[转帖] 银行业：明确的业绩增长预期 3只龙头股评级

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行业点评摘要：　　
　　　在现有的价格上，我们依然看好银行股的投资价值，这种信心并未因今年银行股相对黯淡的表现有所动摇。支持我们这种信心的理由是：

　　（1）明确的业绩增长预期。我们预计在未来三年中，股份制银行能保持30%以上的净利润增长，国有银行能保持20%以上的净利润增长；（2）

　　相对便宜的估值水平。目前银行股08年平均PB为3.7倍、PE为22.5倍，结合高成长性、税收减免、混业经营趋势以及人民币升值等诸多正面因素估值并不算贵。尤其在流动性过剩和人民币升值的大背景下，银行股的中长线投资价值依然十分巨大。（3）现阶段我们偏爱股份制银行。随着利率的逐步市场化、直接融资渠道的不断拓展，整个银行业正面临向中小企业业务、零售业务、中间业务以及多元化经营的转型。在此过程中，拥有良好的管理水平、较快的市场应变能力的股份制银行肯定会走在前列。当然我们并不否认国有银行在未来的强大实力，但这种实力的体现需要时间，管理水平和理念的改变也需要时间。

　　1季度存贷款同比增长15.31%和15.74%，存贷比较去年年末有所回升，达到68.89%。“早放贷，早收益”的想法使各金融机构在年初的放贷冲动十分突出，人民币各项贷款同比增长16.25%，增幅比去年同期高1.52个百分点，比去年年末高1.18个百分点。

　　期末银行业总资产同比增长17.2%，与去年4季度增速基本持平。其中国有银行14.0%，股份制银行22.5%，城市商业银行28.3%，后两者仍将是未来增长较快的群体。

　　储蓄存款受股市分流，增速继续回落，企业存款受季节性影响增幅也出现较大下降。存款活期化的趋势日益显著，中长期贷款占比继续上升，而票据贴现继续下降，资产负债期限结构的错配程度更加严重。

　　不良贷款余额和比例继续保持双降的趋势。

　　下一季度关注事项：（1）民生银行定向增发进展；（2）深发展股权分置改革进展；（3）华夏银行董事会换届选举；（4）城市商业银行上市进程。各家银行的最新观点请见报告内容。

　　1、贷款快速增长、存款增速继续回落，存贷比回升

　　2007年3月末，M2同比增长17.27%，M1同比增长19.81%，M0同比增长16.68%。

　　金融机构本外币各项存款余额36.7万亿元，较上年同期增长15.31%，环比增量为1.90万亿元；各项贷款余额25.3万亿元，按可比口径较上年同期增长15.74%，环比增量为1.61万亿元；存贷比较去年年末有所回升，达到68.89%，比06年同期增加了0.15个百分点。

　　1季度本外币贷款增量1.61万亿元，较去年同期1.17万亿元的增量增长38.08%。人民币各项贷款余额为23.96万亿元，同比增长16.25%，增幅比去年同期高1.52个百分点，比去年年末高1.18个百分点，其中新增1.42万亿元，同比多增1678亿元。“早放贷，早收益”的想法使各金融机构在年初的放贷冲动依然十分突出，而前一阶段多家银行上市、增发等融资计划的实施，为其信贷业务的扩张提供了充足的资本金，由此导致贷款持续高速增长。

　　面对日益严重的流动性过剩，为防止通货膨胀，年初至今央行已先后五次上调存款准备金率，并于3月17日和5月18日两次宣布上调金融机构人民币存贷款基准利率。尽管年初我们已经预计到今年会有连续的紧缩性货币政策出台，但其频率之高仍然超出预期。目前的存款准备金率已经达到11.5%，1年期存贷款基准利率分别为3.06%和6.57%。考虑到当前贸易顺差依然维持高位增长，经济结构问题所导致的流动性过剩压力依然较大，我们认为央行未来仍将继续运用货币政策进行调控，但频率应该会有所下降，预计年内仍有两次准备金率的上调和一次加息。需要指出的是，加息并不会给银行的利差带来太大的影响。

