我们在24个经济体的基础上合成了全球经济周期领先指数，按照各国GDP占全球GDP比例加权。通过分析过去12年领先指数与全球GDP真实同比增速的关系，我们很容易发现先行指数一般领先GDP数据3~6个月。这是数据时间。

更重要的是市场获知数据的时间。我们考虑到，真实GDP数据公布通常都会滞后1~3个月（比如现在最新只有2018年6月的全球GDP同比数据），而先行指数几乎是即时数据。所以，实际上，我们的先行指数至少领先GDP数据半年以上。

图  全球先行指数领先GDP约半年

这里我们可以得到第一个2019年的投资线索。我们非常有把握的说，全球GDP增速会一直减速到至少2019年6月。

如何判断后续的持续时间呢？我们发现，过去三轮增长率下行周期的时长分别是16、21和32个月。本轮周期的顶点是2017年8月，到目前是11个月，如果我们平均按照23个月的时长，那么，先行指数会在未来一年内都保持下行（中间不排除有小幅回升）。当然这是一个非常粗略甚至无聊的估算，我们在后面会采用其他方法再次估算持续下行的时间。

方向和时间确认后，我们需要找到幅度的线索。这是让我对19年比较担心的点，因为先行指数在2018年11月份创下了2009年以来新低。这意味着这一次周期向下的幅度可能比较深。至于下行到什么程度，对于交易而言这并不是重要的问题。

对于经济数据而言，持续时间和指标变动幅度是高度相关的。因为持续时间越长，幅度自然越深。所以，时间与幅度，我们考察一个相对确定的就好。

对于交易而言，时间比幅度更重要。因为宏观因子参与决定资产价格，一旦周期因子成为主流偏见后，该因子维持的时间比具体的数值更加重要。

下面我们换一个角度看这次经济增长率下行。

图  中美周期同时下行

中美这一轮周期的顶点分别是2017年8月和2018年1月，其中，A股在3月份见顶，而美股在9月份见顶。这是比较典型的股票顶部落后于先行指数的时长特征。同样的，从中美开始进入增长率周期下行阶段算起，目前的时长都还远远不够。我们需要更长的时间让经济来完成自然的调整过程。

对先行指数方向和持续时间判断的另外一个重要维度是考察经济周期中多个构成部分的表现。我在《把握经济周期》一文中已经提到，任何一个经济周期都是有多个不同的经济过程组成，比如就业、生产、房地产、基于预期的经济行为等都有各自独立的周期运动。因此，考察不同的经济过程各自的周期位置，也是给我们提供一个非常可靠的周期未来运动的指标。

我们对美国的经济周期一共考察了13个指标，其中有7个在2018年11月份出现了负增长，这意味着各个独立运动的周期中，54%处于负增长。这表明美国经济内生的动力依然有一定强度。同时，也说明如果这些经济过程继续往下的话，那么总体经济增长率还会有较大下跌空间。

再看中国。中国我们一共考察了10个指标，其中60%已经处于负增长。这同样也意味着中国的先行指数还有进一步下行空间。因为从历史上看，当增长率周期见底时，超过85%的指标都应该是负增长。

另外再看一下韩国。韩国的12个指标中目前已经有75%是负值，韩国本轮周期是2017年11月见顶。

总结：我们对经济周期下行时间的历史规律、主要经济体内部的扩散指数考察来看，全球经济周期下行远未结束，2019年全球经济周期先行指标有很大可能一直处于下行趋势，而这次经济下行幅度可能是2009年以来最深的一次，全球实际GDP有很大可能会跌到2.8%附近，即从当前水平下跌一个百分点。

严格的说，宏观交易员并不用特别关心经济周期的成因，因为对一般的交易而言，这个问题并不重要，同时，任何一个经济周期，都是多重因素共同决定的，我们很难分清到底是哪个因素在起关键作用（2008年的大衰退例外）。

这里我之所以花时间探索本轮周期中哪些因素在起作用，是我试图找到一个最可类比的周期，用来回测资产价格表现。同时，也是对我们的先行指数进行一次测试。

全球经济与一国经济一样，同样是由就业、生产、消费、投资、房地产等多个独立但相关的经济活动构成。我们可以非常简单的把全球经济体分为发达经济体（DM）和新兴经济体（EM）。发达经济体更多是消费主导的经济，而新兴经济体则是生产主导。严格的说，我们还应该把EM经济体分为制造型的经济体（典型的中国、韩国、越南等环太平洋生产加工中心）和商品出口型经济体（典型如巴西、俄罗斯和沙特等）。

首先，我们发现，2009年以后，EM的周期领先于DM。领先-滞后关系并不是因果关系，但是可以说明EM的周期变动在DM之前，所以，EM的一些变化会逐步影响自身以及DM（比如减少从DM的进口）。或者说，生产周期的下行是最领先的。本轮周期EM见顶是2017年7月，而DM则是2017年8月。

图  新兴市场领先发达市场经济周期

从这种领先关系上，我们可以得到一个重要参考，即未来经济复苏时，EM市场同样可能领先DM市场，所以，当进入周期的末端，我们更应该关注EM经济体的复苏信号。

沿着我们的假设，我们可以合理推论，EM的工厂新订单应该早于DM市场的新工厂订单。那么，情况是这样吗？数据显示，EM市场的新订单的确是先于DM见顶。

至于到底是什么原因导致了EM市场订单开始减少，我比较了EM的总订单和出口订单，发现出口订单先于总订单见顶，也就是说，出口订单最先开始减少。

EM的新出口订单大体可以分成两类：一是终端消费，二是作为全球产业链分工的中间品出口。通过比较EM与DM的就业先行指标，我们发现，EM出口订单开始减弱，更大的可能是来自中间品出口的转弱，这里很可能是来自中国的进口需求减弱。

通过数据分析，我们发现，EM出口新订单的确略微领先中国的进口数据。这意味着，EM的出口转弱，的确是受中国需求影响较大，因为终端消费市场的收入和消费需求依然良好。

除了中国需求，另外一个比较重要的问题是公司利润。公司利润是决定公司生产、存货、设备投资、人员招聘最领先的指标。我们现在考察一下EM和DM国家的公司利润先行指标。

EM的公司利润继续领先DM国家。这表明，这一轮经济周期下行，更多是EM国家自身特征决定的。将来经济复苏，也要更多从EM市场自身考虑原因。

这里我们已经考察了几项重要的先行指标构成，新订单、就业和公司利润，我们发现EM都是领先于DM下跌。所以我们可以完全确信这一次周期下行的关键因素是EM国家。

我们看到，全球经济在没有明显冲击的情况下，EM经济体先于DM见顶。同时，股票市场虽然EM和DM同时在2018年1月见顶，但是2018年以来EM的表现远远弱于DM。

EM股票表现弱于DM

综上，我们可以提出如下假说：

  1、 本轮全球经济增长率下行可能与中国经济下行有关；

  2、 发达市场国家虽然经济基本面好于新兴市场，但是也并不能幸免下行，全球经济已经是一个高度一体化的复杂系统。