扩散型并购交易策略

只有当A公司+B公司的价值分别大于A公司和B公司的价值时，才能创造价值。”Fornalczyk（2012）写道：“并购（M&A）提供战略联盟的替代方案，以加强市场地位。合并导致资产更集中于一家公司手中，收购的结果是资本集团的创建和扩张。竞争法将资本集团视为一个经济实体，因为子公司由集团内的主导公司协调。”Brakman，Garretsen，Van Marrewijk（2005）解释了并购交易背后的一般动机：遵循Neary（2004a）的观点，并购的各种动机可以从总体上区分开来。在产业组织（IO）文献中，有两个基本动机非常突出：效率动机和战略动机。效率的提高是因为收购增加了企业之间的协同效应，从而增加了规模经济或范围经济。此外，从战略角度来看，并购可能会改变市场结构，从而对公司利润产生影响，甚至可能降至零（这就是所谓的“并购悖论”，Salant et al.（1983））。”有必要补充一点，并购的主要目的和业务转型目标可能包括在维基百科（2013）：1中。规模经济：通过消除重复的部门或业务，优化合并后的公司，降低公司相对于同一场地的成本，从而提高利润率。2.范围经济：通过增加或减少不同类型产品的营销和分销范围，优化合并公司。3.增加收入或市场份额：合并后的公司增加其市场力量（通过获取增加的市场份额）以设定价格。4.

交叉销售：合并后的公司将增加客户群。5.协同效应：合并后的公司将有机会实现管理专业化、增加订单规模和相关的批量购买折扣。6.税收：合并后的盈利公司可以收购亏损公司，以减少其纳税义务。7.地域或其他多元化：合并后的公司将平滑公司的盈利结果，从长期来看，这会平滑公司的股价，让保守投资者在投资公司时更有信心。8.资源转移：合并后的公司资源可以通过克服信息不对称或合并稀缺资源来创造价值。9.垂直整合：当上下游企业合并（或一方收购另一方）时，就会发生垂直整合。出现这种情况有几个原因。一个原因是将外部性问题内部化。这种外部性的一个常见例子是双重边缘化。当上游和下游企业都拥有垄断能力，并且每个企业都将产量从竞争水平降低到垄断水平，从而造成两个无谓损失时，就会出现双重边缘化。合并后，垂直整合的企业可以通过将下游企业的产出设定为竞争水平来获得一个无谓损失。这增加了利润和消费者剩余。建立垂直整合公司的合并可能是有利可图的。10.招聘：合并后的公司将使用收购作为正常招聘流程的替代方案11。吸收：合并后的公司将吸收单一管理下的类似业务。12.多元化：合并后的公司可能会对冲个别行业的衰退。13

经理报酬：合并公司的高级管理团队可能会根据公司的总利润而不是每股利润来增加高管报酬，这将给tea m一个反向激励，即收购公司以增加总利润，同时降低每股利润（这会损害公司所有者和股东）。如Jones T（2009）所述，并购交易主要分为三类：“通常有三类合并：1.横向、2.纵向和3.集团/多元化。其他子类别包括产品扩展合并、收购合并、合并合并合并、增值合并和稀释合并。”Jones T（2009）为三大并购交易类别提供了以下定义：1。“横向合并指的是同一行业的两家公司的合并。2.纵向合并指的是满足不同生产阶段的公司。买方向原材料来源或客户的方向扩张。3.企业集团或多元化合并指的是两个非竞争对手、非同一行业的公司的联合，且没有它不是同一供应链的一部分。企业集团合并是指在完全独立的业务范围内收购一家公司。通常，被收购公司是作为母公司的独立业务单位或全资子公司运营的。”在发起并购交易时，必须特别关注并购买家检查目标公司的尽职调查过程。并购交易中有两种尽职调查的可能性：1。友好投标，前提是收购得到targetbusiness管理层的支持。

在这种情况下，通常使用重大不利变更条款（MAC）来协商交易价格。2.敌意收购，目标公司管理层反对收购。并购交易中的商业估值包括以下几类维基百科（2013）中的估值：1。资产评估，2。历史收益估值，3。未来可维持收益估值，4。相对估值（可比公司和可比交易），5。贴现现金流（DCF）估值。让我们在接下来的几页中回顾一下现代可比交易分析和估值方法，考虑到估值的概念，在并购交易过程中，估值越来越重要。inSchnoor（2006）、Arzac（2005）、Goedhart、Koller、Wessels（2005）、Lie、Lie H J（2002）、Liu、Nissim、Thomas（2002）：1。公开募股：一家公司或部门在公开市场的价值是多少？2.债务发行：发行EBT的业务或资产的潜在价值是多少？3.并购：目标公司价值多少？潜在协同效应的价值是什么？4.资产剥离：一个公司或部门可以卖多少钱？5.公共辩护：如果发生人质竞购，该公司是否被低估或高估？6.意见的公平性：从财务角度来看，公司或部门的报价是否公平？7.研究：公司的客户是否应该购买、持有或出售特定证券的头寸？估值方法包括Schnoor（2006）：1。

