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点拾Deepinsight():

商业模式的溢价：对京东苏宁，优酷乐视市值差距的思考
上周最触动我的毫无疑问是京东的上市，这个曾经不被很多人看好，在刘强东的一路坚持下成为了中国企业在美国最大规模的上市（虽然这个纪录很快会被阿里巴巴所打破）。看了刘强东带领京东的心路历程，不得不佩服他的企业家精神。然而，在京东上市的同时我突然发现一个有趣的现象：京东的市值接近300亿美元，大约是1800亿人民币。而几年前完全看不上京东的苏宁电器市值只有400多亿人民币。是什么造成了这种估值上的巨大差距？我认为这是典型的商业模式所造成的估值溢价。

许多人认为商业模式对于中国的企业并不重要。因为中国人最擅长的就是模仿。在互联网时代，任何优秀的商业模式都可以被竞争对手快速仿效。然而，我一直认为商业模式是一个企业的核心，是看不见摸不着的竞争力，代表的是企业家本身对于行业的理解。同样是卖家电，为什么一定不可一世的苏宁目前只有四分之一不到的京东？苏宁不光有自己的电商平台易购，还有数量众多的实体店，为什么苏宁的市值会大幅落后没有一家实体店，只有电商平台的京东？我认为核心的关键点还是京东的商业模式更强大，或者说护城河更深。我们曾经深入分析过，京东最强大的护城河就是物流体系。京东的商业模式和亚马逊更像，拥有自建物流体系。而淘宝的商业模式和EBay更像，是通过开放式的物流体系来做。物流体系最终反映出来的就是消费者的体验。比如我今天上午在京东下一个订单，下午就能收到，并且能随时追踪到订单的情况。这些看似简单，确是需要大量的资金烧出来。京东在刘强东的坚持，甚至可以说是疯狂下做到了。我相信再也没有任何电商能够在自建物流上烧那么多钱。这就是京东的护城河。京东通过这个护城河，可以从传统的电子类电商向品类扩大转型，成为一个真正的全平台电商。我看到京东已经在做了，而且很可能会成功。反观苏宁，公司的商业模式显然面临转型的困难。一方面要收缩实体店，另一方面又要在电商，O2O上投入资金。而公司的物流体系目前看给消费者的体验大大落后于京东。这些看似不大的差距却造成了两家公司在市值上的巨大差距。

另一个触动我的例子是优酷土豆和乐视网。这也是一个典型的商业模式溢价的故事。优酷土豆今天依然是全国视频网站流量第一的公司，而且是毫无疑问的龙头，UV数大幅领先其他竞争对手。然而公司的市值目前仅仅30亿美元出头。相反视频流量上的追赶者乐视的市值却是优酷土豆的一倍，去年也一度是市值最大的创业板公司。这种差距让人觉得相当震惊。想当初乐视刚刚上市时，公司只是视频行业中的小弟，许多人也将乐视作为一个骗子公司。当年乐视刚刚宣称要做超级电视时，资本市场以两个跌停回应了乐视的创举。而今天的乐视已经在商业模式上大幅领先其他视频网站。软硬结合，注重用户体验和生态圈。乐视的商业模式创造了客户粘性，这种客户粘性是大部分其他视频网站所没有的。就其商业模式看，乐视领先其他视频网站的远远不是硬件的入口（虽然这是非常重要的一部分），而是软件端的内容创造力，UGC模式的社区用户反馈，以及最纯正的互联网思维。而其他许多刻舟求剑，也开始推广自己“超级电视”的硬件厂商完全没有任何做成的迹象。究其原因，还是商业模式上的巨大差距，而这种差距不是能够马上照搬的。

