银河证券2008年电力行业策略报告

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2007-12-27 12:51:00 上传

银河证券2008年电力行业策略报告

利用率企稳回升 行业整合加速
谨慎推荐 下调评级
核心观点:
􀁺 利用率企稳回升，景气周期上行。重化工业持续发展、城市化进程深
入、居民生活水平提高这三大因素拉动电力需求在2008-2010 年间快
速增长。同期，电力产能扩张速度放缓，且执行中的“上大压下”政
策促使行业加快淘汰落后产能。在需求增速大于产能增速的情景下，
机组利用率企稳回升，行业景气周期上行。
􀁺 “煤电联动”+产业升级使火电企业盈利能力保持稳定。在燃料成本
上升的背景下，国家发改委将上调电价。此举不仅可以缓解火电企业
的经营压力，而且可以实现上游资源价值在整个产业链上的有序传
导，促进经济结构的改善。而且，火电自身的产业升级可以促进企业
经营效率提高，有助其盈利能力保持稳定。在“煤电联动”和产业升
级的推动下，拥有大容量、高参数机组的重点公司将获得更显著的盈
利能力的提升。
􀁺 市场份额向重点公司集中。国家鼓励和扶持重点公司“做大做强”。
一系列产业政策对拥有资金优势、技术优势和较强协调能力的大型企
业十分有利。市场份额将向这些重点公司集中。
􀁺 估值现状反映内生性增长，应给予外延式增长溢价。考虑到重点公司
的持续高成长和股东回报能力的提高，我们给予其2008 年25 倍市盈
率、12 倍EV/EBITDA 的估值水平。虽然现阶段，在谨慎预测下，重
点公司的内生性增长价值已反映在股价之中，但行业整合及资产注入
将为其带来超预期的外延式增长机会，因此，我们给予重点公司估值
溢价，并给予行业“谨慎推荐”的投资评级。
􀁺 重点关注的公司。我们推荐具有明确资产注入预期及估值安全边际高
的上市公司，如长江电力、国投电力、国电电力、华能国际、华电国
际等，以及“高成长、高估值”的金山股份。

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关键词：策略报告 电力行业 银河证券 行业策略 银河证 行业 银河证券 电力

目 录
一、行业关键驱动因素.....................................................................................................................................................1
二、利用率企稳回升 景气周期上行................................................................................................................................2
（一）需求持续快速增长...................................................................................................................................................2
（二）产能供给增速放缓...................................................................................................................................................5
（三）利用率企稳回升.......................................................................................................................................................8
三、盈利能力保持稳定...................................................................................................................................................11
（一）火电：“煤电联动”+产业升级................................................................................................................................11
（二）水电：气候因素是关键.........................................................................................................................................15
（三）核电：政策保障，盈利稳定.................................................................................................................................16
四、市场份额向重点公司集中........................................................................................................................................17
（一）重点公司掌握优质电源点.....................................................................................................................................17
（二）行业整合推动市场份额向重点公司集中..............................................................................................................17
（三）资产注入使重点上市公司获得外延式增长机会..................................................................................................18
五、内生性增长价值已被反映，外延式增长价值可获溢价.........................................................................................20
（一）内生性增长价值已被股价反映..............................................................................................................................20
（二）外延式增长价值可获估值溢价..............................................................................................................................23
（三）行业评级：谨慎推荐.............................................................................................................................................25
（四）利用率回升、电价上调、资产注入是投资催化剂..............................................................................................25
六、主要风险因素...........................................................................................................................................................27
（一）长江电力（600900）:特许经营特征显著的水电航母.........................................................................................28
（二）国投电力（600886）:外延式扩张凸现优异成长性.............................................................................................32
（三）国电电力（600795）:收购与基建并举 价值与成长兼备...................................................................................36
附录...................................................................................................................................................................................40
插图目录...........................................................................................................................................................................45
表格目录...........................................................................................................................................................................46