(原创) 中国股市模型应用系列探讨: CAPM错了,还是市场错了?----Jason金融投资教室

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和foxsteel网友交流时, 他发现中国股市近5年来平均回报为负数. 这当然直接违备了高风险高收益这一投资学第一定律. 同时也在应用CAPM时制造了难题. 我也一直在考虑这个问题和其解决办法. 希望大家一起交换意见.

我是这样理解的: 按照风险和收益原理. 风险高的收益一定高. 而中国股市近5年来却是高风险低收益. 其原因并不能简单地用市场变动周期来解释. 真正的原因应该是市场结构, 上市公司股权结构, 证券监管, 人为政策风险和上市公司造假等原因造成的. 例如: 行政命令人为打压或托市, 大量非流通股, 证券监管不力, 大量公司制造假财务报表. 这些都违备了一个自由竞争的市场原财和基础. 所以这样的一个市场完全不符有效金融市场假设, (Efficient market hypothesis) 也不等同一个全社会的大市场. (Perfect portfolio)

说完中国股市, 我们再看看CAPM模型的前提假设. CAPM里用到了一个关键的概念是Market portfolio. 这个Market portfolio不是有形的市场. 它是包括了所有的社会资源. 甚至包括了人力资源. 而找到这样一个市场的指数是不可能的. 所在, 如果一个股票市场能够符合CAPM要求的前提, 那这个市场就可以近似代替Market portfolio. 象大部分发达国家的股票市场. 这个前提主要包括: 众多参与者. 市场信息高效自由流动, 没有内部消息,(Inside information) 符合EMH等等.

说到这答案已经很清楚了. 在很多国外的证券市场, 可以很好的应用CAPM. 但是在中国股市却不行. 股市的变动情况并不能代表整个中国经济发展趋势. 中国股市无法代表整个Market portfolio.

所以, 我认为, 在中国股市简单地应用CAPM是行不通的. 在很多参数上, 不能用常规的方法. 举一个例子. 在证券定价中, 通常计算Rm是为了求Beta. 用Beta来计算r(股东要求回报率). 事实上我们是不是可以直接用 r=RFR+RP (risk premium) 来计算求得? 当然, 实际中不一定可行, 但这是一个灵活应用的例子.

这些是我的个人想法, 欢迎大家批评指正......

[此贴子已经被作者于2005-9-2 12:18:41编辑过]

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关键词：Jason 中国股市 CAPM 金融投资 son 金融投资 股市 CAPM Jason

CAPM本身不错，几年的MARKET RETURN是负的没什么，应该用多年的平均，换句话说，今年负，不是说明年就负。所以代入CAMP还应该是正数，算出的股票也应该是POSITIVE RETURN。但是你说的对，股市不是EFFICIENCY，所以会出现MEAN REVERSION，几年连续负的很正常。这样的情况，可以加一个LAGGED VARIABLE进入CAPM。就可以稍微准确的算出R。算出的结果会出现负的。

Efficient market hypothesis， 中国股市就是WEAK EFFICIENCY，所以技术分析才大行其道。

你说的对，光股市本身不是WELL-DIVERSIFIED PORTFOLIO，为什么不包括房地产在PORTFOLIO里呢，房地产这几年多火。光把股市算做PORTFOLIO本身就要BIAS，当然SML是下斜的

CAMP不错，只不过是PORFOLIO没弄好罢了（BENCHMARK用错了），或者数据不够，算出的BETA不准或者

随便聊聊.

5年的平均回报计算可能太短,模型假设的是"长期".如果从股市成立的那年开始计算可能结论不一样.我想这是最大的原因.

模型只含糊的说包括一切"INVESTABLE ASSETS".理论上所有的投资品种都要包括了.在美国用SP500,因为大家觉得500支股票足以包含所有的ASSETS了,至少近似.中国似乎还不行.

CAPM在理论上也一直有争议,但在事物上大家都在用,因为他简单好用,直观,即使尽不起精确的理论推敲,至少也够用了.所以,CAPM本身也不是无懈可击的.用多了就成为标准,讨论时谁都明白.所以如果用的不舒服的话,大可以换中方法.