从上面的两个例子中，告诉了我们商业模式的重要性。对于股票的投资，许多人更看重估值，行业空间，壁垒等，却忽视了商业模式的重要性。我个人觉得，商业模式代表着企业家对于行业的理解，以及未来发展的判断。这种理解并不能简单通过财务报表，ROE的对比来解释。然而，我一直认为投资一个公司的核心在于对于其管理层的投资。亚马逊，谷歌，腾讯能有今天的丰功伟绩，和其伟大的管理层无法分开。即使在传统行业中的沃尔玛，通用电气，麦当劳，耐克等企业的成功，也来自于其管理层对于商业模式的正确定位。而在移动互联网盛行的今天，商业模式的重要性会被更加放大，最终体现在估值中的商业模式溢价中。

点拾曾经和大家分享过，在投资中我一直认为行业和空间比估值要重要。今天，我把投资中的核心因素再增加商业模式这一条。但是坦白说，对于商业模式的理解需要大量行业知识的积累，并无法通过看几份报告，做一些数据比较就能得出。这种理解需要的是对于公司布局的理解。这种感觉如同拼图，需要在不断学习中把公司的模式拼装完整。这也是为什么伟大的公司回头看非常清晰，但是在那个时间点能够把握住的人非常少。那么到底如何把一边学习的过程中把握这种具有商业模式溢价的牛股呢？点拾会在下周的思考中和朋友们分享，欢迎关注。

点拾Deepinsight():

强烈推荐：寻找股市中的催眠大师
周末看了一部非常不错的电影《催眠大师》，也算是过去几年本人看的国产片中质量比较高的。电影中充满了各种技术的催眠方式，包括直接催眠法，联想法导入催眠以及清醒催眠等。最后也给了我们一个意外的结局。这部电影又让我想到了另一部我非常喜欢的电影《盗梦空间》，当然《盗梦空间》的意识形态更加深刻，最终要将一个思想植入到人的脑海中。看完这个电影，我突然想到了我们的股市，是否在某些时候我们也会被催眠呢?

从行为金融学的角度看，股价就是人类情绪和心理的反映。很多年以前，这方面的大师索罗斯就在他著名的反身理论中提出过这个看法：我们试图理解世界，但我们自己也是这个世界的组成部分，而我们对世界不完全的理解在我们所参与的事件的形成中起着十分重要的作用。我们的思想与这些事件之间相互影响，这为两者都引入了不确定的因素。这就决定了我们不能把我们的决策建立在已有的知识之上，因为我们的行为很容易产生预料之外的结果。所以有人说股价就是人心，最终建立在这个市场中大部分人对于世界的理解，是整体社会中世界观的反映。由于每个人看到的事物仅仅是一小部分，随着人民的认知慢慢变化，股价也会慢慢改变。最终反映出来的就是上涨和下跌。

然而一个永远不会改变的事实就是，人永远是群居动物。这个世界中真正拥有独立世界观的人不多，大部分人的世界观是会受到多数人的影响。对于股价来说，这就是形成了一种趋势。所以索罗斯的反身理论中也说过：人的认识是受客观世界的影响的，而客观世界又是与人们的行为紧密相关的。这也就意味着，人的行为对人的认识有反作用。所以从这点看，股市永远会有某种趋势，不是上涨的趋势，就是下跌的趋势。我认为这种趋势所反映的背后就是人们的共识形成。

所以从某种角度看，这个市场如果有一种所谓的“催眠师”，催眠整个市场，或者把他们想要的思想植入到大家的脑海中，那么这种人就一定能赚钱。有没有这种人？我相信在某些细分领域客观存在，但非常少。比如某些行业中非常有影响力的分析师，能让市场接受他自己的世界观，对于股票的认知。而随着市场接受他的世界观，股价也会往他的意识形态中去发展，直到这种一致达到顶峰。当然，这是一个比较微观的表现。另一种更宏观的理解可能要牵涉到阴谋论了，市场中那个“看不见的主力”。这种超级宏观的催眠师可能会预感到在大牛市中，由于经济是过热的，会短期反映在企业优良的盈利数据，经济不错的数据。所以这些主力在牛市中不断做多。而相反，在熊市中他们可能能预感当房屋有一个蟑螂时，可能躲着一群蟑螂，企业盈利的数据会越来越差，经济数据也会低于预期。所以在熊市中不断做空。而老百姓，甚至一些机构投资者对于股价和资本市场的认知，往往是随大流的。这也是我们常说的“一根阳线改变理念”。一个古老的例子就是早年罗斯柴尔德家族通过对拿破仑滑铁卢战败信息不对称的优势而赚得了上亿的利润，要知道那是在1815年的时候。当然，对于阴谋论的东西一直不是点拾的强项，我们就不做深入分析，更多是对于方法论的交流。

