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信报研究部 投资分析
内地体育用品行业仍未复苏
我们本周会探讨内地体育用品行业的发展。三年前，行业由高增长期步入增长萎缩期，在经历了两年的整合及库存清理大行动后，我们会看看在港上市的安踏（2020）、李宁（2331）、特步（1368） 、匹克（1968）、361度（1361）及中国动向（3818）六大内地品牌企业的发展动向，以估算体育用品业是否已走出谷底。
体育用品行业因过度扩张导致存货过剩，下调订货会订单及加大批发折扣，藉此解决分销商库存高企问题：2008年北京奥运会除了带动中国全民体育运动热潮外，更拉动整个体育用品行业的急速扩张。一众运动服饰品牌企业在短短数年间大幅扩充业务，纷纷加快开店步伐及盲目扩产，增加销售及盈利，不过，随着热潮的冷却，大众消费模式最终由运动服潮流转向休闲时装，加上内地经济放缓及零售市道转差等因素影响下，市场出现供过于求，导致销售渠道挤压了大量存货，令整个行业由高增长期步入增长萎缩期。2011年7月，李宁是首间宣布斥资回购分销商库存的公司，同时亦是当时首间公布订单金额按年录得负增长的公司，暴露了行业走下坡的迹象。去年7月，李宁实行“去库存”行动，货品于专卖场以三折低价销售，继而其他运动品牌亦争相推出折扣优惠，连外国品牌Nike工厂店都推出3至4折的优惠，导致行业竞争激烈，加上企业实行下调订货会订单以求减少分销商存货挤压问题，整个行业的销售急速放缓。
去年，匹克、中国动向及李宁销售增长倒退最为严重，分别倒退37.5%、35.4%及24.5%【图1】，当中由于中国动向及李宁的零售店集中在一线城市，直接与国际品牌Nike及Adidas竞争，令销售下滑的幅度亦较明显。
至于安踏、特步及361度因零售店主要在二、三、四线城市，所以销售放缓情况相对温和。我们相信他们去库存行动仍会持续，行业销售增长有机会继续放缓。
缩减店铺有助减低营运成本：2008年奥运概念引发行业过度扩张，各企业均大幅增加零售店数目以提高市占率，六大内地运动品牌零售店数目一度逼近4.4万家。去年，由于经营环境不断恶化，企业纷纷关闭表现不理想及低效率的零售店，藉此降低营运开支，而六大国产运动品牌去年关闭的零售店已接近4800家。今年，安踏有意将零售店数目进一步降至约8450至8600间（即较去年总店铺数目减少308至458间），特步亦有计划于今年关闭100至200家零售店，而361度已于上半年关闭了601间店铺；匹克第一季度亦已将零售店数目减少了125间【图2】。我们认为，减少店铺数目有助降低营运成本及将资源集中在较高效率的店铺上，对企业的长远发展带来正面的帮助。但以现时各企业仍在继续关闭零售店来看，它们的零售网络整合仍未完成。
积极去库存策略有助降低营运风险，分销商库存销比率下降，预示行业逐步走出谷底：去年， 六大内地运动品牌的库存高达33.3亿元。去年安踏推出6至7折的优惠，今年公司管理层指库存已经消化得七七八八，分销商库存销比例有望迈向4至4.5个月的健康水平（去年行业的平均库存销比高达10个月）。而李宁管理层亦表示库存处理仍在积极进行；特步则指库存清理计划处理得不错。我们认为，行业存货水平降低将有助减低营运风险及提高营运效率。
去年，六间内地运动品牌企业中，安踏的营运资金周转天数只有36天，营运效率表现最佳，而最差的则是匹克，其营运资金周转天数约171天【图3】，较2011年大幅度增加，情况令人担忧。
订货会金额按年倒退，对公司销售增长带来负面影响：六大内地运动品牌企业为了减低存货堆积至零售渠道的风险，都会严格控制分销商的订货数量，引致他们今年订货会订单金额都有所下跌。以安踏为例，今年第一季其订单金额按年倒退20%至30%，而截至第四季的订货会，其订单金额按年倒退情况巳逐步改善至只有-5%至-15%【表】，初步反映安踏旗下的分销商的存货有机会逐步消减，而公司同时采用补单安排（指分销商若提早完成订货会中的订单销售，便可随即加单），这有助公司更具弹性处理存货堆积问题。而李宁、匹克及中国动向则未有就订货会提供相关数据。我们认为，订货会金额下跌反映各公司今年的销售增长仍持续倒退。
总括而言， 各体育用品公司透过加大折扣优惠来减低库存及关闭店铺以降低营运支出，虽然部分公司的数据渐见改善（包括订货会金额按年倒退收窄，以及分销商库存销比率步入理想水平），但并不能代表整个行业已踏入复苏时期。
我们认为，外资品牌Nike及Adidas等已成功由一线城市扩张至二三线城市，并直接打击内地品牌企业销售。而订货金额按年增长仍未回覆至正数水平将难以令企业销售造好，加上成本上升有机会令企业利润受压，我们将继续留意行业内即将公布的明年第1季订单会金额增长及业绩表现，以厘定行业的发展前景是否已转趋正面。
分析員：何梓瀛
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