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雷达卡
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弹药库：垃圾债券炼金术
KKR这种几百名员工的投资公司，敢于和能够去并购那些动辄十几万员工的实业公司，核心的一点是拥有充分放杠杆的能力，这里就不得不提另外一个人：垃圾债券之王迈克尔·米尔肯(Michael Milken)。
嚣张得意的米尔肯，1985年
毕业于沃顿商学院的米尔肯，颇具创新精神。当时的华尔街在选择贷款或投资对象时，只关注蓝筹企业，而对那些低信用评级的公司却视而不见。于是，米尔肯却一头扎进了无人敢问津的低信用评级债券（即“垃圾债券”）业务，为自己和投资人积累了大量的财富。
垃圾债券能够成为杠杆并购的弹药库，离不开以下几个因素：
1） 破产法。1971年，美国最佳智库布鲁金斯研究所 ( Brookings Institute)发表了题为《破产: 问题、进程、改革》的研究报告，该报告成为1978年《破产改革法》的参考样本。
新的破产法，约定了清算财产的分配顺序，即只有在债权人得到足额偿付后, 股东才能得到偿付。而且，提出破产的公司也可以不出售财产，而通过未来收益进行支付。
该法案提升了破产企业重生的概率，改善了投资人的受偿率，也降低了股东利用破产逃避责任的道德风险。
2） 资产荒。70年代末，美国推行利率市场化改革，美国国会提高了存款利率上限，但并未同时允许储贷机构调整贷款利率，银行揽储的资金成本一度从13%飙升至20%左右。
负息差不断吞噬银行的利润，导致银行陷入了寻找高收益资产的恐慌中，俗称“资产荒”。而为了应对这种状况，储贷机构不得不大举购入当时收益率相对较高的垃圾债。
3） 并购潮。80年代，美国一大批企业创始人步入年迈面临企业传承的问题，而在经济增速趋缓的背景下，不少企业为生存下去开始合并减少竞争，同时，通过并购等方式来提高收入和利润规模也成了职业经理人的不二之选。于是，80年代的美国并购案例频发，对资金的需求也催生了垃圾债券的繁荣。
4） 宽流动。尽管里根政府试图通过控制货币发行量来控制通货膨胀，然而，其实施的仍然是应变式的扩张货币政策。M1在里根第一个任期里比卡特时期增长了34.23%,在第二个任期同比增长了45.20%，均高于卡特时期的30.80%。
大批的资金在市场涌动，一会儿推高了股市，一会儿炒热了债市。
1974年，美国通货膨胀率和失业率不断攀升，信用紧缩，一大批企业债券评级被降为垃圾级。而米尔肯经过研究，逆势接手了一批因短期流动性问题或暂时经营困难的公司债券。屯好货后，他就开始四处宣讲其投资思想，为自己代言。
越来越多的买家开始涌入垃圾债券市场，从1977年到1987年的10年间，米尔肯通过包销垃圾债券筹集到了930亿美元，其所在部门利润占到了公司总利润的100%。而整个80年代，垃圾债券的平均违约率仅为4%，投资人赚的盆满钵满。被誉为看的准、能量大的米尔肯也登顶垃圾债券之王。
米尔肯丰富了华尔街的收购资金结构：50%担保优先债（以被收购公司资产为抵押）、40%夹层垃圾债（无担保条件）、和仅需要10%的底层自有资金。垃圾债让杠杆收购者们鸟枪换炮，敢于怒吼吼地敲响每一个心仪的公司大门。
华尔街一度流传道，得米尔肯者得天下，而这也是KKR敢于和内部人拼抢，报出250亿价格的底气。
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大决战：史上最贵并购战
为什么这场收购几乎吸引了所有华尔街的投资机构？因为雷诺兹-纳贝斯克公司是真的低估，真的优质啊！
就如所罗门兄弟曾打电话给公司股东巴菲特，咨询是否参与这场世纪大并购时，巴菲特爽朗地说道：“放手去做吧，虽然我不愿意沾惹这个有道德舆论压力的行业。但烟草行业是真的好，烟草能让人上瘾，顾客忠诚度很高，投入1美分就能得到1美元的回报。”
而雷诺兹-纳贝斯克公司CEO约翰逊在拜访克拉维斯时，也欣然讲到，这是最好的公司，即使一个疯子也能运作公司。
如此好的公司，却能够在二级市场长期处于低估状态，这也是个值得琢磨的情况。而当约翰逊发出收购要求后，雷诺兹-纳贝斯克就仿佛被掀开了盖头的美女，引得无数人垂涎。董事会也看到了这一点，于是，为了卖个好价钱，不断挑逗着鹬蚌相争。
而这个过程也可以分为三个阶段：
第一阶段：约翰逊发动闪电收购，董事会泄密引入竞争。约翰逊在董事们毫无预料的情况下，计划以75美元/股，共计170亿美元价格完成私有化。这一价格远高于当时的40多美元的交易价格，也超过公司历史最高股价。但董事会很清楚约翰逊的小九九，于是若无其事的泄密后，引来大批华尔街鲨鱼。
KKR随后报出了94美元/股的收购方案，迫于压力，管理层不得不将收购价提高至100美元/股。
约翰逊以为志在必得时，第一波士顿团队却横空出现，声明再给其团队一些时间准备，他们可以利用税收优惠的政策提供118美元/股的价格。面对可能增加的绿油油的钞票，董事会欣然宣布，等波士顿完善方案，再来一轮竞标。
