报告名称：新城控股(601155)小盘高周转 深耕长三角
报告类型：深度分析
报告日期：2016-04-06
研究机构：中泰证券
研究员：罗文波
股票名称：新城控股
股票代码：601155
页数：20
简介：布局长三角，受益今年二线城市火热行情:
成本管控能力与品牌溢价并存，高周转率加速现金回笼：
新城控股2015 年资产周转率0.4 倍，销售商品和劳务收到现金/营业收入高达1.12 倍，一直以来维持在比较高的水平。公司开发的单个项目面积比较小，2015 年单个项目的平均计容建面只有23.7 万平米，这样方便分开定价，分开推盘，加快周转率和现金回笼。我们将新城控股和行业龙头相比，新城控股的ROE 位于平均水平之上，2015 年公司销售商品、提供劳务收到的现金/权益合同销售金额为98%，现金回笼迅速，存货周转率达到0.52，回款和周转率的指标皆远高于地产一线蓝筹。
拓展商业地产，试水养老地产，增值服务亮眼：
新城控股2015 年商业综合体项目销售占比达34%，较2014 年有较大提升。2015 年自持物业收入占商业地产业务比重10%左右，未来这部分收入的占比将有所提高。新城控股在商业地产的开发上采取较为稳健的方法，先卖出一部分以覆盖成本，剩下的物业用来自持，带来稳定的现金流。在商业地产的拿地和运营方面，公司有商业优资产模型作为三四线城市主要拓地模型，在信息化管理方面，公司有新云系统为后端商业运营管理提供技术支撑，有全面预算系统为财务管控提供保障。2016 年新城控股开业的商业项目累计将达11 个;每年新增的商业项目至少保持在10-15 个。除此之外，新城控股的母公司新城发展控股还拥有一些非地产业务，包括新城物业，江苏云柜网络技术有限公司，上海星轶影院发展有限公司，与新城控股的住宅、商业开发能形成很好的协同效应。
2015 年，新城控股收购了金东方颐养园70%的股权，正式进军养老地产。金东方是一个比较成熟的养老地产项目，旨在建设低密度高品质，高档绿色生态养老生活社区，占地17.6 万平方米，规划总建筑面积32万平方米。老年社区内将建设1680 套的老年住宅，近7 万平方米的医疗护理中心、文化体育中心、商业服务中心、生活服务中心。金东方医院、金东方护理院目前分别有500 多个床位，同时，为了加速现金回流，缩短回报周期，老年公寓将全部实行会员制运作（例如，收取80 万会员费），不销售房屋产权。同时，年内公司还推进了新城合伙人机制，倡导“风险共担、利润共享”，累计跟投项目十多个，跟投金额达数千万元。
投资建议：
新城控股是A 股房地产公司二线蓝筹中质地优良的公司，小盘开发，营运稳健，现金回流较好。在政策有利于非限购城市的背景下，其布局的核心二线城市将有较大的提升空间。未来几年公司将继续保持谨慎的拿地策略和稳健的开发风格，并大力拓展商业地产板块，加大物业租金收入占比。公司在过去的融资瓶颈下，还能稳扎在房企二线梯队，相信在股权融资帮助下发展将会更加迅速并且公司在过去的11 年中分红9.94个亿，2015 年分红1.84 个亿，转增3 股/10 股。公司有稳健的房地产开发能力，也在试水新的物业增值服务和养老地产，我们认为在市场风险偏好不稳定，行业向下的背景下，新城控股这样业绩和现金回流有保障，也具备转型和业务创新等潜力的公司是值得关注的投资标的。根据我们的测算，目前股价较公司NAV折价24%，我们预测新城控股2016/2017/2018 年的 EPS 为1.30 元，2.00 元，2.7 元，相对应的P/E 为13.48 倍，8.72 倍，6.46 倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：销售不及预期，行业去化率不及预期，政策力度不及预期。
