是所有公司预测利润增长的2.5倍。对于价值型企业而言，平均每年约为11%，季度增长率约为2.75%，比SPF预测的平均1.9%高出45%。1995年后的预测就体现了这种乐观态度。

在规模五分位数的情况下，最小的公司（第一五分位数）的时间序列平均每年为18.86%，按季度计算为4.72%，约为该基金预测的平均1.9%的2.5倍。对于最大的公司来说，平均季度增长率为3.125%，比SPF预测的平均增长率高出50%。因此，对未来盈利能力的预期（根据SPF的预测）似乎不是金融分析师长期预测背后的驱动因素。V.F.公司年龄另一个可能有助于增长预测协同变化的因素是平均公司年龄，其中年龄被定义为股市年龄，即公司公开交易的季度数。分析人士可能对一家新公司的前景感到兴奋，但同时却低估了老公司的前景。因此，如果B/M和五分之一规模公司的平均年龄下降（例如，由于IPO浪潮），平均长期预测可能会增加。如果存在这种现象（即平均年龄的下降与平均长期预测的增加有关），可以用两种方式来解释。第一种解释是，这可能是一种机械效应，因为新公司通常具有较高的长期预测（Michaely和Womack，1999），因此当它们进入股市时，平均长期预测会增加。另一种解释是，分析师可能会对新加入公司的数量感到兴奋，并增加他们对所有公司的期望。请注意，不仅公司的年龄本身很重要，公司年龄的含义也很重要。