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雷达卡
Europe
Tubes OCTG
Sous-performance
Position plus attentiste avant le rebond fin 2009
n Nous adaptons nos estimations sur les fabricants de tubes de forage (OCTG) au
scénario établi par les analystes de Natixis Bleichroeder sur l’activité liée au gaz en
Amérique du Nord. Nous intégrons une baisse de 35% du nombre d’appareils
de forage onshore aux Etats-Unis entre le T3 08 et le T2 09. Les tubistes
souffriront également de la baisse de la demande des débouchés automobiles et
industriels et de l’activité de forage en Russie. Dans le reste du monde, les carnets
de commandes devraient servir d’amortisseurs à la baisse. Les fabricants de
tubes ont commencé à réduire leur rythme de production, principalement aux
Etats-Unis où nous attendons un ralentissement plus rapide de l’activité de
forage. Alors que lors du précédent creux de cycle en 1998, les prix spot avaient
diminué de 13%, nous attendons un recul moyen de plus de 20% en 2009 et une
baisse d’environ 10% des volumes. Toutefois, les marges bénéficieront de la chute
des matières premières. Nous tablons sur une baisse moyenne des BPA de
16% en 2009, puis de 26% en 2010, car les capacités excédentaires qui
apparaissent devraient mettre les marges sous pression l’année prochaine.
n Les importations chinoises, qui continuent d’augmenter, restent un facteur
d’incertitude mais des restrictions anti-dumping pourraient servir de
catalyseur fort pour le secteur. Alors que la crise de liquidité devrait discipliner le
marché en conduisant à l’annulation de projets, les acteurs les plus solides (dont
Vallourec) pourront saisir des opportunités d’investissements à long terme.
n Le ralentissement de l’activité alimentera un news flow négatif sur le S1 09. Elle
nous a conduits à adopter une position sectorielle à Sous-performance vs
Surperformance sur les Tubes OCTG. Nous estimons que les attentes du
consensus devraient être ajustées en baisse. Les valorisations à moins de 4x en
VE/EBITDA et 5,5x en VE/REX 2010e sont insuffisantes pour justifier une recovery
dans cet environnement boursier, mais elles représentent un soutien. Notre
préférence va aux acteurs disposant des bilans les plus solides: Vallourec
(Renforcer, Obj : 110
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