　　股市的持续火爆，使得沪深两市的新开户数以及成交量节节攀升，越来越多的居民乃至企业将其存款投向证券市场，而银行则不得不面对日益加剧的吸存压力。1季度国有银行和股份制银行存款的同比增速较前一季度分别下降了1.68和2.72个百分点，环比增速也较去年同期有较大幅度的下降。其中，股份制银行的存款流失更为严重，这主要是因为受规模所限其本身的吸存能力就相对较弱，加之网点主要分布在大中城市尤其是沿海发达地区，而这些地区的居民普遍对股市有较大的热情。存贷比方面，国有银行较为稳定，维持在65%左右，而股份制银行在存款增速大幅下降的情况下依然放贷积极，由此导致存贷比快速上升至78%。

　　各上市银行第一季度的存贷款增速与行业整体情况基本一致。存款方面，大部分银行的存款同比增速都出现了明显下降，股份制银行的平均下降幅度大于国有银行，部分股份制银行甚至出现了期末存款余额的下降。贷款方面，国有银行中除中行放贷较快，工行和建行都保持11%左右的贷款同比增速；股份制银行的贷款同比增速基本上都在20%左右，而年初刚实现A股上市的兴业银行贷款同比增长了30%以上。中信、交行、民生、深发展等几家刚完成或即将完成融资的银行，1季度受资本金的影响贷款增速都低于其他股份制上市银行，我们预计在未来几个季度它们的贷款增速会有较大的上升。由于贷款增速高于存款，大部分银行的存贷比都出现了不同程度的上升，而除交行以外的所有股份制银行，其存贷比都超过了75%。

　　2、企业存款占比下降，存款活期化趋势延续

　　1季度资本市场的持续繁荣使居民选择收益率较高的股票、基金等投资理财工具来替代存款的意愿更加强烈，储蓄存款增幅下降的态势也更加显著。本季本外币储蓄存款同比增长11.87%，较上一季度下降1.43个百分点，环比增长6.16%，较去年同期减少1.36个百分点。其中，网点集中在大中城市及沿海发达地区的股份制银行受影响较大，储蓄存款同比增幅由去年4季度的22.57%大幅下降至14.82%，国有银行方面则由12.83%下降至11.15%。

　　1季度企业存款增速下降明显，占比由年末的34.15%下降至33.02%，尤其定期存款同比增速进一步下降至12.85%，为近5年来最低。企业存款下降的原因，一方面是由于春节期间企业为满足发放职工年终工资奖金以及进行投资分红等需要提取大量存款，另一方面也不排除有部分资金进入股市的可能。

　　在存款期限结构方面，无论是居民还是企业存款都继续呈现活期化趋势，两者活期存款同比增速分别上升1.02和2.02个百分点，定期存款同比增速则下降2.86和3.16个百分点，定期存款占比则由4季度的51.72%下降至51.69%。面对存款平均期限的快速下降，央行最近一次加息（请参见5月18日的报告）选择了利率上调幅度随存款期限上升逐步加大的方法，有望在一定程度上缓解存款的活期化态势。

　　随着贷款利率的逐步上调，票据融资增长率维持自2006年4月份以来的下降趋势，1季度同比下降了6.42%，占贷款余额的比例从上季度的7.27%进一步降至7.18%。委托及信托贷款占比也持续下降，占比由期初的1.08%下降至1.01%。

　　而短期贷款则增长迅速，同比增速由4季度的11.56%上升至13.50%。

　　1季度中长期本外币贷款同比增长21.89%，较上一季度微升了0.3个百分点。

　　我们一直关注的中长期贷款占比上升问题在本季继续延续，国有银行和股份制商业银行中长期贷款占比分别较期初上升0.36和0.45个百分点。我们所担忧的是，中长期贷款占比上升与存款活期化会加剧银行资产负债期限结构的错配程度和流动性风险。目前，国有银行的流动性缺口日益加大，中长期贷款比例高达59.29%，超过51.24%的定期存款比例；股份制商业银行相对较好，中长期贷款比例为39.04%，定期存款比例45.06%。此外，中长期贷款往往和房地产开发等固定资产投资行业联系在一起，它虽然提高了商业银行的盈利能力，但也加大了贷款的整体风险，在新一轮趋向紧缩的宏观政策下贷款的资产质量需要经受考验。

　　3、不良贷款继续保持双降

　　1季度银行业帐面资产质量继续好转。年末商业银行五级分类不良贷款余额12456亿元，较年初减少94亿元；不良贷款率6.63%，比年初下降0.46个百分点，较去年同期下降1.40个百分点。