上市公司分析方法：a）公开市场估值，b）价值基于可比公司的市场交易倍数，c）可被视为市场获得贴现现金流（DCF）的捷径，d）该方法通常不反映并购控制溢价。2.可比交易分析方法：a）侧重于控制权情况的变化，b）价值基于可比公司在销售交易中支付的倍数，c）该方法包括控制权溢价。3.贴现现金流分析方法：a）代表企业的内在价值，b）需要详细的财务预测（通常为五到十年），c）通常是最详细和密集的方法。4.杠杆收购分析方法：a）不同消费的贴现现金流（DCF）分析的变化，b）代表金融/杠杆收购买家的价值，c）价值基于自由现金流、债务偿还和投资回报（ROI）。其他方法：a）清算分析，b）拆分分析，c）新建/建设成本分析。Schnoor（2006）1中有两种最常用的公司价值衡量标准。股权价值a）代表归属于企业普通股股东的价值b）是在所有债务和优先股义务得到满足后剩余的价值，c）通常称为市值，d）市值=稀释股份O/S x当前股价。2.

企业价值a）有时被称为“公司价值”，b）代表投资于企业的所有资本的市场价值，c）理论上，债务和优先证券应按市场估值，但这通常是不切实际的，d）企业价值=市值+净债务+优先股权+少数股权-长期投资，e） 净债务=短期债务+长期债务+资本化租赁–（现金+现金等价物）。下图说明了Schnoor（2006年）A公司及其三个子公司的少数股东权益和投资情况：子公司X子公司Y子公司Y子公司所有权百分比100%30%75%会计方法合并权益法合并子公司是否作为长期投资出现在资产负债表上？不，所有权会在资产负债表上产生少数股权吗？非股东少数股东权益金额0%0%25%EBITDA不一致A公司的EBITDA 100%0%100%子公司在A公司的市场价值100%30%75%前两行是否一致？是的，不需要进行任何可能的调整来调整。不需要将Sub.Y的息税折旧摊销前利润的30%添加到Co.A的息税折旧摊销前利润中，或将Co.A的市场价值从Co.A的息税折旧摊销前利润中减去Sub.Z的25%，或将Co.A的市场价值减去Sub.Z的价值，这不是公司对该子公司拥有控制权的决策标准吗？公司是否控制了相应的子公司？A公司对各自的子公司有控制权吗？解决问题的典型惯例是不需要，因此，将A公司的市场价值减少到Sub.YYes的价值，将A公司的市场价值增加到Sub.Z的价值，而Sub.Z的价值不属于B公司。1.A公司及其三个子公司的少数股东权益和投资情况（Schnoor（2006）之后）。股权价值和企业价值可以用Schnoor（2006）：1表示。市场基础：企业价值=净债务+股权价值，2。

记账基础：资产=负债+股东权益。Schnoor的权益价值Multi-ples（2006）：1。某些比率或价值仅适用于股权持有人——净收入、现金流和账面价值，2。由于这些价值是在债务之后计算的，因此应用于这些价值的倍数以权益价值为基础，3。一些相关的股权价值倍数是：a）价格/收益（P/E），b）价格/账面价值，c）价格/现金流量。施努尔的企业价值倍数（2006）：1。某些比率或价值适用于所有资本提供者（包括债务和股权）——收入、息税折旧摊销前利润、息税折旧摊销前利润、2。这些价值先于债务成本，因此相关倍数应基于企业价值3。一些相关的企业价值倍数是：a）企业价值/销售额，b）企业价值/息税折旧摊销前利润。必须了解股权价值和企业价值之间的差异及其各自的倍数。它们在各种倍数中使用的主要区别在于债务的处理。在Schnoor（2006）中，分子中有债务的倍数必须包含分母利息之前的avalue。权益价值或企业价值比率分母是否已减去利息？NumeratorBook ValueYesQuality ValueNet IncomeYesQuality ValueCash FlowYesQuality ValueRevenueEnterprise ValueEBITDANoEnterprise ValueEBITNoEnterprise ValueTab。2.权益价值或企业价值（Schnoor（2006）之后）。Schnoor（2006）中的上市可比公司分析概述：1。对上市可比公司的分析通常包括对几家公司经营和交易统计数据的比较。确切的比率和价值因行业而异，3。没有完美、一致的模板可以用于任何公司，4。

