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国际——2023及后疫情时期全球经济展望：重回增长轨道
（一）“滞胀”倒逼
1.基础性通胀水平抬升
进入2022年，发达经济体普遍出现了明显的滞胀。
导致发达经济体全面滞胀的核心原因，既有俄乌战争等偶发因素，也有逆全球化、老龄化等结构性因素，也是发达国家为避免增长放慢而透支宏观政策的必然结果。
除宽松的流动性条件、高油价、工资和房租上涨等推动发达国家通胀快速上升之外，产业链转移对全球基础性通胀的影响更大，也将产生更为长远的影响。
从历史经验看，去中国化是发达经济体基础性通胀水平上升的主要原因之一。
2.汇率变局
美元进入高息、强货币时代，是过去四十多年来第三次。
受美元激进加息影响，全球主要货币均相对美元大幅贬值。
今年一些国家本币相对于美元汇率的大幅振荡调整很可能只是开始，有可能推动发达经济与新兴市场经济板块重组。
3.那些消失的增长
同样地，导致全球经济“滞”的因素也很多，主要以结构性因素为主，新冠疫情更加深了全球增长失衡。
（1）高质量劳动力数量减少，市场参与率下降
随着人口老龄化进程加速推进，劳动力市场发生了重大结构性变化，较高质量劳动力数量持续减少。
值得重视的是，全球主要经济体劳动力市场参与率长期下行，疫情则加剧了这一进程。
（2）消失的服务业贸易
全球贸易受疫情冲击较大，其中对服务贸易的冲击更大。
与疫情紧密相关的服务业包括餐饮、航空旅行等众多行业，营收所受冲击较大，高息环境更加大了一些企业的再融资风险，有可能引发企业倒闭潮。
（3）跨境投资显著放慢
去全球化与疫情叠加，改变了长期以来全球分工持续深化的局面。
（4）产业安全重要性提升
受疫情、地缘冲突等影响，制造业企业更加关注供应链安全问题。
（5）疫情造成巨量直接和间接损失
高昂的疫情防控成本以及城市封闭等因素，直接影响了全球经济的活跃度。
疫情不仅造成了短期经济活动的直接损失，还减少了学生获得知识的能力，将产生长远的影响。联合国教科文组织、联合国儿童基金会和世界银行2021年联合发布的报告认为，全球16亿学生受到学校关闭的影响，尽管有线上远程教学作为替代，但有更多的证据显示，学习效果大打折扣，有些学生甚至永远不会再回到教室。
（二）从“大缓和”到“大分化”
发达国家“滞胀”，宣告了长达40年的“大缓和”时代结束，全球经济转向以“大分化”为特征的调整期，发达国家与新兴市场国家存量板块有可能出现碰撞和漂移。
1.“大分化”挑战与机遇并存
全球区域经济大分化有总量的原因，既有全球总需求不足，也有如人口老化、增长效率下降、逆全球化等结构性原因，各国经济基本面差异扩大，最终通过汇率的激烈调整来达到新的均衡。
全球经济增长中，消费是源动力，与GDP增速高度正相关。
短期主要国家消费占GDP比重提升速度持续放慢，美国是少数例外，但其增量不足以对冲其他国家的减量。
G20国家中，新兴市场经济体的消费还难以成为全球增量的主要来源，这是新型市场国家人均GDP向美国收敛的最大障碍。
全球总需求不足倒逼的必然结果，是区域经济增长格局的大分化和大重组。
就新兴市场经济体而言，本币对美元大幅度贬值是导致美元计价GDP负增长的主要原因。
全球大分化的结果，有可能使得二战以来形成的发达国家板块出现松动，包括我国在内的部分新兴市场经济国家有可能跻身中等发达国家行列。
2.头部国家竞争加剧
在全球大分化的同时，更多资源向发达经济体和新兴市场经济体中的头部国家集中，以美国和中国为代表的大国，在存量资源方面的竞争加剧。
全球金融危机之后，美国在发达经济体的重要性再次提升。
新兴市场经济中，我国的重要性也明显提升。只是我国的增长模式正好与美国相反，制造业增加值占G20新兴市场经济10个国家的比中高于GDP份额，更高于居民消费份额。
与此同时，中美在投资和资源领域的竞争加剧。
今年以来，欧洲受能源危机影响，大量高技术和高能耗企业外迁。
在争取欧洲投资方面，中美各有优势。除非经济因素外，资源、技术与市场规模选择对全球第五次产业链转移产生深刻影响。
（三）后疫情时期全球经济持续复苏的动力
从过去经验来看，全球经济复苏并重新进入快速增长周期，意味着全球名义GDP增速回到高个位数甚至两位数的增长。在经济增量方面，过去美国及发达国家的消费发挥了关键角色，未来中美消费的重要性将显著提升。
1.中国消费发挥关键角色
推动全球经济复苏，需要较大体量的经济增量。从全球GDP总量结构看，G7和金砖五国中，美国、中国和印度保持了持续上升的势头，其他主要经济体的总量基本保持平台水平（图23）。相对而言，中美经济体量大，对全球增长的重要性高。
从结构上看，未来中国经济对全球增量的贡献，将主要不是来自制造业，而是消费。
弥补增量赤字的主要来源之一，是提升我国消费占全球的比重，即我国消费增速应至少快于全球平均水平，也快于名义GDP增速水平。
2.新一代通用技术广泛应用
工业革命之后，技术进步是驱动全球经济增长的主要动力。