不过我相信，如同现实生活一样，这个资本市场中，能做到“催眠师”的角色非常非常少。所以从某种角度看，优秀的投资者会有一个保持清醒的能力，特别是市场大波动的时候。比如在狂热的牛市中，当身边所有人都告诉你股市就是取款机时，你必须保持着自己独立的思考。你可以假装睡着，也参与到牛市的狂热中去，但千万千万不能有信仰。在市场趋势出现变化时，及时撤离。在熊市也是同样的道理，那些“被催眠”的人会说这是世界末日了。而你也要保持冷静。巴菲特就是那种冷静，独立思考的人。最终，股价表现出来的就是世界观。而我们需要用自己的眼光，理解去看这个世界，不要轻易被市场，情绪所动摇。虽然这个很难很难做到。

而市场中还有另一群优秀的投资者，他们的强项就是去把握市场上的某种共鸣。大家下一个被催眠，做梦的领域在哪里？有什么因素能够带动市场的共鸣？比如最近的基因测序。基因测序的价格是年初1月就下降到1000美元了，可那时没有人关注。然而最近随着这方面的龙头华大基因上市，大家突然都开始关注基因测序了。然后一些券商也开始写深度报告推荐这个行业。这就是某种共鸣的形成。还有一个例子就是对于房价的认知。过去几年所有人，包括经济学家，策略师，小老百姓等都在说房地产有一天要崩盘。毫无疑问，房价一定不会永远的上涨，但十年以后我们回头看，或许会发现当年的崩盘论太幼稚了。而这种认知也全面反映在地产股的低市盈率中了。未来最终会演变成什么情况？我觉得五年，甚至十年后回头看会很有意思。

最后，索罗斯的反身理论中最精髓的一句话就是Boom to Burst。由于世界是变化的，我们对于这个世界的认知永远是不全面的。而这种片面的思维会从某一个极端走向另一个极端，这也是市场中泡沫和恐惧的由来。从这种角度看，这个市场永远是在某种大趋势中。比如A股05-07年的大牛市，08年的大熊市，09年的大反弹，以及10年之后的经济转型市场调整。美股也是在经历了08年的大熊市之后，到了09年的年中开始了一轮新牛市。下一个大的趋势在哪里？如果我们不是“催眠师”，也无法像盗梦空间那样植入“梦境”，那么至少我们去渐渐感受市场的情形，思考下一个情绪的爆发点会在哪里。也建议朋友们再看一次索罗斯的“金融炼金术”，每次看都非常深刻。

作者文中的观点，大部分都算是来自反身理论吧。。。有一定的借鉴意义。。但是如果冒冒然然将这么一套理论照搬来应用，个人觉得还是有一定的局限性的。。很简单的一个例子，以”中国大妈抢购黄金“事件来说吧。。这么一套反身理论就明显不适用。。。对于股票市场，我始终是这么看的，运用你擅长的投资策略或是看得明白的公司、行业，去赢下你应当获得的利润。。而不是去追求所谓的“神级逃顶”！！
关于作者提到的“把握市场上的某种共鸣，大家下一个被催眠，做梦的领域在哪里？有什么因素能够带动市场的共鸣”，这是需要时间和经验的积累才能做到的。。。而作为普通的散户而言，根本就没可能成为金融圈内的人士，很难接受到来自圈内人士的潜移默化的影响、及高强度市场训练带来的敏感度。。
对于，大多数人而言应该多去学习了解大师们的投资思想，尝试模仿尝试投资。。。在此过程中总结出经验，进而形成自己独有的投资策略。。。

这个帖子好的不得了，形式方面，内容没来得及看，不评论

吴经渊 发表于 2014-5-31 15:02
作者文中的观点，大部分都算是来自反身理论吧。。。有一定的借鉴意义。。但是如果冒冒然然将这么一套理论照 ...

