报告名称：五粮液(000858)调研纪要：改革态度积极 安全边际高
报告类型：调研报告
报告日期：2015-07-07
研究机构：中金公司
研究员：袁霏阳
股票名称：五粮液
股票代码：000858
页数：5
简介：要点
我们近期调研了五粮液公司，对上半年生产经营情况进行了交流。五粮液品牌优势明显，公司在高端酒600 元价位几乎没有竞争对手，浓香型白酒龙头的地位稳固。公司严格实施年初制定的控量保价策略，经销商库存良好。当前公司的问题更多在于体制机制，而不是品牌力的问题，公司正在探索改革措施，态度积极，向上改善的弹性大。我们认为，公司下半年公司不乏看点，国企改革稳步推进、实现顺价销售、深港通都将对公司股价构成催化。维持推荐！
改革态度积极，期待机制变革。管理层充分认识到公司当前的问题，认为改革将使公司更加市场化，将会对公司销售机制产生积极影响，帮助公司突破未来增长瓶颈。省内另一大国企四川长虹近期发布公告，宣布其控股股东更名并新增主营业务，引发市场对其国企改革的猜想。五粮液与长虹同为四川省内的完全竞争类国企，五粮液当前对于国企改革态度积极，最终的改革进度依赖于自上而下的政策，不过体制改善后公司从管理到渠道提升的空间巨大。
实现顺价销售对应业绩弹性较大。目前公司管理层严格执行控量保价政策，我们预计其在2016 年春节前大概率将实现顺价销售，对应一批价回到出厂价609 元以上。如能实现顺价销售，对应销售费用将会有较大的释放，利润也将实现较大弹性。更为重要的是，渠道重回正轨，回到正循环，将为公司进一步的营销变革提供空间。
短期复苏平稳，五粮液具备安全边际。白酒行业今年依靠民间和商务消费复苏走出低谷，高端领域双寡头格局更加稳固。短期的财富效应和长期人均收入增加都将支撑复苏趋势。五粮液作为浓香型龙头，在600 元价位几乎没有竞争对手，高端格局稳固。复苏趋势下当前估值具备安全边际。
建议
维持公司盈利预测。当前股价相当于2015 年16.5 倍市盈率。维持目标价34.02 元（2015 年22 倍市盈率），维持推荐。用DCF 估值法作检验，我们的目标价隐含的预期是公司未来10 年的复合增长率为5%，期末增长率2%，加权平均资本成本9.3%。

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