问题是，为什么近年来互联网和数字化快速迭代、升级，没有能够有效提升美国的劳动生产率水平呢？
未来美国等劳动生产率水平的改进，将有可能媲美甚至超过上个世纪九十年代的互联网繁荣时期。实际上，2021年第一季度，美国劳动生产率增长达到了5.4%，这很可能预示着一个新趋势的开始。
在无形资产投资方面，发达国家仍然具有较新兴市场经济更为明显的优势，使得发达国家有可能再次引领下一阶段经济复苏。
3.先区域化再全球化？
在开启新的全球化2.0之前，区域化很可能是一个重要的过渡阶段。未来驱动区域化的主要因素包括：一是重构产业链、供应链，提升全天候产业安全水平；二是更加贴近终端需求，特别是市场规模和潜力较大的地区具有显著优势；三是规避地缘政治以及贸易摩擦风险。
随着去全球化、新一代技术的规模优势日益明显，推动形成区域内循环和经济区域化发展已经是一个新趋势。
亚洲地区已经成为全球经济区域化发展的前沿地带。
比较而言，北美和亚洲很可能成为未来两大经济增量区域，随经济结构的调整和供应链重组，区域化趋势会更加明显。
在区域化过程中，规模优势的重要性不断提升。
考虑区域增量规模，就我国而言，制定一个清晰的亚洲战略的重要性在上升。
（四）我国经济重回增长轨道的路径
我国经济尽快重回增长轨道，是我国实现中国式现代化这一长期目标的必然要求。
1.明确2023年及长期增长目标
我国总量目标相对清晰，重回增长轨道就是要从现在到2035年，实现年均5%左右的增长。
在现实生活中，我们感受最明显的是现价美元计算的名义GDP值，这需考虑包括CPI和人民币对美元汇率的变化。
2.培育增长新动力
为了实现可持续的增长，需要进一步明确增长增量的来源。总体看，在外需放慢、房地产调整的大背景下，我国经济的增量将主要来自消费与制造业部门。
进一步而言，未来我国消费实力的提升，要超越当初日韩人均GDP过万美元之后的水平。
在投资方面，未来将更加偏重于为建设现代化产业体系所需的高端制造业投资、新兴基础设施投资，以及与消费相关的服务业投资，包括教育、健康和养老等。
3.关键政策和制度安排前置
目前，我国长期增长目标和新增长动能的方向已经明确，但要实现增长目标、培育新动力，关键政策和制度安排需前置，唯此才能显著改善市场预期，以政策和制度增量带来实实在在的经济增量。
从内外大环境来看，明年及未来若干年，全球与中国通胀水平将保持明显的落差，即外部通胀压力大于内部。这为更加积极的货币和财政政策创造了一个良好的环境条件，如果能抓住这一关键机遇期，及时加大政策力度，可推动我国经济加快重回增长轨道。
（1）短期“增量”政策加快落地
其一，稳地产。
其二，优化疫情防控。
（2）“提质”政策和制度安排前置
（五）内需驱动资产重估
后疫情时期，全球经济重回增长轨道，需要中美两国经济形成合力，这在去全球化仍是进行时的大背景下，在时间上仍有很大的不确定性。
1.汇率波动或持续
全球资产再定价的核心是利率、汇率和股市价值重估。美元利率步入上行周期，相对于疫情前而言，高息、强美元是基准情形。明年市场再定价持续，全球资产价格很可能将大幅震荡。
决定人民币汇率走势的因素很多，包括外汇供求、通胀、利率、货币供应、国民收入、资源增量、资本转移、政治因素以及投机因素等。
未来，人民币汇率之锚有可能将从过去的出口为主，逐步转向制造业竞争力和全要素生产率的提升，这是逐步缩小并逆转目前中美负利差的基础，推动人民币对美元升值。
2.资产重估进行时
低利率时期形成的全球资产高估值不可持续，部分资产价格在寻找新均衡的过程中将出现激烈波动。全球利率进入上行长周期，将驱使高PE市场估值中枢下行。
其次，包括标普500在内的高估值市场，有向下重估的压力。
再者，在利率上行周期中，股指总体难有杰出表现，结构性机会大于市场机会。
3.消费经济：兼具广度与深度
我国地域广，经济发展区域差距大，消费实力的地域梯次非常明显，表明我国消费市场兼具广度和深度。
中央经济工作会议专门提出，要支持新能源汽车和养老服务等消费。未来，我国消费升级的几个关键赛道值得关注。
第一，传统消费与消费升级并举，必选消费与可选消费相得益彰，特别是消费者分布广的赛道，更容易培育消费品牌、分享品牌红利。
第二，关注美好生活相关的中高品质消费产业发展潜力。
第三，新改革措施出台，有利于服务业市场扩容。
第四，关注新消费，包括养老和新能源汽车。
4.科创经济：布局GPT爆发赛道
科创经济是我国现代化建设中航道最宽的制造业板块。二十大报告提出，要建设现代化产业体系，构建一批包括新一代信息技术、人工智能、生物技术、新能源、新材料、高端装备、绿色环保等一批新的增长引擎。
2023年及可见的未来，科创经济的核心就是要关注无形资产投资驱动的GPT爆发赛道。
未来GPT爆发的赛道，将具备以下特点：其一，通用性高，如高端基础零部件中的微特电机；其二，大市场，如新能源；其三，大机会，如生物医药；其四，发展安全，如进口替代。
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