非常有启发性的思考！

珍惜点滴 发表于 2014-5-31 18:17
非常有启发性的思考！

知道了就可以用

●在股市信息生态链中，资本运作者、内幕交易多级传递和多向传递链条上的交易者是这个市场的“先知先觉”者；在公开信息披露后第一时间、第一深度做出研究和交易策略反应的交易者是“现知现觉”者；等个股上涨理由已经向社会充分扩散且应该参与的交易者都已经完成买入动作后再去买入的交易者是“后知后觉”者；我们还没到资本运作的阶段，也不能违法去做内幕交易，所以我们做不了先知先觉者，但是我们也不能去做在市场中充当买单者角色的后知后觉者，至少我们要做“现知现觉”者。


●做“现知现觉”者并非易事。它要求研究者发扬打不垮、累不倒的连续作战精神，持续保持高强度的研究，保证在信息出现的第一时间做深度的研究。它要求交易员的心脏与个股的走势强度达成同频率共振，并做出能引起心脏跳动同时又能做好情绪控制的交易。


●如果连反应快速这一点都做不到，我们在这个残酷的市场中将没有生存的根基。一个阳光私募公司，你能研究出比人家快一分钟，快一秒乃至一微秒的方法，就是你所拥有的核心竞争力。


●要搞清楚自己的比较优势，做长期投资大型基金管理公司经验和教训比我们多，搞研究新财富排行靠前的分析师对重点公司研究的深度和影响度比我们强。所以在投资方面我们要发挥“稳、准、狠”的风格以及在长期实践中累积起来集中兵力打“小歼灭战”的优势。在研究方面，我们要重点研究的是变动价值，而非静态价值。变动价值就是非主流公司通过资产重组突变转型为有价值的公司或者主流公司由于某些内外部因素催化导致价值发生突然提升所产生的交易价值。非主流公司转型重组成功所产生的机会，是主流研究员一下子无法覆盖的，大多数基金公司一下子无法入库的。他们的短板和制度限制就是我们生存的空间之一。


●我们做的是变动价值博弈。它首先追求基本面定性和定量研究，以保证本金的安全性；其次它做的是短线交易，以避免持仓过长带来的风险和情绪不可控。了解自己的情绪跟深度分析一家公司同等重要。分析自己的性格和情绪变化规律要跟研究上市公司一样同等投入。只有找到能够管理好自己情绪的盈利模式，才是合适和持久的盈利模式。在基金经理的眼界和境界没有达到新的高度的时候，不要轻易去尝试新的盈利模式。


●短线交易模式的收益率高低依靠每一笔交易的的仓位高低来控制，风险大小则依靠快刀斩乱麻来控制，最终的结果依靠的是很短时间内、相对确定性的、每一笔相对低收益但是交易高成功率来实现收益累积。长期投资的收益依靠拉长持股时间来实现，而它的风险在于对安全边际空间的误判，甚至即使你空间判断对了，估值和系统性风险的超预期变化也会导致风险管理失控。因此，短线交易和长期投资的收益和风险本身是对立的。


●守股比守寡还要难，我们不能做也做不了价值投资的事情，除非有一天流动性困难逼迫我们必须用时间来换取收益。在中国股市，长期价值投资的结果Y=X1*N1+X2*N2+X3*N3+……Xn*Nn，每一个X和N都代表一个变量，它可以是大盘、政策、估值、经营、情绪等多方面。这么多的变量以及变量的乘积、求和让风险控制名存实亡。如果有一天我们幻想价值投资，就会把投资导向无法控制的结果。


