财务分析在企业重组中的应用(2)————财务分析

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2 公司收购分析与评价
公司收购评价可使用股东价值法进行。这种方法在过去十多年中一直广泛使用。财务评价程序涉及兼并企业的自我评价和对收购候选人的评价。财务自我评价要解决两个基本问题 :一是我的公司值多少钱 ?二是公司价值如何被各种情况影响 ?
公司自我评价预示着对所有公司的潜在利益。在收购市场中 ,自我评价有特殊意见 :
(1 )当一个公司将自己作为兼并者时 ,很少的公司能完全排除在可能的收购之外。自我评估是管理者和董事会对兼购迅速反映的基础。
(2 )自我评估程序可引起对战略收购或其他重组机会的注意。 (3)财务自我评估 ,提供给收购公司评估现金和股票交换可比优势的基础。买方公司通常以股票交换的市场价值 ,评估收购的购买价格。这种实践并不经济 ,可能误导 ,并加大买卖双方公司的成本。股票交换收购分析要求对买卖双方进行评估。如果买方管理者确信市场低估了其股票价格 ,那么以市场为基础评价购买价格 ,将使公司为购买支付过多 ,使收益率低于最低可接接受水平。相反 ,如果管理者认为市场高估其股票价值 ,从而最低可接受收益水平被高估 ,以市场为基础评价购买价格将可能使其失去增值机会。
例如 ,买方公司管理者评估其公司价值1 5亿元 ,买者的价值是拥有 1 0 0 0万股每股1 5元的股票。买者评估目标公司价值 450 0万元。买者将发行多少股份去交换卖者的股票呢 ?答案显然是 30 0万股 (30 0万× 1 5=450 0万 )。如下:
兼并前 1 0 0 0 0 0 0 0
发行新股 30 0 0 0 0 0
兼并后 1 30 0 0 0 0 0
买者的股东权益为总权益
价值 195亿元的 1 0 / 1 3＄ 1 50 0 0 0 0 0 0
减 :兼并前买者价值＄ 1 50 0 0 0 0 0 0
买者的价值创造＄ 0
假设其他条件不变 ,只是买者的市场价值
变为每股 9元 ,即总的市场价值为 90 0 0万
元。此时 ,买者最大股票发行量是多少呢 ?仍
然是 30 0万股 ,因为买方公司管理者认为其公
司的价值仍是每股 1 5元 ,而市场将其低估了
6元。如果股份按市场价值每股 9元交换 ,买
者将需要发行 50 0万股去交换卖者的 450 0万
股份。这将使买者为此多支付 2 0 0 0万元。计
算如下 :
流通股票
兼并前 1 0 0 0 0 0 0 0
发行新股 50 0 0 0 0 0
兼并后 1 50 0 0 0 0 0
买者的股东权益为总权益
价值 1 95亿元的 1 0 / 1 5＄ 1 30 0 0 0 0 0 0
减 :兼并前买者价值＄ 1 50 0 0 0 0 0 0
买者的价值创造 -＄ 2 0 0 0 0 0 0 0
(二 )公司兼并实证分析
1 兼并前分析 :被兼并与没被兼并企业特点
    对被兼并和没被兼并企业的特征研究一直在两个相关领域 :事后分类分析和事前预测分析。前者主要强调被兼并和没被兼并公司的财务特征 ;预测分析则强调预测哪些企业将成为兼并目标 ,从而根据预测发展交易战略。
(1 )分类分析
    分类分析实际上是一种通过实证分析的方法 ,来揭示被兼并企业和没被兼并企业的特征。其基本步骤是 :第一 ,选择在过去几年中已被兼并和没被兼并的企业 ;第二 ,运用财务指标体系 ,对两类企业进行比较 ;第三 ,根据比较得出被兼并和没被兼并企业的特征。例如 ,帕乐普 (Ｐａｌｅｐｕ ,1 985)的研究是分类分析的很好案例。他的研究在于要找出企业的财务特征与其被兼并可能之间的关系。他选择了 1 971_ 1 979年间 1 6 3个被兼并企业和2 56个被控制但没被兼并企业。他采用的指标有 :前四年平均每天证券收益 ;前四年平均市场调节证券收益 ;前三年平均销售增长率 ;前三年净流动资产与总资产比率 ;前三年长期资产与所有者权益比率 ;企业帐面净资产 ;前一年普通股市场价与帐面价之比 ;前一年企业价格与收益比等。通过两类企业对比 ,他得出的基本结论是 :第一 ,被兼并企业在被兼并前四年有较低的股票收益率 ;第二 ,被兼并企业表现出高增长及与资源的不协调 ;第三 ,被兼并企业在被兼并前在行业中没有优势位置 ;第四 ,被兼并企业平均规模相对较小 ;第五 ,无论是市价与帐面价值比 ,还是价格收益比 ,这两类企业无明显差异。
(2 )预测分析
    我们研究并购候选对象的动机一直是要开发一种投资战略 ,以预测候选对象的可能性或并购的可能性。这种预测信息既可用于寻找一个要使现存股东价值最大化的兼并公司 ,又可用于针对性地防备不愿接受的兼并者。通常可通过检验超正常收益预测并购的可能性。2 兼并后分析 :兼并企业绩效早在 70年代初 ,大量的实证研究在利用会计信息检验兼并企业兼并后的业绩。评价绩效的标准通常是用兼并前企业的绩效。据对1 3个研究结果汇总 ,有 9个研究结果表明兼并企业盈利能力下降 ,3个表明盈利能力提高 ,1个没有确定结果。

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