根据具体情况，倍数可以用不同的方法计算：a）估值，b）信用分析/流动性，c）重组，5。每个公司都必须仔细分析，以找到调整和微妙之处。此外，每位高级银行家都可能对特定的比率或计算有偏好。Schnoor（2006）的表格总结了可比资产的利弊：ProConsus通过参考其他类似的上市公司提供了一个评估公司价值的基准。ProConsus不考虑“控制权溢价”，也不考虑收购中实现的潜在协同效应根据当前的市场条件计算估值倍数可能不反映交易量较少的公司的基本价值，考虑到行业趋势和增长前景，对于许多公司来说，几乎没有（如果有的话）好的可比公司提供了对行业关键估值倍数的洞察。这并不能解释市场效率低下。这是氨基投资的可靠价值指标。3.可比数据的利弊（在Schnoor（2006）之后）。根据inSchnoor（2006）的以下标准，选择合适的可比数据或编制有用的交易可比数据的关键在于首先确定被认为具有可比性的公司：1。运营标准：a）行业，b）产品，c）分布，c）市场，d）客户，e）季节性，f）周期性，g）地理位置。2.财务标准：a）规模，b）杠杆，c）利润率，d）增长前景，e）股东基础，f）风险状况。识别可比公司的来源包括Schnoor（2006）：1。SIC代码屏幕，2。公平研究，3。1-K/年度报告，4。委托书，5。其他银行家，6。客户可比分析的时间段取决于公司、行业和不同群体的实践。

预测倍数通常比历史倍数更重要，因为投资者为未来收益买单。然而，历史数据通常更为完整，在Schnoor（2006）：1中也经常被依赖。LFY-1：最近一个财政年度减1。LFY：最近一个财政年度3。最后十二个月。LFY+1：下一财年的预测5。LFY+2：下一年度预测时间段调整：LTM损益表和现金流量表价值在Schnoor（2006）中计算如下：LTM=截至2005年12月31日的财年–截至2005年3月31日的第一季度+截至2006年3月31日的第一季度。在未来期间，如果公司没有相同的年终，则应对预测进行调整，使其具有可比性：1。如果A公司有9月30日的年终，而其所有同行都有12月31日的年终，那么A公司的预测应该是日历化的。A公司的每股收益估计如下：A）2006财年：159亿美元2007财年：1863美元。日历2006年每股收益=（3/4*1.59+ 1/4 *1.86）=1.66美元利润表项目包括（见下表）Schnoor（2006）：利润表和现金流量项目地点常见报告1。仅应包括销售公司商品和服务的收入2。不包括利息和其他收入。如果一家公司报告总收入和净收入，请使用净收入bitda1。投资银行最常见的业绩衡量标准2。作为运营产生的现金流的税前代理3。息税折旧摊销前利润（EBITDA）和息税折旧摊销前利润（EBIT）倍数试图将资本结构差异正常化4。可比分析模型通过将息税折旧及摊销前利润、折旧及摊销前利润和折旧及摊销前利润相加1计算息税折旧及摊销前利润。包括PP&E折旧、商誉摊销以及矿业公司的损耗等项目2。不包括债务发行成本的摊销，因为这些数字通常包含在利息支出EBIT1中。

必须排除特殊费用、非经常性项目和非连续性经营收入。通常在优先股息和特别项目2之后考虑。对于任何非经常性项目3，需要在税后进行调整。用于计算价格/收益倍数现金流1。净收入+递延所得税+D&A+其他非现金项目2。衡量一家公司在杠杆和税收之后产生的现金，但通常在营运资本项目3之前。公司运营产生的现金的近似值tab。4.利润表和现金流量项目（在Schnoor（2006）之后）。资产负债表项目包括（见下表）Schnoor（2006）：资产负债表项目资产负债表项目建议现金和市场证券1。包括现金和现金等价物2。检查有无对有价证券的长期投资短期债务1。包括应付票据、商业票据、信用额度、银行透支、长期债务的流动部分和资本租赁长期债务1。包括长期债务和资本化租赁义务小额利息1。包括资产负债表上未经调整的少数股权2。代表可归属于持有子公司优先股少于50%的股东的收益部分1。包括公司资产负债表上具有债务性质的可转换证券1的优先股。如果证券在货币中，则视为股权；2.如果证券缺钱，将其视为债务或共同权益。包括普通股、实收资本和留存收益2。不要与股东权益混淆，股东权益通常包括参考股票——请确认贵集团对这些类别股东权益的定义1。包括上述普通股，加上被视为股权的优先股账面价值。5.