●选股很重要，选股的起点决定了每一场战斗结果的终点。我们要特别注意那些有融资需求、减持需求以及股权激励需求的上市公司。火中取栗是很危险，但是能把握好恰当的时机就能和上市公司实现共赢。


●新产品、新技术、新政策始终应该是研究员重点研究的对象。对于代表尖端科技、科技重大专项、生物医药等产品和项目的分析，要抱着“异想天开才能茅塞顿开，胆大妄为才能大有作为”的理念、信念去研究和坚持。


●选时比选股更加重要，选好一只股票只是构成充分条件，只有“上涨时机成熟”这个必要条件成立时，才构成“发动或参与战斗”的充分必要条件。


●一个代表高精尖技术的、具有想象空间、有龙头气质个股或概念，或者一个新的产业政策出台所导致的行业预期催生的变动价值，或一个重大资产重组后真正转型成功且有后续持续竞争力的公司，它的上涨分为启蒙波、发展波和高潮波。启蒙波要异想天开、快速反应并坚决参与；发展波要紧跟政策面、分析研判大盘安全度、密切关注盘面认同度后择机用不小的仓位参与，高潮波的买卖要解放思想，要根据同板块或同题材的赚钱效应、板块效应和市场的情绪疯狂程度谨慎参与。


●借势为上，顺势为中，造势为下。无势可借乱冲涨停是凭运气赚钱，成功概率比较低，要控制仓位，有势可借要分清楚势大势小，通过试探性攻击来观察市场认同度；顺势而为是自由交易阶段的最佳策略，抢购的股票才是好股票，抢购的交易才是好交易；造势为下，任何试图利用资金优势去影响股价的行为都是愚蠢的，即便成功也是很偶然的，而且是冒了很大的风险。相反，如果试图去影响股价，十次行为基本九次失败。因为底气不足，师出无名，一旦形势朝不利的方向发展，就是满盘皆输。


●在中国股市，判断能力很重要，但应变能力比判断能力更重要。


●多空两军对垒时，在战略上要搞清楚现在是攻击阶段、攻防结合阶段还是防守阶段。攻击阶段放大仓位，猛冲猛打，不怕风险；攻防结合阶段要注意兵力控制，要给自己的部队留下有生力量；防守阶段不求收益，只求不亏钱。


●价值博弈跟“梭哈博弈”极其类似。在梭哈游戏中，五张牌相当于影响股票走势的五个因素，要执行“五因素分析法”和“梭哈决策法”。永远按照大概率出牌。如果始终按照大概率出牌，输了也无怨无悔。如果不是按照大概率出牌，即便赚钱，这种运气赚来的钱会破灭我们养成的严谨交易习惯，从而带来下一次更大的损失。


●看空做多是风险控制的策略之一。大多数时间保持看空的观点，虽然赚不了钱，但是至少可以保证不输钱。而看多一旦看错，则会由于疏忽和放松警惕导致轻易输钱。一旦看空看错，反手做多则相对会比较安全些。


●“要死也死在强势股上”也是风险控制的策略之一。事实上，一旦大盘出现预期之外的变化，强势股死里逃生的概率远远高于弱势股。当你是大象时，只有比大象还大的资金认可的标的，才能为你实现收益和回避风险提供保障。


●投资是一场攀登高峰的旅行。我们可以放弃路边的一切风景甚至自己的健康，埋头攀登，努力向上，直至到达最高的山峰。不过或许有一天我们会发现，到达最高的山峰也不过如此，换一种方式，比如边登山边停下来欣赏欣赏路边的风景，也是另外一种旅行方式。


●人生最珍贵的不是“已失去”和“得不到”，而是“放下”。

好大的内容量，我只能慢慢学了

我虽然喜欢投资理财，也从事这方面工作，可是在我进入这个行业时就说过，绝对不会碰股票，管他牛市熊市，关我屁事。