　　国有商业银行不良贷款余额10610亿元，较年初略有上升，但不良贷款率比年初下降1.02个百分点，达到8.20%；股份制商业银行不良贷款余额1004亿元，比年初减少164亿元，不良贷款率2.78%，比年初下降0.03个百分点。另外城市商业银行的贷款得以继续改善，不良贷款率4.52%，比年初下降了0.26个百分点。

　　不过，由于中长期贷款数额仍在快速上升，我们需要更长的时间段去观察银行业整体的资产质量水平。

　　4、债券投资比例出现回升

　　由于除贷款以外的其他资金运用项目增长缓慢，1季度银行业整体债券投资占比出现回升，由年初的26.25%上升至27.16%。其中国有银行为29.38%，较年初上升0.26%，股份制银行则上升较快，有年初的17.29%上升至19.26%。

　　5.我们依然看好银行股的投资价值

　　由于流动性过剩，年初以来各种紧缩政策接踵而至，迄今为止包括两次上调存贷款利率、五次上调存款准备金率至11.5%以及发行央行票据等。然而，我们再次强调宏观紧缩的目标是为了促进经济稳定健康的增长，对银行的经营和业绩并不会带来过多的负面影响。在现有的价格上，我们依然看好银行股的投资价值，这种信心并未因今年银行股相对黯淡的表现有所动摇。支持我们这种信心的理由是：（1）明确的业绩增长预期。我们预计在未来三年中，股份制银行能保持30%以上的净利润增长，国有银行能保持20%以上的净利润增长，这种增长不会因存款准备金率或存贷利率的多次上调而改变；（2）相对便宜的估值水平。目前银行股08年平均PB为3.7倍、PE为22.5倍，如果不考虑新近上市的中信、交行以及尚未股改的深发展，则08年平均PB为3.2倍、PE为19.5倍，这一水平静态对比国际银行股虽然有些偏高，但结合高成长性、税收减免、混业经营趋势以及人民币升值等诸多正面因素就不算贵了。尤其在有流动性过剩和人民币升值下，银行股的中长线投资价值依然十分巨大。（3）现阶段我们偏爱股份制银行。

　　随着利率的逐步市场化、直接融资渠道的不断拓展，整个银行业正面临向中小企业业务、零售业务、中间业务以及多元化经营的转型。在此过程中，拥有良好的管理水平、较快的市场应变能力的股份制银行肯定会走在前列。当然我们并不否认国有银行在未来的强大实力，但这种实力的体现需要时间，管理水平和理念的改变也需要时间。

　　招商银行：香港上市后，较高的资本充足率为未来三年高于行业的规模增速提供了保障。良好的风险控制及充分的拨备水平将使公司未来三年的业绩保持高速增长，预计07和08年可实现40%和50%的净利润增长。升息对短存长贷非常明显的招行来说，无疑是盈利能力提升的催化剂。员工工资按“工效挂钩”方法进行税前抵扣后，公司有效税率将下降至35%以下。虽然短期缺乏独特的催化剂，但招行始终是我们中长期最看好的银行股品种，维持增持的投资评级，目标价26元。

　　民生银行：机制灵活，创新意识强烈，前景日益明朗，我们对公司正在推动的业务转型（包括中间业务、零售业务和公司业务）表示认同。预计07及08年净利润增长约40%和50%。让投资者望穿秋水的定向增发将于近期完成，资本金的补充将解决目前发展中的最大瓶颈。我们目前的盈利预测包含了A股的定向增发以及对08年所得税下降的预期，但没有包括可能的H股发行。作为一家有鲜明特色的银行，我们认为本次定向增发完成后的股价有望达到16元，维持增持评级。

　　浦发银行：浦发银行经营稳健，资产质量良好，拨备充分，是我们近期的主推品种，推荐理由在于与招行、民生、兴业等相比较低的估值水平，以及下半年可能的花旗定向增发和H股发行计划。作为税收减免的最大受益者之一，浦发07和08年可实现69%和50%的净利润增长。我们目前的盈利预测包含了A股的定向增发、07年的计税工资税前抵扣以及对08年所得税降低的预期，但没有包括可能的H股发行。近期有限售条件流通股的解禁可能给股价带来一定压力，但也提供了很好的买点。预计今年股价挑战40元，维持增持评级。

　　兴业银行：机制灵活、风格进取，高比例的同业资金来源、债券投资以及中小企业贷款是其特色。属于股份制银行的第二梯队，其综合素质与浦发和民生接近，优于华夏和深发展，但落后于招行和交行。我们预计兴业07至08年可实现50%的复合增长率，这一盈利预测包含了对08年所得税降低的预计，但没有包括可能的H股发行。合理股价在36元左右，给予增持评级。

