[求助]帮忙分析一下中国远洋远期运费协议巨亏的案例

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中国远洋称是为了锁定租入船运力成本而做多FFA，但BDI暴跌导致其巨亏。似乎有理。

但如果是套保的话不可能出现巨亏，它这个锁定成本的行为是不是有问题？

本人刚刚开始接触衍生品，实在很迷糊，希望大家指点迷津。谢谢了。

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关键词：中国远洋 指点迷津 FFA 衍生品 BDI 协议 远期 运费 远洋

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国内大企业境外套保失利呈现三方面共性《转帖自期货日报-电子版》
作者：安信期货有限责任公司董事长 万跃楠  2009-2-25 0:00:00  来源：原创  浏览：5

全球金融危机的爆发已使得衍生品的作用受到置疑，国内大型企业套保的巨亏更是引发了人们对套期保值交易的疑问，分析此类套期保值蒙受亏损的案例，我们不难发现其中三方面的共性。

套期保值所选用的工具失当

国内大型企业进行套期保值失利的第一个症结是，套期保值所选用的工具不当。一般而言，通过简单的期货与期权合约设计基本上就可以实现套期保值的目标，对于现货买家而言，持有期货多头头寸或持有相应买权是合适的套保策略，对于卖家而言，持有期货空头头寸与持有卖权则是合适的套保策略。

考虑我国大型企业套保失败的案例，套保方案的设计中所选用的工具普遍较为复杂，甚至十分晦涩难懂，正是这些复杂的金融衍生工具最终套得这些大型企业巨亏。

从国航、东航和上航的情况看，它们为了对冲燃料油的上涨风险买入了看涨期权实施套保，但是，出于其他原因还卖出了一定数量的看跌期权，这种交易策略看似是将油价锁定在一个区间，实际上忽视了卖出看跌期权潜藏的巨大风险。

中信泰富所采用的套保工具更为复杂、难懂，该公司在澳大利亚的铁矿项目投入需要大量澳元，而为了规避汇率风险，采用了买入一种被称为累股的杠杆式远期外汇合约进行套保。目的是将澳元兑美元汇率锁定在0.87，但随着澳元持续走软，公司不得不继续以较高汇率买入澳元，从而形成了巨大亏损。

事实上，这种杠杆式远期合约看似将汇率锁定，对于需要定期持续购入澳元的中信泰富有利，但由于卖出了相应期权合约，它不得不在汇率下跌过程中以0.87的汇率持续购入澳元，这种合约导致中信泰富最多时的亏损超过140亿元。显然，如果中信泰富希望规避这部分澳元汇率变动风险，买入相应看涨期权与看跌期权的组合应是更合理的选择。

套期保值交易对象与市场不对

我国大型企业套期保值失利的第二个症结是，在场外市场而不是场内市场参与了以外资投行为对手的交易。固然，场外交易相对场内市场从理论上讲具有更大的灵活度，场外交易中的套保方案往往可以量身订做，有可能更好地规避现货市场的风险。但是，现实毕竟是残酷的，在大型企业实施套保方案巨亏的背后，作为交易对手的国际投行获得的却是巨大的收益。实际上，相对国际投行，国内企业无论在交易信息还是在交易技巧上都存在着巨大差距。即使不考虑国际投行蓄意算计的因素，场外市场的非市场化风险也是不能忽视的，何况国有企业面对的是疯狂寻求最大化利润的国际投行。从这个意义上看，与深谙金融衍生品设计技巧的国际投行进行交易，国内企业不亏只能是小概率的事件，而亏损则是大概率事件。

深南电与外资行的合作就是典型的案例。深南电和高盛的新加坡子公司J.Aron (杰润）所签订的原油协议相当于是一纸原油期权合约，该合约约定在不同油价区间，合约一方根据具体条件向另一方支付约定金额，如：2008年3月3日至年底，油价高于63.5美元，高盛每月支付给深南电30万美元；油价介乎62到63.5美元之间，深南电每月可得(浮动价-62)×20万桶的收益；油价低于62美元，深南电每月向高盛支付(62-浮动价)×40万桶等额美元。

深南电通过该合约相当于卖出了两个不同行权价的卖权，而根据当时行情，深南电通过卖出这个合约却只获得了相当于其中一个合约的收益，另一份合约等于白送给了高盛，风险却由深南电承担。

实际看，这也是一组收益和风险完全不成比例的合约，尽管原油价格在63.5美元之上时深南电可以轻松拿钱，但如果原油跌到50美元，深南电一个月支付的钱就相当于原油高于62美元之上一年多所获得收益，可见深南电的潜在风险十分巨大。

偏离套期保值宗旨转向投机交易

所谓套期保值实际上是通过在期货市场建立与企业现货市场所持头寸数量相等、方向相反的合约，进而对冲现货风险的交易方式。因而，严格的套期保值交易尽管可能会在期货市场产生损失，但这种损失一定会由现货市场的相应盈利对冲。而大型国企的套期保值交易中失利的第三个症结是，不能坚持套期保值风险规避的宗旨，在利益的诱惑下转向了投机交易，投机交易的头寸不仅没有起到避险作用，反而放大了企业的风险。

例如，中国远洋在进行金融衍生品的交易中就背离了套期保值的原则，实际上从事了投机交易。该公司是全球最大的干散货船运公司，在市场处于高位的情况下，所要防范的最大风险是运价大幅下跌的风险，因而，该公司应该实施的套期保值方案是卖出相应的运费，一旦运费下跌，公司经营业绩的减少可由相应的空头头寸的盈利来对冲。

而中国远洋采用了所谓买入远期运费协议来实施套期保值。远期运费协议(Forward Freight Agreement)简称FFA，它是买卖双方达成的一种远期运费协议，协议规定了具体的航线、价格、数量等，双方约定在未来某一时点，收取或支付依据国际波罗的海综合运费指数(BDI)指数价格与合同约定价格的运费差额。

中国远洋之所以会买入FFA实际上是基于对未来航运市场需求依然旺盛的判断，希望从价格上涨和套期保值中获得双重收益。这样一来，其买入FFA的目的就完全不是规避船运价格下跌的风险了，而是进行了以船运价格为标的的投机交易。结果在2008年下半年BDI暴跌之时，公司不但要面临船运价格下跌的损失，还要在FFA合约上蒙受巨额亏损。

以上企业在实施套保交易中的失败教训表明：不是衍生品与套期保值本身存在什么问题，而是相关企业在不适当的市场采用了不适当的金融工具与交易方式才导致了自身的巨亏。

显然，我国大型企业期望通过套期保值来规避风险的初衷并不错，只是在进行套保活动时，企业需要进一步加深对套期保值交易的认识，需要将控制风险与规避风险作为从事套保交易的基本目标，需要进行良好的制度设计与方案设计，才有可能使得企业很好地规避相关风险，进而专注于主业谋求更好的发展。

一楼的问题请看转文中的第三个例子！

谢谢！

文中分析的很清楚，它本来应该卖空FFA的，这样当运费下跌时，可以从FFA中获利，用来弥补它的业务损失。但它实际上是买入了FFA，这就不是套期保值了，是纯粹的投机行为。

斑竹说的也很清楚.......................

感谢论坛，感谢楼主