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中金最新研究报告
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要点:
¨ 融资融券对证券市场交易额有一定的放大效应。融资融券交易对日本交易额的放大比例在10%~20%之间；而对台湾交易额的放大比例在20%~50%之间，由于证券金融公司的市场化程度和投资者融资方式丰富程度不同是导致放大的比例不同的主要原因。融资融券收入对证券行业的重要性高度取决于融资融券模式。融资融券收入在日本证券行业收入中的占比在0.5%~2.5%之间；而美国的融资融券收入在证券行业收入中的占比在3%~11%之间，不同的融资融券模式是导致融资融券收入占比差别较大的主要原因。
¨ 目前国际证券市场融资融券模式分为以美国为代表的市场化模式和以日、韩、台为代表的专业化模式。在市场化的融资融券模式下，融资融券的中介功能完全由证券公司来实现；在专业化的融资融券模式下，向投资者融资融券的功能仍然由证券公司来实现，但转融通功能由带有垄断性质的证券金融公司来实现。
¨ 《证券公司监督管理条例》规定，证券公司从事融资融券业务，自有资金或证券不足的，可以向证券金融公司借入，证券金融公司的设立和解散由国务院决定。以此推断，中国融资融券的基本模式采取以日本、韩国和台湾为代表的专业化模式的可能性较高。我们推测中国融资融券的开展有可能分为两个阶段：第一阶段：首先由试点证券公司以自有资金和自有证券开展对投资者的融资融券业务，并逐步推广到整个证券行业；第二阶段：在证券金融公司设立并正常运作之后，择机开展证券金融公司对证券公司的转融通。
¨ 在第一阶段，由于证券公司的自有资金和自有证券有限，可供融资融券的证券和资金也十分有限。与此同时，证券公司开展融券业务必须以自有证券借出给投资者，而借出股票将使证券公司面临较大的系统性风险，预计证券公司开展融资业务的动机将远高于开展融券业务。而且，以基金为代表的机构投资者的融通渠道相对较多，在参与融资融券业务方面有可能受到政策上的限制，个人投资者有可能成为融资融券业务的主要参与群体。
¨ 我们对第一阶段融资融券规模、交易额放大比例和融资融券利息收入做了简单的敏感性分析。截至2007年，创新类证券公司和证券行业的自有资金和自有证券分别为1556亿元和1226亿元、2374亿元和1545亿元。假设融资融券2008年下半年推出，根据敏感性分析，即使按照创新类证券公司或证券行业开展融资融券的最乐观预期，融资融券短期规模也不会超过1700亿元或2500亿元；融资融券对2008年股票交易额短期放大比例也仅有1.76%或2.52%；创新类和全部证券公司和证券行业半年分别能获得70亿元和103亿元的利息收入，但是其他业务收入将随融资融券规模的增加而减少。从长期来看，在证券金融公司设立后，证券公司转融通环节将被打通，融资融券的规模将有所提升，而融资融券对股票交易额的放大比例也将有所提高；但是由于证券金融公司会收取一定的转融通利息，证券公司融资融券业务将只能获得投资者融资融券利息和证券金融公司转融通利息之间的利差，收益率水平将明显下降。
¨ 敏感性分析显示融资融券业务对证券公司短期总收入影响有限，而考虑到融资融券推出时间以及具体细节仍有较多不确定性，我们暂时维持对上市证券公司的盈利预测，和对中信证券“审慎推荐”和其他5家证券公司“中性”的投资评级。
[此贴子已经被angelboy于2008-7-23 15:00:50编辑过]
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