第二阶段：KKR喜提线人情报，以退为进释放烟雾弹。虽然因为第一波士顿的搅局，KKR意外复活，但面对管理层100美元/股的报价，对公司内部数据毫不知情的克拉维斯，简直要疯了。毕竟这是公司第一次在没有得到管理层支持下的收购，犹如盲人骑马，既想策马奔腾又怕摔得粉身碎骨。
幸运很快降临。由于约翰逊计划在收购完成后，出售纳贝斯克食品公司，因此，纳贝斯克的负责人乔尼为了自身利益而反水。三个人的密谋地点选在了一场时装秀的换装后台，乔尼向克拉维茨提供了大量数据。拿到底牌的KKR，玩起了小计谋，去雪山、开派对，一幅不再参与竞标的样子，以期待迷惑约翰逊，降低其再抬价的可能性。
该计谋相当成功。由于搅局者第一波士顿采用的税收优惠政策即将截止，而迫使其必须在1个半月内完成交割。这显然是一项不可能完成的任务，于是，第一波士顿识趣地放弃了这一轮竞标。
于是，竞标当日，约翰逊以为就只有自己参与，所以象征性提高了1美元，将报价定为101美元/股。而令他吃惊的是，KKR突然出现，而且给出了106美元/股，远胜于自己的报价。
第三阶段，封闭竞标变现场拍卖，董事会为免责锁定KKR。克拉维斯在休息室里打着扑克，期待着最终结果，却不料一位董事将自己的报价偷偷告诉了约翰逊。约翰逊随即和投资银行团队协商，先后报出了108美元/股、112美元/股的价格。
得知该消息的克拉维斯勃然大怒，认为这不是封闭投标，而是公开拍卖。然而，最终在雷诺兹-纳贝斯克董事会主席的劝说下，KKR还是留了下来，并将报价提升到了109美元/股。
而为了挽留克拉维斯竞标，该董事会主席甚至开出了“等待一小时，提供4500万美金咨询费”的支票。为了股东利益最大化，真是费尽心思。
在董事会最后的定夺时，虽然约翰逊的报价更高，但扣除证券支付等方式后，双方的报价其实都在108-109美元/股之间，并无显著差异。然而，在这期间，约翰逊管理团队被爆出了一份管理协议和“金降落伞计划”，其团队中饱私囊的方式，被《TIME》杂志批为贪婪的游戏，这也极大触怒了股东和员工。
时代杂志封面报道，1988年
杠杆收购，既是资本战，也是舆论战。2015年宝能举牌万科的过程中，尽管以王石为代表的管理层在资本的进攻下进退失据，但他们在舆论战上却成果丰厚：不仅将宝能姚老板包装成“炸油条起家的暴发户”，更是数次借用媒体大咖的笔，对其进行诛心笔伐。
在KKR vs. 雷诺兹-纳贝斯克公司的这场大战中，约翰逊也倒在了舆论战上，最终功亏一篑，雷诺兹-纳贝斯克公司落入KKR之手，史上最强悍的收购战落下帷幕。
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尾声
高潮总有谢幕日，泡沫总有破灭时。1989年，仅前8个月就有近40亿美元的垃圾债券违约，到了年底，垃圾债券的平均交易价格只有面值的66%，违约率也大幅上升到了11%，最终导致1800余家储贷机构破产，美国政府不得不花费1660亿美元来救助。米尔肯也锒铛入狱。
身陷囹圄的米尔肯，1989年
完成世纪并购的KKR日子也不好过，不仅陷入了和公司股东撕逼，面临烟草诉讼，其发行的债券也一度大跌。最终，KKR不得不陆续出售了食品公司和烟草公司，抽身离开时获利甚微。“史上最强悍的资本收购”并没有让KKR赚到什么钱。
然而，KKR的传奇却激励了无数中国企业家，他们在等待两个东西：一个是低估的公司，一个是充沛的资金。
2015年，央行连续放水后导致大量资金在市场流窜，这些钱一部分成为了通过信托、资管等渠道可以实现万能作用的银行理财资金，一部分流向了保险机构的万能险。然而，手握重金的金融机构日子并不好过，实业景气度不断下滑导致不敢大笔放贷，眼看着息差利润不断缩减却苦于没有好的项目。
这一刻，宽流动、资产荒均已到位，似乎应该发生点什么。2015年，当万科连续大涨后，市场惊呼到，来了，野蛮人终于来了！
宝能系以旗下的钜盛华实业公司提供资本金，用其控制的前海人寿万能险作为夹层（起到了垃圾债券的效果），再将万科股票作为抵押融资，撬动银行优先资金。随后，再经过资管计划、收益互换等多种方式层层杠杆、重重抵押，最终出资450亿元左右，拿到了万科25%的股权。
尽管姚老板声称杠杆比率1：2，非常稳健，但仍有不少新闻报道指出，其实际杠杆率达到了10倍。
不仅如此，姚振华先后举牌了上市公司南玻A、中炬高新、韶能股份、南宁百货、格力电器、明星电力等近十家公司。在他背后，是集体出动的险资“扫货天团”：万能险给了他们充沛的资金弹药，蓝筹股低估给了他们足够的并购标的。
当然，我们毕竟不是万恶的资本主义国家，野蛮人在中国敲门，光有钱没用。
赵钱孙李，周吴郑王，中国的资本并购，得先看自己姓什么，再看人家姓什么。敲对门，你就是中国版的KKR；敲错门，你就是土豪、妖精和害人精，再多的钱，恐怕也只能换回一句：“就你也配？”
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