　　华夏银行：相比于其他上市银行，华夏银行的基本面并不出色，比如不良贷款率较高、拨备较低、资本金不充足、成长性较差。但公司的基本面也不算太差，我们预计公司07年和08年可实现40%和44%的净利润增长，不良贷款率控制在3%以下，拨备覆盖率提高至80%以上。8.4亿股的增发计划有望在下半年实施，我们目前的预测包含了A股的定向增发、对08年所得税降低的预计。目前公司的估值水平在板块中较低，未来的增发将成为股价上涨的催化剂，维持增持评级。

　　深发展：吸引力在于经营状况在原有基数上改善明显，依靠少提拨备实现净利润的迅猛增长。其问题在于不良资产包袱依然较重，准备金计提严重不足，资本金缺乏，依靠降低拨备和财务调整实现的利润高增长掩饰不了经营不佳的实质。目前公司已经进入股改程序，股改方案为每10股送1股及1.5个认购权证。

　　尽管本次方案有望顺利通过，但考虑送股之后的估值水平也已经非常高，而未来的GE金融的定向增发也有一定的不确定性。我们建议稳健型投资者回避，针对不确定性愿意支付较高风险溢价的投资者可适当参与。

　　中信银行：最大的吸引力在于其强大的集团背景，这不仅造就了中信银行目前出色的企业金融业务，也为未来混业经营格局下中信银行与中信集团旗下的机构发挥良好的协同效应奠定基础。公司属于股份制银行的第二梯队，其综合素质与浦发、民生及兴业接近，优于华夏和深发展，但落后于招行和交行。我们预计中信07和08年可实现77%和39%的净利润增长，这一盈利预测包含了对08年所得税降低的预计。由于上市时受资金追捧，目前公司的估值水平相对较高，合理价位在8元左右，给予短期减持的评级。

　　工商银行：作为国内最大的商业银行，工商银行将充分分享宏观经济的高速增长。庞大的网络和客户资源有利于公司在零售业务、公司业务、中间业务等各个领域的领先地位，并将在混业趋势下受益。先进的IT系统和风险控制系统将有助于保持稳健的经营风格。我们预计公司07和08年可实现21%和36%的净利润增长，不良贷款率控制在3%左右，拨备覆盖率提高至80%以上。公司的不足之处在于管理水平和经营理念相对落后，需要一定的时间来逐渐改善。股价在5.2元附近具有吸引力，维持短期中性、长期增持的投资评级。

　　中国银行：庞大的规模、网络和客户资源优势，出众的国际业务和中间业务。

　　盈利能力具有提升的空间。我们预计07及08年净利润增长分别为22%和57%，不良贷款率控制在4%以下，拨备覆盖率提高至90%以上。公司的不足之处在于管理水平相对落后，而IT构建改善需要时间，较大的外汇持有比例则在人民币升值过程中存在风险。股价在5.5元附近具有吸引力，维持短期中性、长期增持评级。

　　建设银行：庞大的规模、网络和客户资源优势，建行是国有银行中盈利能力最好的银行。虽然中行和工行上市削弱了其投资的稀缺性，但仍不改其中国概念和升值概念。当然，管理水平的提高是个逐步的过程。我们预计建行贷款规模及收入将呈现加速增长，但受税收影响，06年净利润增长较慢。预计07及08年净利润增长约25%及37%，维持中性评级。

　　交通银行：规模和网点适中，业务集中在优势地区，企业银行业务和资金业务上的优势使其享有较高的利差和较低的成本收入比。。汇丰参股后大力推进个人金融业务，并取得初期成效。公司和招商银行一起组成了股份制银行的第一梯队，其综合素质优于其他股份制商业银行。贷款规模、收入及利润将呈现稳定快速增长，预计07及08年净利润增长约39%和30%。与中信银行相似，新近上市的A股估值水平相对较高，合理价位应在11元左右，给予短期中性评级。

　　2007年2季度关注事项：（1）民生银行定向增发进展；（2）深发展股权分置改革进展；（3）华夏银行董事会换届选举；（4）城市商业银行上市进程。　

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银行是稳定增长的行业，尤其是在人民币升值的大环境下

这是什么时候的？

怎么感觉有点像第一季度的

现在都第三季度了