我觉得搂主说的很有道理。不过，话说回来，CAPM有没有效果

好想到现在都还争论不清楚。在美国市场就能应用嘛？不见的。

高风险高收益是相对的，就是CAPM的理论也是这么说的，你自己

去承担额外的风险不见的有回报得。只有，所谓的系统性风险才有回报

的。就象有些人说的中国股市是个赌场，既然是个赌场当然不能用

经典理论分析它了。

市场的很多参与者更多考虑的是短期投资，赚取差价，根本不管有没有投

资价值。正如搂主说的，我们的市场与理论的假设要求想差太远，要是CAPM

能够有效才是奇迹。当然希望我们是朝着有效市场方向在前进。

恩， SP500的公司都是函盖全世界的，所有领域都涉及了。相对还可以做BENCHMARK，中国的股票实在是太特殊了（经济热股市冷，世界独一无二的现象）。CAPM不够用，所以才出来APT。

十年平均也没有用，中国股市的MARKET RETURN决不会超过银行利率水平的。恐怕“有效市场”才是关键。

在中国的金融市场，某些时候甚至行为主义比新古典更有说服力

愚以为研究中国的股市没多大意义

中国股市从成立之初的定位就不对，纯粹的政策市，赌场

所以，一切有关有效市场的理论和结论在这里都不适用

所以，大家有时间还是研究点别的吧

另外，本人是学金融投资学的

感谢大家的回复, 你们的回答给了我很多新的思路.

从讨论中基本可以归纳出两点共识. 1. CAPM本身没有问题. 至少在西方国家的股市中可以得到充分运用的. 至少这是当前能找到的最好的方法了. 2. 中国股市由于本身原因, 不存在简单应用CAPM的基础.

人们都说中国股市用技术分析来扔硬币, 是个大赌场. 我觉得这话只对了一半. 我觉得股民是赌徒, 赌场里还是有宝贝的. 只是混在里面太少, 找不出来罢了. 其实中国股市很多问题都是股票市场发展的必经阶段. 怎么样发现中国股市的内在规律, 合理的应用CAPM等分析方式, 才是当前正确的投资方式. 也许用这种方式选出来的股票不被市场认可, 但在未来, 随着国内资本市场的一步步开放, 外国投资机构的进入, 投资理念的更新和有效金融市场的建立将是中国股市未来发展的必然. 现代证券价值评估体系也一定会在中国股市中占据主导地位.外资机构进入和市场有进一步发展之后, 会有丰厚回报的. 至少, 在我们已经知道CAPM的今天, 再也不能再扔塞子了.

怎样具体运用现代投资理论在中国股市, 才是我们现实在解决的课题.

再说回我们这个问题. 5年内Rm为负, 再延长计算期是没有意义的, 因为我们要计算成的是当前市场对这种投资品种的要求回投率, 5年已经是所能要求的最长的期限了. 再早的股市回报不能代表当前的市场状况了. 常用的一般为2-3年的市场回报率.

那么如何应用呢? 假如我们用这个负的Rm, 那么算出的r(要求回报收益率)会过低. 算出的股票价值会过高. 可能不符合实际情况. 其他绝对价格可能没什么指导意义. 但是我们算出10股票来, 他们的相对价格, 价值大小顺序完全有实用价值, 可以指导我们投资实践的.

[此贴子已经被作者于2005-9-3 12:56:00编辑过]

首先，CAPM是一个不完美的理论，它的应用也应该是’TEST AND TRY‘，如果能用CAPM来解释一些现象就是成功。本身由于数据采样不同，各家数据商的BETA值都会不一样。

第二，我觉得为什么把计算期延长过5年没意义呢？理论上计算期越长结果更精确。我们要的不是反映当前的市场状况，而是’LONG TERM HORIZON‘。美国算长期回报历史数据会追溯到1920年。所以，5年或10年或15年，也许会MAKE SENSE呢。

说明一点， 即使是发达国家的股市，CAPM也几乎是不成立的。 这方面的文献多了去了。 CAPM只不过是提供了一个risk－return的benchmark。

CAPM本身是一个one－period model， 跟期限长短每有关系。

那个什么带头大哥的言论， 多年平均？ 你什么时候见过return是这么算的？weak efficiency 导致技术分析？ 纯粹瞎掰， weak efficiency正好说明了技术分析是没用的。不efficient导致mean－reversion？ 又是瞎掰。mean－reversion跟efficiency完全没有矛盾。